比特幣年末風險警報！Glassnode：跌破 9.6 萬美元拋壓恐爆發

區塊鏈分析機構 Glassnode 在最新報告示警，比特幣若要避免年末下跌風險，價格須重返並維持在 96,100 美元至 106,000 美元區域。數據顯示，目前有超過 25% 的比特幣供應處於虧損狀態，市場正面臨高於平常的潛在拋壓。衍生品市場展現避險情緒，期貨未平倉合約下滑，資金費率重置為中性，選擇權隱含波動率壓縮。

96,100 至 106,000 美元：供應集群成本基礎的生死線

（來源：Glassnode）

為了修復受損的市場結構，並降低年末進一步下跌的風險，Glassnode 指出了一個關鍵的價格區域。報告分析，從追蹤供應集群成本基礎的數據來看，比特幣必須重返並維持在 0.75 至 0.85 的分位數區域，即 96,100 美元至 106,000 美元之間。若年底前價格無法收復並守住該區域，市場面臨的下跌風險將會明顯增加。

這個價格區間為何如此關鍵？供應集群成本基礎模型追蹤的是不同價格區間內比特幣持有者的成本分布。96,100 至 106,000 美元區間代表著大量籌碼的集中成本區，這些持倉者在價格跌至成本附近時通常會選擇加倉或堅定持有，從而形成買盤支撐。

0.75 至 0.85 分位數的含義是，75% 至 85% 的比特幣持有者的成本低於這個區間，只有 15% 至 25% 的持有者成本更高。當價格跌破這個區間時，意味著超過 25% 的供應陷入虧損，這些虧損籌碼面臨止損或恐慌拋售的壓力。一旦拋售開始，可能觸發連鎖反應，推動價格加速下跌。

相反，若價格能夠重返並穩定在這個區間內，將把虧損供應比例壓縮至 25% 以下，市場心理將從恐慌轉向穩定。更重要的是，這個區間的收復將吸引等待確認的買盤進場，形成正向循環。從技術分析角度看，96,100 美元接近整數關口 10 萬美元，這個心理價位本身就具有強大的磁吸效應。

比特幣關鍵價格區域的三大支撐邏輯

成本基礎集中：96,100-106,000 美元是大量籌碼的成本區，持有者有動機防守

分位數臨界：0.75-0.85 分位數是虧損供應比例的關鍵閾值

心理關口：10 萬美元整數位具有強大的市場共識和吸引力

Glassnode 強調，除非有外部的總體經濟衝擊來打破目前的平衡，否則市場將持續在這種脆弱的結構中運行。在缺乏新一波強勁需求注入的情況下，投資人需密切關注上述關鍵價格區域的得失，以判斷後續的市場走向。這個分析框架為交易者提供了清晰的風險管理參考：若價格持續低於 96,100 美元，應考慮降低倉位；若成功站穩 106,000 美元上方，可考慮加倉。

25% 虧損供應與 2022 年第一季的不祥相似

（來源：Glassnode）

Glassnode 在報告中特別指出，比特幣目前市場結構與 2022 年第一季相當類似。數據顯示，目前有超過 25% 的比特幣供應處於虧損狀態，這代表市場正面臨高於平常的潛在拋壓。這個歷史對比極具警示意義，因為 2022 年第一季正是比特幣從 4.7 萬美元開始崩跌的起點，最終在當年 11 月觸及 1.5 萬美元的熊市底部。

25% 虧損供應比例是一個關鍵的市場心理閾值。當虧損供應低於 20% 時，市場通常處於相對健康的狀態，大部分持有者都有利潤緩衝，拋售意願較低。當虧損供應超過 30% 時，市場通常已經進入深度熊市，恐慌性拋售可能隨時爆發。當前 25% 的水平處於臨界區間，市場既可能向上修復，也可能向下崩潰。

Glassnode 分析表示，雖然比特幣市場結構脆弱，但資本動能目前仍維持正向，這為市場的盤整提供了一定程度的支撐，避免價格直接崩跌。資本動能是指新資金流入市場的速度和規模，只要仍有新資金進場，即使市場結構脆弱也不會立即崩潰。這種「脆弱但未崩」的狀態是當前市場最準確的描述。

但報告也特別提到，目前的資本流入動能與 2025 年年中的峰值相比已大幅減弱，顯示市場缺乏強勁的推升力量。2025 年年中比特幣衝擊 12.6 萬美元歷史高點時，每日資本流入達到數十億美元規模。當前的資本流入雖然仍為正，但規模已大幅縮水，這種動能衰減是價格難以持續上漲的根本原因。

2022 年第一季與當前的相似性不僅在於虧損供應比例，還包括市場情緒和宏觀環境。2022 年初，聯準會剛開始升息週期，市場流動性收緊，風險資產普遍承壓。當前雖然聯準會已經開始降息，但降息速度慢於預期，且通膨仍有反彈風險，宏觀環境同樣不利於風險資產。這種宏觀與微觀的雙重壓力，使得當前市場與 2022 年初的相似性不僅是巧合。

ETF 轉負與 CVD 下降的需求面崩潰

（來源：Glassnode）

在需求面方面，比特幣現貨市場顯現疲軟跡象。Glassnode 觀察到，美國比特幣現貨 ETF 的資金流向已轉為負值，且各大交易所的現貨累積交易量增量（CVD）也出現反轉向下的趨勢。這些指標共同發出了市場需求減弱的訊號，顯示機構與散戶投資人在目前價位，缺乏積極買入的意願。

ETF 資金流轉負是特別值得警惕的訊號。比特幣現貨 ETF 自 2024 年 1 月推出以來，一直是比特幣價格上漲的最重要推動力。當 ETF 持續吸引資金流入時，比特幣價格穩步上漲。但當 ETF 開始出現淨流出時，意味著機構投資者正在減少比特幣曝險，這往往預示價格調整或趨勢反轉。

CVD（Cumulative Volume Delta）是衡量買賣力量對比的指標。當 CVD 上升時，顯示主動買盤強於主動賣盤；當 CVD 下降時，顯示主動賣盤占優。各大交易所的 CVD 同時出現反轉向下，意味著全球範圍內的現貨市場都在經歷賣壓增加、買盤減弱的過程。這種全球性的需求衰退比單一市場的波動更具警示意義。

ETF 轉負配合 CVD 下降，形成了需求面的雙重確認。機構透過 ETF 減倉，散戶透過交易所賣出，買賣雙方都在降低比特幣持倉。在這種需求真空的環境下，任何負面消息都可能引發價格加速下跌。這也是 Glassnode 強調必須守住關鍵價格區域的原因，因為缺乏需求支撐時，技術面的支撐位就成為唯一防線。

選擇權定價錯位的 Gamma 擠壓風險

（來源：Glassnode）

針對衍生品市場的動態，Glassnode 報告指出，比特幣期貨未平倉合約數量正在下滑，且資金費率已重置為中性。資金費率轉為中性，反映出交易者目前採取了避險的立場，市場上過度的槓桿多頭部位已大致平倉。這種去槓桿化過程在短期內是健康的，消除了強制平倉引發瀑布式下跌的風險。

在選擇權市場方面，Glassnode 觀察到隱含波動率（IV）出現壓縮，偏斜度（Skew）趨於平緩，資金流向也從單純的買入賣權（看空選擇權），轉向更為謹慎的賣出買權（看漲選擇權）策略。這種選擇權市場的變化反映了市場對極端波動的預期下降，交易者不再積極購買保護性賣權。

可以注意的是，目前的選擇權市場訂價似乎被低估，因為實際發生的波動率已經超過市場定價的隱含波動率。這種定價錯位給做空 Gamma 的交易者帶來了壓力，若市場出現較大波動，可能會引發額外的對沖需求。當選擇權賣方發現實際波動超過定價預期時，他們需要透過買賣標的資產來對沖風險，這種對沖行為本身會放大市場波動，形成 Gamma 擠壓效應。

綜合上述分析，Glassnode 認為目前的市場環境依然相當脆弱。雖然價格在關鍵支撐位上方暫時企穩，但整體局勢仍要看比特幣是否能守住關鍵的成本基礎區域。在缺乏新一波強勁需求注入的情況下，投資人需密切關注上述關鍵價格區域的得失，以判斷後續的市場走向。