美国银行警告市盈率收窄，比特币面临结构性压力

美国银行最新的市场观点不仅仅是对短期的悲观预测，更是一种结构性警示：当市场停止给予高估值，即使企业利润仍在持续增长，未来会发生什么。

该行认为，标准普尔500指数目前在18/20个估值指标中仍“统计学上偏贵”，其中有四个指标接近历史高位。尽管预测企业利润可能大幅增长约14%，但他们仍预期市盈率会收缩。

利润增长但估值收缩的情景营造出典型的“风险规避”环境——这对比特币并不利。这一资产越来越像高波动性的科技股交易，而非作为多元化对冲工具的角色，正如早期吸引机构投资时所强调的故事。

P/E收窄，利润未崩溃

值得注意的是，美国银行并未预测利润会大幅下滑。年底目标位为7100点的标准普尔500指数意味着估值会显著下降，即使市场普遍预期利润仍处于高位。

估值压力主要来自五个因素：

• 利润在价格回调后被下调预期
• 新一轮IPO增加市场供应
• 企业资产规模和杠杆水平上升
• 私营企业事件带来的指数风险
• 市场结构对流动性冲击变得更敏感

软件板块被视为压力中心，自年初以来已下跌约20%，估值接近多年低点，主要受AI投资效果担忧影响。美国银行认为，该板块难以快速反弹。

比特币与股票的相关性已发生变化

自2020年以来，加密货币与传统股票的关系发生了明显变化。CME集团的研究显示，2025年至2026年初，比特币与纳斯达克的相关系数在0.35到0.6之间。加密货币通常放大股票的波动幅度，尤其在大幅下跌的交易日。

“数字黄金”论逐渐让位于现实：比特币作为多资产组合中的高流动性贝塔资产——这是美国科技股剧烈波动的一个扩展，通常在风险偏好下降前被抛售。

20日相关性数据显示，比特币有时与标普500和纳斯达克的相关性较低，但与以太坊、XRP和索拉纳等大型数字资产的正相关性非常高。

截至2025年10月底，比特币与主要股指的20日相关系数显示，与标普500和纳斯达克的相关性接近零，但与以太坊、XRP和索拉纳的相关性仍强烈超过0.90。

无现金资产在实际收益率上升时承压

当风险溢价上升或实际收益率走高时，具有“长久期”的资产通常会受到较大调整。比特币没有现金流、没有股息、没有终值——但实际上，它对贴现率的反应极为敏感。

传导机制在于贴现率：如果股票的实际现金流被压低P/E，因为投资者对未来增长的支付减少，那么高度依赖预期的资产如比特币通常会受到更大压力。

如果美联储的会议暗示加息放缓，基于通胀数据，比特币的“隐含久期”可能会被重新估值，类似于成长股。

BlackRock也强调，2026年加密货币的轨迹很大程度上取决于流动性状况和降息速度，货币政策被视为一级驱动力。

多资产杠杆收缩与流动性冲击

多资产组合的杠杆收缩显示，加密货币容易卷入整体抛售浪潮。在2月初的压力交易日中，比特币被清算超过10亿美元，正值科技股调整和加密ETF资金减弱之时。

这并非加密货币的单一冲击，而是反映比特币在“流动性阶梯”中的位置：当基金经理需要快速降低敞口时，他们会出售既高流动性又波动大的资产——比特币正好符合这两个条件。

IMF已指出，加密货币与传统金融资产的风险传染程度日益增强，尤其在波动剧烈的时期。

路透的分析也显示，AI投资借贷的浪潮推高了企业杠杆，使系统变得更脆弱——这为大规模抛售链的触发提供了条件，而比特币正处于最大流动性和最大波动的交汇点。

现货ETF将情绪转化为日常资金信号

现货比特币ETF的出现，使风险规避传导到价格的过程变得更机械化。过去仅凭“市场情绪”表现的变化，现在可以通过每日资金流入/流出直接反映。

CoinShares的报告显示，2月初每周资金净流出达17亿美元，其中比特币占约13.2亿美元——足以扭转年初的资金流向，从净流入变为净流出。

ETF结构形成了紧密的反馈循环：

股票下跌→ETF资金流出→比特币价格压力→触发止损和杠杆清算→再次资金流出。

这使得技术反弹在价格上涨但ETF资金仍为负或中性时变得不可靠——缺乏机构投资者的确认信号。

AI与软件股故事的传染风险

美国银行明确指出，软件板块是今年最弱的区域，这一结论超越了单纯的股票分析。估值大幅下挫反映出对AI投资效率和增长故事可持续性的怀疑日益加深。

当市场从“AI改变一切”转向“AI支出可能被高估”时，反应通常不是精选，而是普遍抛售beta资产。比特币虽未直接暴露于AI，但常被归入高beta资产类别。

英伟达财报成为短期的试金石。如果前景令人失望或引发对AI投资效果的怀疑，抛售压力可能蔓延到科技股和比特币。反之，若市场情绪稳定，数字资产可能暂时“解压”——前提是资金流入恢复。

三个短期催化情景与窗口

基础情景：市场有序降估。利润表现混合，通胀不恶化，美联储保持谨慎。股票横盘或小幅下跌，P/E逐步收缩。比特币波动剧烈偏向下行，反弹乏力，ETF资金仍偏空。

悲观情景：“AI黑洞”。英伟达前景令人担忧，软件股大跌，波动剧增。比特币跌幅大于股票，因其高流动性贝塔特性；ETF资金外流和杠杆清算加速。

乐观情景：宏观数据降温，AI前景稳定。通胀缓和，美联储提前暗示宽松，英伟达安抚市场。股票反弹，比特币可能因风险偏好回升和ETF需求改善而表现优异——但需多重条件同时满足。

如果估值收缩，结构性压力将冲击比特币

近期关键事件包括：英伟达财报、CPI数据和美联储会议。这三大事件将决定美国银行关于P/E收缩的观点是否快速实现或被推迟。

若市场由“合理估值”转向“风险溢价降低”，比特币很可能作为高流动性贝塔资产被抛售——通过杠杆减仓、流动性收紧和ETF机制——在“去相关”故事形成之前。

美国银行认为快速反弹的可能性较低。如果此情景成真，比特币将面临结构性阻力，这并非源自其内在价值，而是其在高波动风险资产生态中的位置，尤其在市场停止给予高估值时。

Vương Tiễn