Auteur : William Nuelle, Arjun Mohan Source : Galaxy Traduit par : Shan Ouba, Jinse Caijing
À l'occasion de notre prise de participation dans Titan, la principale plateforme d'agrégation de transactions Solana, nous souhaitons partager notre point de vue sur la microstructure de marché en constante évolution de Solana, ainsi que sur le positionnement de Titan dans ce paysage en rapide transformation.
I. L'évolution de l'infrastructure de transaction Solana
Au cours des deux dernières années, la structure du marché de Solana a connu des changements radicaux, poussés par l'augmentation des activités de trading de détail et la demande unique de trading sur chaîne à haute fréquence. Cette évolution a commencé avec des bourses traditionnelles comme Serum et Phoenix, où les teneurs de marché fournissent activement de la liquidité, les spreads étant plus étroits que ceux des teneurs de marché automatiques passifs (AMM) utilisant la courbe de liaison standard xy=k. Au début, ces plateformes ont dominé le processus de découverte des prix, surtout pendant le boom des meme coins au début de 2024, où Phoenix a traité un grand volume de transactions importantes. Cependant, que ce soit dans le passé ou dans le présent, les performances de ces plateformes ont toujours été inférieures à celles des carnets de commandes des bourses centralisées.
L'infrastructure de négociation sur la blockchain a été confrontée à de sérieux défis. Au pic de congestion entre mars et mai 2024, Solana était presque dans un état “inaccessible” pour les teneurs de marché : les commerçants envoyaient des milliers de transactions par seconde, mais seulement 2 à 3 d'entre elles parvenaient finalement à être inscrites sur la chaîne ; la mise à jour des offres du carnet de commandes nécessitait des centaines de milliers d'unités de calcul (l'unité de mesure de Solana), rendant la planification des transactions beaucoup plus difficile. Plus important encore, les offres publiques d'échanges comme Phoenix rendent les teneurs de marché vulnérables aux attaques des arbitrageurs expérimentés, même si le volume des transactions de détail est énorme, les flux d'ordres nuisibles continuent d'éroder les bénéfices des teneurs de marché.
II. L'émergence des AMM exclusifs
À l'automne 2024, cette pression a donné naissance aux « AMM propriétaires » ou « AMM de salle noire ». Ce type de protocole marque un changement fondamental dans la façon dont les teneurs de marché professionnels fournissent de la liquidité sur Solana : contrairement aux AMM traditionnels, les AMM propriétaires ne rendent pas leur code source ou leur logique de correspondance publics, mais s'intègrent directement avec des protocoles de routage tels que Jupiter, tout en gardant leurs algorithmes de tarification strictement confidentiels.
Le AMM propriétaire utilise un mécanisme de courbe de préférence, permettant de mettre à jour la liquidité de plusieurs marchés en ajustant simplement quelques paramètres, sans avoir à gérer une structure complexe de livre d'ordres. Cette efficacité permet d'offrir des spreads plus étroits tout en évitant les flux d'ordres nuisibles grâce à la “prévention des arbitragistes d'interagir directement avec les contrats”. Cela crée un jeu du chat et de la souris : les traders expérimentés tentent de “se déguiser en flux d'ordres inoffensifs” pour obtenir ces meilleures cotations via des agrégateurs.
Le modèle traditionnel de carnet de commandes s'effondre fondamentalement sur Solana, et c'est une caractéristique de la combinabilité DeFi, et non un défaut. La question centrale réside dans l'économie de la gestion des états : maintenir un carnet de commandes complet sur la chaîne nécessite de mettre à jour plusieurs niveaux de prix à chaque fluctuation du marché ; de plus, avec les frais de priorité de Solana et le pourboire Jito, chaque mise à jour peut consommer des centaines de milliers d'unités de calcul, rendant économiquement non viable pour les teneurs de marché de maintenir des offres compétitives à plusieurs niveaux de prix.
Les livres de commandes traditionnels intègrent différents ordres en une structure unifiée, permettant aux preneurs d'ordres d'obtenir le meilleur prix grâce à un mécanisme d'enchères. Mais sur Solana, les agrégateurs sont devenus des livres de commandes synthétiques, tandis que les AMM propriétaires jouent le rôle de soumissionnaires d'ordres intelligents - il suffit de modifier un paramètre pour mettre à jour l'ensemble de la courbe de prix. La réalisation de ce modèle repose entièrement sur la composabilité de la DeFi : les contrats intelligents peuvent réaliser des interactions au niveau atomique dans une seule transaction, ce qui est impossible à réaliser dans le système fermé de la finance traditionnelle ou dans l'environnement opaque des moteurs de correspondance des CEX.
L'AMM propriétaire n'a pas besoin de maintenir un état coûteux à plusieurs niveaux de prix indépendants (chaque niveau doit être mis à jour individuellement), mais utilise une courbe de tarification basée sur un oracle — une seule transaction peut mettre à jour tous les prix, ce qui équivaut à soumettre 100 ordres simultanément sur un carnet de commandes traditionnel. Cette architecture modulaire décompose et reconstruit le carnet de commandes, formant un mécanisme de découverte des prix distribué : l'agrégateur agit comme un moteur de correspondance, l'AMM propriétaire fournit de la liquidité, l'optimisation mathématique assure une exécution optimale, tout en maintenant une modularité au niveau atomique.
Sources des données : Galaxy | Données arrêtées au 25 septembre 2025
Trois, le marché fragmenté a un besoin urgent de services d'agrégation de qualité
Le paysage des transactions Solana est aujourd'hui caractérisé par une fragmentation élevée : plus de 10 000 pools de liquidité, plusieurs AMM propriétaires avec leur propre logique de tarification, et des cotations DEX traditionnelles qui varient. Pour réaliser des exécutions de transactions compétitives, un service d'agrégation efficace est devenu essentiel. Dans cet environnement fragmenté, sans un algorithme de routage mature capable de gérer un réseau de liquidité complexe, la découverte des prix ne peut pas se faire de manière efficace.
Que ce soit des utilisateurs élastiques ou non élastiques, il est finalement nécessaire d'obtenir le meilleur prix via un agrégateur sur Solana - actuellement, les agrégateurs traitent 81 % du volume des transactions DEX de ce réseau. Cela contraste fortement avec Ethereum : seulement 20 % des transactions passent par des agrégateurs sur Ethereum. La domination des flux de transactions agrégées sur Solana fournit une forte incitation à l'innovation continue des technologies de routage.
Quatre, les avantages mathématiques de Titan
C'est précisément le point d'entrée de Titan. La plupart des agrégateurs utilisent des algorithmes classiques de recherche de chemin comme Bellman-Ford, tandis que Titan utilise des techniques d'optimisation mathématique pure pour réaliser une exécution des transactions supérieure.
La principale différence entre les deux réside dans la précision : l'algorithme de recherche de chemin divise la liquidité en “blocs” (comme 10 %, 20 %, etc.), ce qui entraîne une perte d'efficacité lors du fractionnement des transactions entre les plateformes ; alors que la méthode d'optimisation convexe de Titan permet d'allouer avec précision un volume de transactions à plusieurs pools de liquidité, en extrayant la valeur maximale de la liquidité fragmentée avec une précision de niveau machine.
Ce n'est pas une simple amélioration incrémentale. Les méthodes d'optimisation mathématique permettent à Titan d'inclure plus de pools de liquidité dans le calcul de routage, trouvant ainsi des chemins optimaux que les algorithmes classiques ne peuvent pas découvrir. En termes d'effets pratiques, cela signifie que les utilisateurs peuvent continuer à obtenir de meilleures offres : lors de l'échange de l'actif Y contre l'actif X, le montant effectivement reçu est nettement plus élevé.
Cinq, l'économie des améliorations progressives de Titan
Il vaut la peine de considérer l'effet de composition généré par les améliorations d'exécution mises en pratique par Titan. Si un trader échange 1000 dollars à chaque fois et économise en moyenne 21 points de base (0,21 %) par transaction grâce à Titan, la valeur accumulée à long terme est assez considérable :
- Pour les traders actifs effectuant 10 transactions par jour, l'accumulation linéaire seule permet à Titan d'économiser 7665 dollars par an grâce à son excellent routage ;
- Si ces fonds économisés sont réinvestis et croissent par capitalisation, le revenu annuel atteindra 10384 dollars, soit 35 % de plus que les revenus linéaires simples.
Pour les stratégies de trading algorithmique qui dominent le volume des transactions sur Solana, l'avantage d'exécution de Titan a une signification pratique plus grande. Des portefeuilles comme Phantom facturent des frais en fonction des gains des utilisateurs, donc la “surperformance” continue de Titan peut être directement convertie en bénéfices pour les utilisateurs. Par exemple, grâce au routage optimisé de Titan, chaque transaction génère 0,5 SOL de plus (passant de 99,5 SOL à 100 SOL), ce qui, après des milliers de transactions avec effet de levier, entraînera une croissance réelle du portefeuille corrélée à la fréquence et à l'échelle des transactions.
VI. Perspectives d'avenir : Évolution de la structure du marché
En regardant vers l'avenir, nous pensons que les grandes tendances suivantes façonneront la structure du marché de Solana :
Avec la concurrence des agrégateurs pour des parts de marché, la compétition sans commission deviendra de plus en plus intense. Le marché du paiement pour le flux d'ordres (PFOF) dans la finance traditionnelle offre une référence solide pour une monétisation durable : rien qu'en mai 2024, les courtiers en ligne américains ont généré 461 millions de dollars de revenus de flux d'ordres, dont Robinhood a dépassé 100 millions de dollars de revenus mensuels. Ce modèle est viable car les teneurs de marché valorisent le flux d'ordres des petits investisseurs sans risque.
Contrairement au prix national de meilleure offre et de meilleure demande (NBBO) standardisé sur les marchés traditionnels, le modèle PFOF de Solana est plus raffiné : les DEX et les teneurs de marché peuvent segmenter le flux d'ordres en fonction des adresses de portefeuille ou de la complexité d'exécution.
- Le parcours de développement de Titan est très similaire à l'évolution d'Interactive Brokers : il a d'abord commencé comme une plateforme d'exécution axée sur la technologie, puis s'est progressivement élargi pour devenir un courtier full-service. Tout comme Interactive Brokers, Titan peut monétiser de plusieurs manières : en facturant des frais d'exécution aux traders expérimentés, en générant des revenus par le biais de partenariats sur le flux d'ordres, et en offrant des services haut de gamme aux clients institutionnels. La différence clé réside dans la structure de marché fragmentée de Solana, qui met davantage en valeur l'importance des technologies de routage de qualité.
- Avec le lancement de AMM propriétaires par de plus en plus d'institutions de trading matures, la fragmentation des fournisseurs de liquidité va se poursuivre. Les équipes comme Wintermute, Wincent et d'autres nouveaux acteurs continuent d'améliorer les algorithmes, propulsant la qualité d'exécution dans une phase de course aux armements. Bien que cela puisse bénéficier aux utilisateurs grâce à des spreads plus étroits, cela impose également des exigences plus élevées en matière de complexité des services d'agrégation.
- Grâce à des mises à niveau telles qu'Alpenglow, le temps de confirmation finale des transactions sur Solana sera réduit, ce qui non seulement diminuera le slippage, mais permettra également des cotations plus précises. Avec la réduction du temps de bloc et l'amélioration de l'efficacité de la confirmation finale, les agrégateurs peuvent réduire “l'espace tampon pour faire face aux fluctuations de prix inverses” dans les cotations, offrant ainsi des spreads plus étroits.
- Le système RFQ peut augmenter les délais, mais il garantit l'exécution des transactions au prix proposé. Le compromis entre vitesse et certitude peut offrir des services différenciés à différents groupes d'utilisateurs.
Sept, Positionnement stratégique de Titan
Nous pensons que, dans ce schéma d'évolution, Titan possède une capacité unique de capture de valeur. En plus des avantages technologiques apportés par l'optimisation mathématique, cette plateforme peut également générer des revenus par divers canaux : collaborations d'intégration avec des portefeuilles, produits haut de gamme destinés aux traders expérimentés, et opportunités d'internalisation des commandes qui apparaissent avec l'augmentation du volume des transactions.
Ce qui est encore plus attrayant, c'est le mécanisme d'alignement des incitations : Titan ne prélève des frais que lorsque ses performances dépassent celles de ses concurrents, liant ainsi le succès du protocole à la valeur pour l'utilisateur. Avec un avantage de taux de réussite prouvé et un taux d'adoption croissant des portefeuilles grand public, Titan représente une avancée fondamentale dans le mécanisme de découverte des prix sur la chaîne.
Avec la maturation de l'infrastructure Solana et l'accélération de l'adoption par les institutions, les exigences du marché en matière de qualité d'exécution vont continuer à augmenter. Les plateformes capables de créer de la valeur de manière continue pour les utilisateurs dans un environnement de plus en plus complexe sont susceptibles de prendre l'avantage sur le marché.
