世界最大垃圾债投资人也认错！霍华德·马克斯体验 Claude 后，坦言看错 AI 泡沫

橡树资本（Oaktree Capital）共同创办人 Howard Marks 备忘录《AI Hurtles Ahead》，某种程度上可视为他对自己去年底 AI 观点的一次修正。这位以风险控管、信用周期与泡沫警告闻名的投资老将，在 memo 中承认，过去短短 11 週内，AI 的进展速度已快到超出他原先的想像；如果现在非要他下注，他甚至认为，AI 的潜力更可能是被市场低估，而不是被高估。

这份转变之所以引人注目，不只是因为 Howard Marks 长年被视为华尔街最有影响力的债券与风险思想家之一，更因为 Oaktree 本身就是全球最具代表性的困境债与高收益债投资机构之一。Howard Marks 在创立 Oaktree 前就负责 distressed debt、high yield bonds 与可转债投资；而 Oaktree 近年也募得史上最大规模的 distressed debt 基金之一。

也因此，Howard Marks 这次对 AI 态度的调整，不能只当成一篇科技观察 memo 来看。它其实是在告诉信用市场：即使是最擅长怀疑、最重视下檔风险的投资人，也开始认真承认，AI 不只是题材，不只是估值故事，而是已经在重塑现金流、资本支出与债务结构的真实力量。

真正有穿透力的是文末 Howard Marks 写道，有位朋友最近告诉他：「我宁愿做一个错的乐观主义者，也不愿做一个对的悲观主义者。」而他的回应是：「我也是。」

AI 对世界改变是真实的，但不代表相关资产合理定价

Howard Marks 在文中最鲜明的变化，是他不再只是问「AI 是不是泡沫」，而是开始正面承认自己可能低估了这项技术。他写道，AI 已证明自己是真实存在、能做大量知识工作、且成长极快的技术。

若一定要猜，他现在会说，AI 的潜力更可能是被低估，而不是被高估。但同时他仍保留债券投资人的警觉，强调「AI 很真实」不等于「AI 资产很便宜」，更不代表所有 AI 投资都已合理定价。

霍华德马克斯公开表示被 AI 说服了

这份 memo 的另一个关键，是 Howard Marks 其实在很大程度上被 AI 本身说服了。他在文中提到，自己请 Anthropic 的 Claude 协助整理一份 AI 教学内容，而 Claude 的表现让他感到「敬畏」。他形容，那份输出就像一位熟识的朋友或同事写给他的私人笔记，不仅能呼应他过去备忘录中的利率、投资人心理等框架，还能预判他的质疑、主动承认 AI 的限制，甚至带点幽默感。

对一位以文字与判断闻名的老派投资人来说，这几乎已是一种公开让步。

在论述上，他最明显的「认错」，不是说自己原本完全看错，而是承认自己先前的担忧可能过于保守。他原本更强调 AI 是否具备真正思考、是否只是是在重组既有知识，但这次他进一步接受了一个更现实的判准：对企业与投资人来说，真正重要的问题不是「AI 到底有没有意识」，而是「AI 到底能不能把工作做完」。

宁愿做错的乐观主义者，也不做对的悲观主义者

Howard Marks 还明确点出，AI 已不再只是节省时间的工具，而正朝向可自主完成整段任务的 agent 演进。他引用的框架把 AI 分成三层：2023 年是纯粹对话型 AI，2024 年进入可使用工具执行任务的阶段，而如今已逼近「只要给目标，就能自己完成、检查并交付成果」的 Level 3。Marks 强调，这个差别听起来细微，但其实决定了 AI 究竟只是生产力工具，还是开始成为劳动替代品。

但真正让这篇 memo 有市场穿透力的，是他在文末那句几乎可视为态度表白的话。Howard Marks 写道，有位朋友最近告诉他：「我宁愿做一个错的乐观主义者，也不愿做一个对的悲观主义者。」而他的回应是：「我也是。」

当世界最大垃圾债投资人公开认错

这也正是为什么，这篇 memo 对债券市场尤其重要。因为现在 AI 扩张不只是股票故事，更是债务故事。Google 母公司 Alphabet 已透过总规模逾 300 亿美元的全球债券发行来支应 AI 基础设施扩张，其中包含罕见的 100 年期公司债；随着 hyperscalers 大举扩建数据中心与算力设施，2026 年五大超大规模云端业者的新债发行量，可能超出 3,000 亿美元

过去这些大型科技公司大多靠充沛现金流自我供血，但当 AI 基建投资动辄数百亿、上千亿美元，债市就成了新的弹药库。这也是为什么 Howard Marks 的口风转变值得被放大检视：当全球最著名的垃圾债投资人之一，开始承认自己可能低估 AI，等于是在提醒整个信用市场，这波资本支出不只是炒作，而是足以改变融资结构与信用风险定价的力量。

而在这条债务链上，市场最紧张的名字之一，就是 Oracle。Fitch 今年 2 月维持 Oracle 稳定在 BBB，S&P 也维持 BBB，但给出负面展望；Moody’s 则将其评为 Baa2，并同样维持负向展望。这三家评级都还在投资级别内，但已明显逼近高收益债门槛，尤其 Moody’s 的 Baa2 距离垃圾债只剩两级。

外界之所以特别盯上 Oracle，是因为它在 AI 云端与数据中心竞赛中，明显比 Google、Microsoft 这类现金流更厚的巨头更依赖债务杠杆。市场报道显示，Oracle 目前债务规模已超过 950 亿至 1,000 亿美元区间，自由现金流也因大规模 AI 资本支出承压。

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