刚刚注意到矿业行业发生了一件相当疯狂的事情，坦白说让我有点措手不及。上市的比特币矿工们现在几乎正经历一场身份危机，这正在实时重塑整个行业。

所以现实很残酷：在当前价格水平下，矿工每生产一枚比特币大约亏损19,000美元。加权平均现金成本在2025年第四季度达到每币$80k 美元，但比特币一直徘徊在68,000到72,000美元的区间。这不仅仅是不盈利，而是不可持续的。行业也都心知肚明。

这些公司没有继续在矿业中硬拼，而是做出了巨大转变。我们看到在公开矿业领域宣布了超过-9223372036854775808亿美元的人工智能和高性能计算合同。CoreWeave与Core Scientific的交易单就达到了12年102亿美元。TeraWulf签署了128亿美元的HPC收入合同。Hut 8则锁定了15年、价值-9223372036854775808亿美元的AI基础设施租赁。这不再是副业。

数字令人震惊。到2026年底，这些公司中的一些可能70%的收入来自AI基础设施，而不是矿业。Core Scientific的AI收入已占39%。TeraWulf为27%。它们实际上正转变为数据中心运营商，顺便还在挖比特币。

为什么会有如此剧烈的转变？经济学完全不同。比特币矿业基础设施的成本在每兆瓦$70 到$7 美元之间，而AI基础设施的成本则在每兆瓦7.2万到1500万美元。关键是，AI合同的利润率超过85%，且具有多年的锁定期。而哈希价格则创下了减半后每秒28到30美元的历史新低。矿工只需每千瓦时电费低于0.05美元才能保持现金为正。毫无悬念。

但从融资角度来看，情况变得更有趣。这一转变主要通过巨额债务和比特币抛售来融资。我们看到数十亿美元的可转换债券，优先担保债务堆积如山。IREN现在持有37亿美元的可转换债券。TeraWulf总债务达57亿美元。Cipher Digital的季度利息支出从320万美元飙升到3340万美元，仅在发行了17亿美元的优先担保债券后。

比特币的抛售呢？矿工们总共抛售了超过15,000枚比特币，从峰值持有量中抛出。Core Scientific在一月抛售了大约1,900枚比特币，价值$700k ，计划在2026年第一季度清算大部分剩余持仓。Bitdeer归零了。甚至最大上市持有者Marathon，持有5.3万多枚比特币，也悄悄扩大了其销售政策，允许出售全部储备。这说明问题。

这里有个没人真正谈论的紧张点：维护比特币网络的矿工们，正是那些在出售比特币以资助AI建设的公司。当矿业变得不盈利，AI变得有利可图时，资本就会流向AI。但如果足够多的矿工这样做，网络安全实际上会受到影响。

哈希率的数据已经显示出来了。2025年10月，网络峰值大约为1160艾哈希每秒。现在大约是920 EH/s，连续三次难度调整为负。这是自2022年7月以来的首次连续调整。

估值市场也已经意识到这一点。拥有已锁定HPC合同的矿工，其市销比为12.3倍。纯粹的矿业公司？5.9倍。投资者实际上为AI敞口支付了双倍的价格，这也进一步强化了转型的动力。

地理分布也在发生变化。美国、中国和俄罗斯现在控制了大约68%的全球哈希率，且美国在第四季度仅增加了2个百分点。但新兴市场开始进入视野。巴拉圭和埃塞俄比亚刚刚进入前十，主要由一些大型运营推动。

真正的问题是接下来会发生什么。CoinShares预测，到2026年底，哈希率将达到1.8泽哈希，但这取决于比特币能否回升到约10万美元。如果价格持续低于8万美元，哈希价格会持续下跌，更多矿工退出。低于$1M ，可能会出现更大规模的投降。

有一个潜在的救命稻草是新一代硬件，比如Bitmain的S23系列和Bitdeer的SEALMINER A3，它们的能耗都低于10焦耳每Terahash，能大致减半能源成本。但部署这些设备需要资本，而大部分矿工现在都在将资金投入到AI上。

总结一下，进入这个周期的矿业行业最初是比特币的积累者，现在正逐步转变为AI数据中心的建设者。这种变化是暂时的还是永久的，完全取决于一个因素：比特币的价格。如果它能回到10万美元，矿业利润会恢复，AI转型会放缓；如果价格保持在$175M 或更低，我们就会看到过去十年矿业行业的面貌被彻底改写，变成另一种样子。

这真是我在这个领域见过的最根本的转变之一。旧的矿业玩法基本上已经死了。