比特币的第一季度下跌终结了一段不同寻常的走势：近六个月以来，其相对U.S. equities的表现持续跑输，而这段情况史无前例。
“从来没有发生过，”风险维度（Risk Dimensions）创始人马克·康纳斯（Mark Connors）表示，并指出数据显示，自10月初以来，比特币一直在持续落后于股票。该趋势引发了新的疑问：这种资产的表现是否更像是一种风险交易，而非对冲。
2026年第一季度，比特币大约下跌22%，此前在2025年最后三个月里下跌了25%。在类似期间，标普500指数的跌幅要小得多，从而拉大了巨大的业绩差距。康纳斯表示，突出的不只是差距的幅度，还有差距持续的时间。此前的回撤更为剧烈但持续时间更短。
这种疲弱出现在更广泛的市场困境之中。美国股市录得四年来最差的一个季度，U.S. equities较近期高点下跌超过10%。股市与加密货币合计的下跌，抹去了2024年大选之后所带来的大部分反弹。
政策进展并不均衡。新任美国证券交易委员会（SEC）主席有助于清理更多加密货币ETF的路径，立法者也推进了《GENIUS Act》等举措。特朗普还在8月签署了一项行政令，拟让401(k)计划更容易纳入替代资产，例如加密货币、私募股权和房地产；美国劳工部（Labor Department）在周一就此提出了相关规则。
尽管该季度表现疲弱，但比特币在3月的守势比许多人预期得更好。
3月初美国与伊朗之间的升级在全球市场引发震荡，推动油价和U.S. dollar走高，因为投资者在应对供应风险和成本上升的同时迅速作出反应。
由此引发的波动在各类资产中触发了急剧的走势。黄金通常被视为避险资产，但在保证金追缴和紧急流动性需求迫使机构投资者与主权实体出售的情况下，出现了极端波动。此次行情幅度之大，堪称数十年来最严重的短期错配之一。
然而，比特币并未经历同等程度的被动平仓。3月，比特币上涨约1%，而黄金在同一期间下跌11%。康纳斯说：“它真的挺住了。”
（来源：风险维度（Risk Dimensions））
他将这种稳定性部分归因于此前的清算已经清出杠杆仓位。比特币跨境迅速移动的能力也可能限制其相较于实物资产的被动抛售。
展望未来，康纳斯指出，比特币相对U.S. equities的长期跑输可能是塑造接下来走势的一个因素。滚动63日数据显示，该资产自10月以来一直落后于标普500指数——这是有记录以来持续时间最长的此类阶段——这种失衡在历史上通常预示着反转。
如果这种模式延续，比特币可能正进入这样一个阶段：相对走弱将让位于重新出现的需求，尤其是随着与债务和货币扩张相关的宏观压力继续在背景中累积。
不过，时间点也许不那么取决于市场结构，而更多取决于地缘政治。U.S. Iran冲突的演变及其对能源市场、流动性和全球风险偏好的影响，可能决定市场情绪转变会有多快。
“要么是两个月，要么是两年，”康纳斯说。
