撰文：梁宇
編審：趙一丹
2026 年 2 月，財新網刊發題為《嚴管境外 RWA》的重磅報導，揭示了監管部門對於真實世界資產（RWA）跨境發行的最新態度。報導指出，「境外嚴管」是 2021 年九部門聯合發布的《關於進一步防範和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知》（即「42 號文」）中確立的總基調，但這一基調並非簡單的「一刀切」。
根據熟悉監管人士的表述，香港作為 RWA 境外發行地之一，其以本地資產為基礎的 RWA 項目不在 42 號文的監管範圍內，不歸境內監管部門負責。而針對境內資產出境發行 RWA，監管邏輯已從「原來一律都不可以」轉變為「現在沒有說都不可以」，但必須接受中國證監會機構部的嚴格監管。報導特別強調，這其中沒有「鼓勵」的意思，一定不能解讀為「促發展」，也非「大干快上」，核心仍是「嚴格監管」。
就在財新報導發布前後，市場傳出消息：中金香港團隊已在與各大公鏈、交易所接觸探討業務合作，螞蟻、京東等科技巨頭亦對政策變化表示高度關注。這一系列動作引發市場熱議：在「嚴管」基調之下，頭部機構為何反而加速布局？政策究竟為合規的 RWA 創新留下了怎樣的空間？
本文將以財新報導為切入點，結合 42 號文的政策框架、最新落地案例以及機構動向，為您穿透「嚴管」二字的表層含義，還原一個真實的 RWA 監管新格局。
一、政策溯源：42 號文究竟「嚴」在何處？
要理解當前 RWA 市場的政策環境，必須回到 2021 年 9 月中國人民銀行等十部門聯合發布的《關於進一步防範和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知》。這份文件奠定了中國對待虛擬資產的基本立場，其核心表述至今仍是指引市場參與者的根本遵循。
根據通知規定，虛擬貨幣不具有與法定貨幣等同的法律地位，比特幣、以太幣、泰達幣等虛擬貨幣不具有法償性，不能作為貨幣在市場上流通使用。更為關鍵的是，通知明確「虛擬貨幣相關業務活動屬於非法金融活動」——開展法定貨幣與虛擬貨幣兌換業務、虛擬貨幣之間的兌換業務、為虛擬貨幣交易提供信息中介和定價服務、代幣發行融資以及虛擬貨幣衍生品交易等，一律嚴格禁止，堅決依法取締。
這意味著，任何在境內開展的、以虛擬貨幣為媒介的融資活動都處於紅線之內。同時，境外虛擬貨幣交易所通過互聯網向我國境內居民提供服務同樣屬於非法金融活動。這一條款徹底封堵了境內主體繞道境外參與虛擬貨幣交易的路徑。
然而，42 號文的監管對象是「虛擬貨幣」而非「代幣化資產」。兩者之間存在本質區別：虛擬貨幣無對應實物資產，價格完全由市場炒作驅動；而 RWA（真實世界資產代幣化）是將債券、信貸、不動產等現實世界的資產所有權以數字形式在區塊鏈上進行表達。這一區別為後續的政策細化埋下了伏筆。
據財新援引熟悉監管人士表述，42 號文的「境外嚴管」主要針對以境內資產為基礎、在境外發行的 RWA。而以中國香港資產為基礎資產的 RWA，不在 42 號文監管範圍內，不歸境內監管部門負責。這意味著，香港本土資產的代幣化發行，享有相對獨立的政策空間。
但需特別注意監管人士的強調：對於境內資產出境進行 RWA，「現在沒有說都不可以」，但必須經過中國證監會機構部的嚴格監管，且「這其中沒有‘鼓勵’的意思，一定不能解讀為‘促發展’，也非‘大干快上’，而是‘嚴格監管’」。
由此，我們可以勾勒出一個清晰的分層監管框架：
紅線區（境內）：境內機構、個人嚴禁在境內開展任何形式的虛擬貨幣相關 RWA 發行、交易活動。
嚴管區（境內資產出境）：以境內證券、基金、信貸資產等為底層，在境外（含香港）發行 RWA，必須接受中國證監會穿透式監管，合規成本高、審批門檻嚴。
例外區（香港本土資產）：以香港本地資產為基礎資產的 RWA 發行，由香港證監會依照其監管框架負責，不直接適用 42 號文。
這一分層框架的建立，為合規的 RWA 創新指明了方向。
二、合規窗口：資產支持證券代幣的「破冰」路徑
如果說 42 號文劃定了「不能做什麼」，那麼證監會配套的相關指引則逐步明確了「可以怎麼做」。
2023 年 11 月，香港證監會發布《有關中介人從事代幣化證券相關活動的通函》及《有關代幣化證監會認可投資產品的通函》，系統闡述了對於代幣化證券的監管立場。通函明確指出，代幣化證券的性質基本上是以代幣化作為包裝的傳統證券，因此傳統證券市場的法律及監管規定繼續適用於代幣化證券。
這一表述具有深遠的指導意義：它意味着，只要底層資產本身是合規的證券產品，將其代幣化並不改變其證券屬性，也不會自動觸發額外的監管禁令。關鍵是要確保代幣化安排不引入新的風險——包括所有權記錄風險、科技風險、網絡保安風險等。
在此框架下，以境內資產現金流為償付支持的「資產支持證券代幣」成為當前最具可操作性的合規路徑。其運作邏輯是：將境內優質資產（如供應鏈金融應收帳款、基礎設施收益權、消費信貸資產包）通過特殊目的載體（SPV）進行結構化設計，在境外（主要是香港）發行以數字代幣為形態的證券化產品。
這一模式的合規要點在於：第一，底層資產必須真實、合法、可穿透；第二，發行主體需持牌或與持牌機構合作；第三，代幣化安排必須經過第三方審計，確保智能合約的安全性與完整性；第四，資金回流必須通過合格境內機構（QDII 等）渠道，確保跨境資金流動合規。
2024 年 8 月 29 日，一個標誌性案例驗證了這一路徑的商業可行性。深圳市福田投資控股有限公司（惠譽評級「A-」）在香港成功發行全球首單在交易所掛牌的 RWA 數字債券——「福幣」（FTID TOKEN 001）。該債券發行規模 5 億元人民幣，期限 2 年，票面利率 2.62%，以數字代幣形式在以太坊公鏈發行，並在澳門金融資產交易股份有限公司（MOX）及深圳證券交易所實現雙重上市。
「福幣」的創新之處在於：它是全球首單同時實現「公募」、「上市」與「RWA 數字債券」三大特徵的產品。其發行人具備政府信用背書，承銷團由廣發證券（香港）、招銀國際、中金公司、東方證券等頭部投行組成，顯示傳統金融機構正成為 RWA 創新的關鍵推動力。
值得注意的是，「福幣」的底層資產是發行人自身的信用，而非境內特定資產包，因此不涉及 42 號文所關注的「境內資產出境」問題。但它為市場提供了一個完整的合規範本：如何在公鏈發行、如何實現雙重上市、如何協調多法域監管、如何確保智能合約安全——這套「福田模式」為後續更多 RWA 產品的推出奠定了基礎。
三、誰在行動，意欲何為？
政策窗口的開啟，總是最先被嗅覺靈敏的市場參與者捕捉。42 號文發布後的那個周末，中金香港團隊即開始與各大公鏈、交易所接觸探討合作。這一動作的時間節點極具信號意義——它不是政策明朗後的跟進，而是政策發布當周的緊急行動。
中金香港為何如此急切？作為頭部中資券商，其客戶群體中包含大量持有優質境內資產的央企、國企。在傳統融資渠道成本上升、境內流動性偏緊的背景下，RWA 為其提供了一條新的融資通道：將境內資產進行合規的代幣化發行，面向全球投資者募集離岸資金。這既服務了企業客戶的融資需求，也拓展了自身的投行業務線。
與中金同時行動的，還有螞蟻、京東等互聯網科技巨頭。據財新報導，螞蟻、京東對於政策的變化均表示高度關注。這種關注很快轉化為實質性布局。
2024 年 8 月，與 A 股上市公司朗新集團合作，在香港完成國內首個新能源實體資產 RWA 項目。該項目將朗新旗下運營的部分充電樁作為 RWA 錨定資產，基於可信數據在區塊鏈上發行充電樁數字資產，每一個數字資產代表對應充電樁的部分收益權，融資金額約 1 億元人民幣。螞蟻數科 CTO 王維表示，這是其在出海業務板塊的新探索，希望為實體企業架起科技橋梁。
螞蟻的布局不止於此。2024 年 5 月，香港金管局公布批發型央行數字貨幣（wCBDC）項目 Ensemble 的架構工作小組名單，ZAN（螞蟻鏈旗下 Web3 品牌）作為科技公司加入，提供代幣化存款技術解決方案。此前，螞蟻數科已為深圳嘟嘟換電提供電池設備的可信模組和 IOT 技術，將設備上鏈以實現電芯健康程度的實時追蹤。
京東則選擇了另一條賽道——穩定幣。2024 年 7 月，香港金管局公布穩定幣監管沙盒參與名單，京東幣鏈科技（香港）成為首批入圍企業之一。此後，小米與尚乘集團合資設立的天星銀行宣布與京東幣鏈科技達成穩定幣發行人沙盒合作。京東入局穩定幣的戰略考量，被業內解讀為補足跨境支付短板——相較於傳統支付，穩定幣在區塊鏈上的轉移可實現支付即清算，無需中間環節，時間效率提高百倍以上，成本降低十倍以上。
更早布局的還有中銀國際。2023 年 6 月，中銀國際經由瑞銀集團發行面向香港地區市場的 2 億元人民幣全數字化結構性票據，成為第一家在香港地區發行通證化證券的內資金融機構。
從這些機構的布局可以看出一個共同特徵：它們都不是在「炒幣」，而是在用區塊鏈技術改造實體資產的融資與流轉方式。螞蟻錨定新能源充電樁，京東聚焦跨境支付，中金瞄準投行業務——每一家都在尋找與自己主業協同的切入點。
四、RWA 浪潮中的中國角色
將視角拉寬，中國機構的 RWA 布局並非孤立事件，而是全球金融數字化浪潮的一部分。
波士頓咨詢公司預測，到 2030 年，全球代幣化資產的市場規模將達到 16 萬億美元，相當於屆時全球 GDP 的 10%。這一預測背後，是全球頂尖金融機構的集體入場。
2024 年 3 月，貝萊德推出其首個在公共區塊鏈上發行的代幣化基金——貝萊德美元機構數字流動性基金（BUIDL），截至 2024 年底規模突破 5.5 億美元。該基金主要投資於現金、美國國債和回購協議，為合格投資者提供賺取美元收益的機會。貝萊德的探索強調了合規和安全的關鍵作用，與 Securitize、Maple Finance 等區塊鏈項目合作，確保代幣化產品符合監管標準。
高盛的 GS DAP 平台早在 2021 年便成功幫助歐洲投資銀行發行數字債券。匯豐、摩根大通和花旗集團等金融巨頭也都對代幣化國債進行了探索。2023 年 2 月，香港金管局發售了 8 億港元代幣化政府綠色債券，成為政府機構親自下場參與 RWA 創新的先行案例。
與此同時，全球主要經濟體紛紛加快虛擬資產監管立法。美國眾議院 2024 年 5 月通過《21 世紀金融創新與技術法案》（FIT 21），為數字資產建立清晰法律框架。歐盟早在 2023 年 6 月就通過了全球首個全面監管加密資產的法規（MiCA），2024 年底全面生效。新加坡金管局 2024 年 7 月批准 Paxos 公司推出美元穩定幣 USDG，由星展銀行管理。日本政府 2024 年 12 月提出加密貨幣收益稅制改革提案，擬將稅率從 55%降至 20%以吸引國際企業。
在這一全球浪潮中，香港扮演著獨特的「超級聯絡人」角色。紫荊網刊文指出，香港 Web3.0 生态建设需要充分發揮「一國兩制」制度優勢，吸引全球資金、人才和技術。通過「離岸發行、兩岸上市」模式（如「福幣」同時在 MOX 和深交所上市），香港正在打通離岸與在岸市場，贏得主流資本市場的認可。
五、風險與挑戰：在嚴管中尋找生機
儘管前景廣闊，但 RWA 的發展仍面臨多重挑戰，從業者需保持清醒認知。
合規風險首當其衝。於佳寧（中國通信工業協會區塊鏈專委會共同主席）指出，儘管香港在發展 RWA 方面具備完善的金融基礎設施和有利的政策環境，但監管框架仍需進一步明確和細化。RWA 涉及資產所有權、交易安全、數據隱私等多個複雜問題，現有法律和監管體系可能還不足以全面應對這些挑戰。
洗錢風險不容忽視。近期，最高人民法院、最高人民檢察院發布的《關於辦理洗錢刑事案件適用法律若干問題的解釋》明確：通過「虛擬資產」交易轉移、轉換犯罪所得及其收益的，可以認定為洗錢犯罪行為。考慮到 RWA 交易主要發生於區塊鏈網絡，鏈上轉賬具有較強的匿名性，常規風控技術可能難以有效應對。業內人士建議，除按規定完成盡職調查外，還應進一步完善鏈上監測機制，採用區塊鏈分析工具提升地址分析與風險追蹤能力。
技術風險需要警惕。智能合約漏洞、區塊鏈網絡中斷、分叉事件、私鑰丟失等都可能造成投資者損失。「福幣」的發行說明中明確提示了智能合約風險，並通過多重審計與漏洞賞金計劃予以緩解。對於技術依賴風險，系統架構的穩定性與安全性是持續考驗。
流動性風險考驗市場深度。代幣化資產的二級市場流動性仍處於培育階段。「福幣」雖然實現了雙重上市，但鏈上市場與傳統交易所之間的流動性目前仍可能存在隔離，資產互通需依賴中介轉換。確保足夠的市場深度和價格穩定性，是 RWA 能否真正釋放流動性的關鍵。
政策解讀風險不容低估。監管人士反覆強調，對 42 號文「一定不能解讀為‘促發展’，也非‘大干快上’」。任何將「嚴管」曲解為「鼓勵」的行為，都可能引致監管風險。從業者必須在合規前提下探索創新，而非在政策邊緣試探。
結語：在嚴管中尋找生機，在合規下探索創新
回到開篇的問題：當中金們在周末緊急約見公鏈，當螞蟻、京東加速布局，當「福幣」成功發行並雙重上市——這些信號共同指向一個結論：42 號文並非對 RWA 的「一刀切」禁令，而是確立了「境內禁止、境外嚴管、香港例外」的精細化分層框架。在「嚴管」的基調下，合規的「資產支持證券代幣」路徑首次打開，這是頭部機構低調布局的核心原因。
RWA 研究院認為，這一輪政策演進的意義在於：它用「嚴管」二字劃清了底線，卻也用「資產支持證券代幣」這一具體工具指明了方向。当中金們開始坐下來與公鏈探討合作，這意味著 Web3 世界的「機構時代」正在以一種非常中國式的方式——在嚴管中尋找生機，在合規下探索創新——悄然開啟。
留給從業者的問題不是「做不做」，而是「怎麼做」。您的資產屬於哪個「監管層」？您是否具備滿足穿透式審查的能力？您選擇的合作夥伴是否持牌合規？在回答好這些問題之前，任何「大干快上」的衝動都需謹慎。
RWA 的終局，不是監管與市場的博弈，而是金融與技術的合規融合。這條道路注定不會平坦，但方向已然清晰。
（本文基於公開信息與權威媒體報導撰寫，不構成任何投資建議。市場有風險，合規是前提。）
參考資料：
·《關於虛擬貨幣交易炒作的風險提示》
·《全球首單公募上市 RWA 數字債券：深圳福田投控「福幣」發行核心要素深度解析》
·《互聯網大廠加速布局 RWA 國內 Web3 風雲再起》
·《香港 Web3.0 生态建设需要充分發揮「一國兩制」制度優勢》
·《關於進一步防範和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知》
·《42 號文強調嚴管境外 RWA，中金香港已接觸公鏈及交易所》
·《巨頭境外發力資產通證化 安全合規仍是底線》
·《虛擬資產在香港：近期監管動態》
·《2024 Public Chain RWA Annual Research Report》
