First Brands 23 億美元憑空消失！雷曼兄弟悲劇 17 年後重演

2025 年 9 月，汽車零件製造商 First Brands 向美國法院提交 Chapter 11 破產保護，銀行帳戶僅剩 1,200 萬美元。最大債權人 Raistone 聲稱 23 億美元資產憑空消失，總債務規模可能接近 120 億美元，案件預計於 2026 年 7 月開庭。分析師將事件類比為潛在的雷曼兄弟時刻。

23 億美元憑空消失：First Brands 詐欺帝國的崩塌

「這樣的事，不會再發生第二次。」雷曼兄弟 2008 年的破產案讓華爾街終於不相信眼淚。而 17 年後，這個美好理想被打破。一場持續數年、規模高達數十億美元的詐欺計畫浮出水面，再次把華爾街推回原點。是貪欲在作祟還是最老練的玩家也被設計進了局裡？First Brands 破產案，正重演雷曼兄弟的悲劇？

去年 9 月下旬，總部位於俄亥俄州的汽車零件製造商 First Brands 向美國法院提交 Chapter 11 破產保護申請。起初，外界普遍認為這不過是眾多破產案中的平凡一例。但當 First Brands 的顧問在法庭上說出：公司銀行帳戶只剩 1,200 萬美元，瞬間引起了華爾街的關注與警覺。

First Brands 最大債權人之一 Raistone（提供短期融資服務的機構）聲稱多達 23 億美元資產「憑空消失」，而 First Brands 的顧問表示無法追踪到本應作為債權人抵押品的 19 億美元資產。據悉，First Brands 的總債務規模可能接近 120 億美元。這種資產和債務規模的巨大落差，顯示 First Brands 的財務報表存在系統性造假。

同一件事，華爾街各派有不同的看法。摩根士丹利認為這是一次可控的「孤立性失誤」，是可控的風險事件。傳奇做空者 Jim Chanos 認為，這是私募信貸市場的第一聲驚雷。有投行分析師將其類比為潛在的「雷曼兄弟時刻」。雷曼兄弟倒下時是房地產泡沫和複雜金融產品造成的，而如今 First Brands 則暴露出私募信貸氾濫和應收帳款融資的系統性風險。

First Brands 與雷曼兄弟的三大相似性

規模龐大：120 億美元債務與雷曼兄弟 6,130 億美元負債在量級上可比

連鎖反應：多家頂級機構深度涉入，單點崩潰可能引發系統性危機

監管漏洞：私募信貸如同 2008 年的 CDO，缺乏有效監管和透明度

當華爾街多位大佬都在對此事發表自己的看法時，被捲入其中的瑞銀和 Middle Market 翹楚 Jefferies，卻只想知道：上千億美元的資金流向，究竟去了哪裡？First Brands 本該將客戶欠款（應收帳款）轉給銀行，用於償還貸款和融資，卻突然停止劃轉、直接違約，導致資金鏈斷裂。這讓先前對 First Brands 投放貸款、保理融資、基金投資的 Jefferies 和瑞銀，一夕之間損失慘重，帳面變成巨額壞帳。

Jefferies 與瑞銀的雙重災難

Jefferies 旗下的 Point Bonita Capital 是一支約 30 億美元規模的貿易融資對沖基金，曾向 First Brands 提供了 7.15 億美元的債權融資，核心模式是「應收帳款保理」。簡單來說，就是 Jefferies 先把錢給 First Brands，再從 First Brands 的客戶回款中收回本息。

這支基金一度是華爾街的「低調明星」。自 2019 年創立以來，每年都達到 7.56% 至 9.38% 的年化報酬。在去年四月致投資者信中還寫道：「正收益月份佔比：100%。」而 First Brands 暴雷後，一切光環破碎。包括 BlackRock、摩根士丹利資管、德州財政保管信託、新加坡主權財富基金在內的多家機構投資者，紛紛選擇贖回撤離。

Jefferies 執行長 Richard Handler 在投資日借華爾街經典隱喻安撫市場：「就我們個人而言，我們認為自己是被騙了，」「我不認為這起事件是煤礦裡的金絲雀。」（早年礦工靠金絲雀預警礦井毒氣，鳥死意味著整個環境都危險。金絲雀=預警信號、早期警報、系統性風險的前兆）。Handler 試圖將 First Brands 定性為單一詐欺案例，而非系統性危機的前兆。

視線再轉向另一家巨頭瑞銀，處境也同樣不樂觀。在 WSO 論壇上屢屢被看衰應該退出八大投行的瑞銀，此次栽在了自己最引以為傲的資產管理與對沖基金業務上。據披露，瑞銀對 First Brands 的風險敞口已超 5 億美元。而其之所以深陷其中，正是透過三層緊密的金融鏈條，與 First Brands 深度綁定：直接貸款、保理融資購買債權、以及投資暴露於 First Brands 的基金份額。

瑞銀的 5 億美元損失對其整體業務而言並非致命，但聲譽損害極為嚴重。作為全球最大的私人銀行，瑞銀的核心競爭力是風險管理和盡職調查。在 First Brands 案中暴露出的盡調失敗，將嚴重打擊客戶對瑞銀專業能力的信任。高淨值客戶可能開始質疑：如果瑞銀連這種規模的詐欺都無法識別，我的資產真的安全嗎？

盡調失效與私募信貸的狂野西部

First Brands 的創辦人 Patrick James 和兄弟 Edward James 都沒有金融背景，卻利用偽造發票、重複抵押資產、虛增應收帳款等手段，建構出多層融資結構，成功騙取多家機構信任。Patrick James 與 Edward James 因涉嫌銀行詐欺、電信詐欺、洗錢陰謀等多項罪名被聯邦起訴，目前兩人均表示不認罪，案件預計將於 2026 年 7 月開庭審理。

紐約大學史登商學院的破產律師 Joseph Sarachek 點出了市場痛點：市場這幾年對私募信貸、應收帳款融資、供應鏈貸款這類高收益資產的需求實在太旺盛了，旺盛到很多機構在投資前，默認把盡調標準往下調了一檔。而對於非上市的私人公司，本來就資訊不透明，盡調理應比以往更嚴，而不是更鬆。

這段話揭示了 First Brands 詐欺成功的根本原因：不是詐欺手法多麼高明，而是投資者主動降低了審查標準。在低利率環境和傳統投資回報率下降的背景下，機構投資者拼命尋找高收益資產。Point Bonita Capital 能提供 7-9% 的穩定回報，在當時極具吸引力。這種對收益的渴望，使得投資者願意承擔更高風險，甚至對明顯的危險信號視而不見。

盡調失效的具體表現包括：未能核實發票真實性（Patrick James 大量偽造客戶發票）、未能發現重複抵押（同一批應收帳款被多次用作貸款抵押品）、未能識別虛增收入（財報中的銷售額遠超實際業務規模）、以及未能深入了解實際業務模式（First Brands 的真實盈利能力根本無法支撐其融資規模）。

這些都是盡調的基本環節，卻在多家頂級機構的審查中全部失效。這種集體性的失敗不能簡單歸咎於個別分析師的疏忽，而是反映了整個行業在高收益誘惑下的道德風險。當所有人都在追逐收益、放鬆標準時，詐欺者就有了可乘之機。

A&M 與 FTI 的救火行動能否挽回損失？

除了 Jefferies 和瑞銀兩大投行之外，First Brands 案件中還有另一類關鍵角色——重組顧問公司及相關專業服務團隊。這些團隊通常由專業的重整顧問公司和律師事務所組成，協同承擔資金管理、資產追蹤、風險控制及法律談判等職責，是破產程序中真正執行資金和資產盯控的「落地執行派」。

在 First Brands 這個案子裡，服務核心抵押債權人的是重組界的權威代表：FTI Consulting 的 Vaughn Strawbridge。FTI Consulting 是全球頂尖的重整與破產顧問公司，擅長處理複雜高風險的破產案件。Vaughn Strawbridge 作為 FTI 重整業務的核心負責人，曾主導維珍澳洲航空的破產重整——這起因疫情引發的業內最大規模航空破產案，考驗了他在現金流管理和債權人協調上的頂級能力。

根據內部消息，FTI 最初也被任命為 First Brands 子公司的接管人，但因營運判斷等原因，僅三天後便選擇退出，部分委託關係至今仍未完全落實。這種快速退出極為罕見，可能暗示 FTI 在深入調查後發現情況比預期更糟，風險超出可承受範圍。同時，FTI 作為顧問，為瑞銀提供風險監控和資產回收支援。

此外，Ashurst 律所由 James Marshall 領導的重組團隊，也承擔了關鍵的法律談判和流程推進。不過，真正承擔破產後全盤統籌、資金管理、資產盯控和執行落地的，則是重組諮詢界的另一頂流——Alvarez & Marsal。

Alvarez & Marsal 作為全球最賺錢的重組顧問公司之一，給本科畢業生起薪高達 19 萬美元（約合人民幣 134 萬），堪稱行業「頂流」。這家公司以操盤雷曼兄弟、FTX、恆大等一系列全球頂級破產案著稱，素有華爾街「救火隊」之稱。這次 First Brands 案件的負責人 John Nestel，是 A&M 重組業務的核心合夥人，擁有超過 20 年高風險重組實操經驗。他曾主導多起複雜跨境結構與債權人博弈的標竿案例，在這場破產程序中扮演著不折不扣的執行派 C 位，統籌所有關鍵環節。

然而，即使是 A&M 這樣的頂級重組團隊，在 First Brands 案中能挽回多少損失仍是未知數。當 23 億美元資產「憑空消失」時，意味著這些資產可能從未真實存在，或已被轉移至無法追蹤的渠道。A&M 的任務是在破產清算中盡可能為債權人追回資產，但當資產本身是虛構的，追回率可能極低。Jefferies 和瑞銀可能只能收回投資額的一小部分，承受巨額損失。

從時間軸來看，First Brands 的詐欺持續了數年才被發現。在這期間，Patrick James 和 Edward James 透過偽造文件和虛假陳述，成功通過了多家機構的盡調。這種長期的成功詐欺顯示其手法極為精巧，或投資者的審查極為鬆懈。案件預計於 2026 年 7 月開庭，屆時將揭露更多詐欺細節和資金流向。