Головний інвестиційний директор Bitwise Мэтт Хоган ставить під сумнів тезу про «товарний блокпростір»

Ethereum контролює приблизно 60% реальних активів (RWA) токенізованих сьогодні, але головний інвестиційний директор Bitwise Мэтт Хуган ставить під сумнів, чи справді рівень блокового простору першого рівня (L1) є товаром, яким його вважають багато інвесторів.

Головний інвестиційний директор Bitwise: Ми ще не знаємо, що станеться, коли криптовалюти досягнуть трильйонів

У недавньому дописі на X Мэтт Хуган оскаржив поширену думку, що блоковий простір L1 веде себе як взаємозамінна інфраструктура. Хоча комісії за транзакції залишаються низькими у великих мережах, він припустив, що сьогоднішнє цінове середовище може відображати надлишкову пропозицію — а не постійну комодитизацію.

«Зростає думка в крипто, що блоковий простір L1 — це товар. Мені цікаво, чи це неправильно», — написав Хуган.

Він додав:

«Інфраструктура буде комодитизована, якщо вона є товаром. Але саме такої поведінки ми наразі не спостерігаємо у Layer 1. Замість цього, більшість інституційних проектів зосереджені на дуже обмеженій кількості ланцюгів (Ethereum, Solana тощо) з майже нульовим інтересом до побудови на двадцятому за величиною L1.»

Простішим поясненням, додав Хуган, є те, що провідні мережі просто створили більше пропускної здатності, ніж потрібно ринку. Це надбудова підтримує низькі ціни. «Настояще питання — що станеться, коли попит зросте у трильйони через стабільні монети, токенізацію та DeFi. Я ще не впевнений, що ми знаємо відповідь.»

Лідерство Ethereum у RWA

За більшістю показників, Ethereum домінує у токенізованих реальних активів (RWA), включаючи казначейські облігації США, приватний кредит і токенізовані фонди. Дані rwa.xyz оцінюють, що Ethereum володіє близько 60–70% вартості нерегульованих RWA, значно випереджаючи конкурентів.

Solana та BNB Chain йдуть з меншими, але значущими частками, зазвичай оцінюваними у 10–20% разом. Менші мережі L1 залучають мінімальну інституційну активність через меншу ліквідність, менше інтеграцій і слабкіші екосистеми розробників.

Інституційні емітенти зазвичай віддають перевагу ланцюгам із найглибшими інструментами, найкращими показниками безпеки та найрозвиненішою ліквідністю. На практиці це означає, що Ethereum — перший вибір, а Solana і BNB Chain змагаються за конкретні ніші.

Чому комісії залишаються низькими

Витрати на транзакції у великих мережах залишаються скромними. Комісії Ethereum зазвичай коливаються від кількох центів до приблизно долара, залежно від активності, тоді як Solana і BNB Chain часто обробляють транзакції за частки цента.

Причина не обов’язково у безмежній ефективності. Скоріше, провідні мережі розширили пропускну здатність через оновлення та стратегії масштабування. Дорожня карта Ethereum, орієнтована на роллапи, перенесла багато активності на мережі другого рівня (L2), тоді як Solana збільшила пропускну здатність і оптимізувала виконання. Коротко кажучи: пропозиція блокового простору наразі перевищує попит.

Цей дисбаланс тримає ціни на низькому рівні. Але якщо стабільні монети і DeFi масштабуються до трильйонів, ця рівновага може змінитися.

Стейблкоїни та DeFi: трильйони до 2030 року?

Стейблкоїни вже мають ринкову капіталізацію понад 300 мільярдів доларів. Деякі прогнози передбачають, що ця цифра може наблизитися до 2–4 трильйонів доларів до 2030 року, залежно від регуляторної ясності та інституційної адаптації.

Тим часом, загальна заблокована в DeFi вартість (TVL) сьогодні становить менше ста мільярдів — точніше, 96,3 мільярда доларів. Оптимістичні прогнози передбачають, що до кінця десятиліття ця цифра може досягти 1–2 трильйонів доларів, особливо якщо токенізовані RWA широко інтегруються у традиційні ринки капіталу.

Якщо ці оцінки справдяться, попит на блоковий простір може подвоїтися. Зростання обсягів транзакцій, активність розрахунків і посилення інструментів відповідності можуть збільшити навантаження на базові рівні. Це ставить під сумнів ідею, що пропускна здатність L1 завжди буде доступною та недорогою.

Ефекти мережі проти багатозначної конкуренції

Реакції на коментарі Хугана виявляють чіткий розкол.

Одна група стверджує, що ефекти мережі вже вирішальні. Ліквідність концентрується навколо провідних ланцюгів. Розробники будують там, де є користувачі. Інституції орієнтуються на безпеку, комодитизацію та регуляторну знайомість. За цією логікою, Ethereum і кілька інших мереж можуть зберегти ціновий вплив, якщо попит зросте.

Інша група наполягає, що блоковий простір є за своєю природою форкованим і конкурентним. Якщо комісії значно зростуть на одній мережі, розробники можуть перейти до альтернатив або використовувати роллапи, що зменшують навантаження на базовий рівень. У такому випадку, блоковий простір залишатиметься структурно доступним.

Роллапи ускладнюють цю рівновагу. Переносивши активність з основних мереж і settling у стиснутих пакетах, вони зменшують безпосередній тиск на комісії базових рівнів. Якщо більшість активності користувачів відбуватиметься на мережах другого рівня (L2), дефіцит L1 може ніколи не проявитися повністю.

Вигляд Chainlink

Один із респондентів до допису Хугана в X висловив думку, що майбутнє з кількома ланцюгами, з’єднаними через протоколи інтероперабельності, може нейтралізувати дискусію про домінування L1. Коментар припускає, що користувачам може бути байдуже, яка мережа підтримує застосунок — подібно до того, як глядачі не відстежують, яка хмарна платформа запускає стрімінговий сервіс.

Та сама особа стверджувала, що стандарти та інфраструктура інтероперабельності можуть принести більше цінності, ніж будь-який один базовий рівень.

Хуган визнав цю можливість, зазначивши:

«Я думаю, це цілком можливо. Як вже згадувалося, я ще не впевнений, чи ми знаємо це напевне. Для інформації, я вважаю, що Chainlink виграє у будь-якому випадку — у світі комодитизованих ланцюгів із тисячами ланцюгів, з’єднаних через CCIP, або у світі з олігополією кількох L1 з певним рівнем цінової влади. Просто він виграє по-різному.»

Відкрите питання

Поки що, 60% ринку токенізованих RWA Ethereum відображає чіткий інституційний пріоритет. Solana і BNB Chain продовжують розширюватися, тоді як менші L1 і L2 борються за релевантність. Комісії залишаються низькими, оскільки пропускна здатність перевищує використання.

Але якщо стабільні монети і DeFi масштабуються до трильйонів, баланс попиту і пропозиції може посилитися. Чи призведе це до закріплення домінування провідних мереж або до гіперконкурентної багатозначної рівноваги — залишається невідомим.

Основна ідея Хугана полягає не в тому, що блоковий простір L1 стане дефіцитним. Він у тому, що ринок ще не випробував його межі. І доки це не станеться, ярлик «товар» може бути передчасним.