Только что заметил кое-что интересное о ставке MicroStrategy на биткоин, которое стоит разобрать. Компания заявляет, что сможет пережить крах BTC до $8K и при этом покрыть свой долг примерно в $6 миллиардов. Звучит смело, правда? Позвольте мне объяснить, что на самом деле происходит.

MicroStrategy, возглавляемая Майклом Сейлором, с 2020 года активно накапливает биткоин в качестве основного казначейского актива. Они накопили более 714 000 BTC стоимостью около 49,3 миллиарда долларов по текущим ценам, что является огромной позицией. Главное — они профинансировали большую часть этого за счет долга — примерно на $6 миллиардов. При сегодняшней цене около 72 680 долларов за биткоин математика сходится. Но вот где становится интересно.

Ставка Сейлора сделала его казалось бы гением во время бычьего рынка. Но ситуация усложнилась, когда BTC рухнул с более чем $126K до почти 60 000 долларов. Теперь компания сталкивается с серьезной критикой. Они утверждают, что даже при цене $8K за монету их запасы все равно покрывают долг. Вроде бы логично на бумаге. Плюс у них есть время — погашение долга разбросано по 2027 и 2032 годам, так что платить все сразу не нужно.

Вот что указывают скептики. Сообщается, что MicroStrategy в среднем платил около $76K за биткоин, чтобы сформировать эту позицию. Цена $8K означала бы бумажный убыток в $48 миллиардов. Это не просто некрасиво — это полностью меняет картину. Кредиторы и инвесторы увидели бы баланс, который полностью разрушен.

Компания планирует конвертировать существующие конвертируемые облигации в акции вместо выпуска новых старших долгов. На первый взгляд это кажется умным, но критики называют это именно так: способом размыть долю акционеров. Конвертируемые облигации в основном покупали хедж-фонды с Уолл-стрит, играющие на волатильности, а не верующие в биткоин. Когда акция стоила выше 400 долларов, конвертация имела смысл. При $130 за акцию? Они потребуют наличных при погашении облигаций, и это может заставить MicroStrategy резко размывать долю акционеров.

Один из наблюдателей отметил, что бизнес по программному обеспечению MicroStrategy приносит всего около $500 миллионов в год. Это ничтожная сумма по сравнению с обслуживанием 8,2 миллиарда долларов в конвертируемых облигациях и $8 миллиардами в привилегированных акциях с их дивидендными требованиями. Если биткоин действительно рухнет, рефинансирование станет практически невозможным. Традиционные кредиторы не станут связываться с компанией, чей основной актив был уничтожен. Новое кредитование, скорее всего, потребует доходности 15-20% или вообще не состоится в условиях стрессового рынка.

Что же дальше? Вероятный сценарий — выпуск новых акций. MicroStrategy, скорее всего, размоет существующих акционеров, чтобы привлечь деньги для хедж-фондов. Это расчетливый ход, но он явно переносит риск на розничных инвесторов, держащих акции.

Вся ситуация показывает, как чистое состояние Майкла Сейлора и судьба компании полностью зависят от ценовой динамики биткоина. Во время бычьих рынков эта стратегия с кредитным плечом кажется блестящей. Во время медвежьих — история совсем другая. Арбитраж, который работал в 2023 и начале 2024 года, легко может стать бременем, если давление на BTC сохранится.