Установить лимит на счет Министерства финансов США (TGA)? Будет ли Вош так «сокращать баланс»?

Кандидат на пост председателя Федеральной резервной системы Вош выступает за план «сокращения баланса», и обсуждение давно игнорируемого механизма продолжает набирать обороты — ограничение размера общего счета Казначейства (TGA). Хотя теоретически это возможно, Министерство финансов, скорее всего, не разрешит этого.

По данным «追风交易台», аналитик по ставкам в американском банке-секьюритизаторе Кэти Крейг в своем отчете разобрала цепочку логики: установить лимит на TGA, и сверх этого остатка наличные деньги будут поступать в банковскую систему и превращаться в резерв, после того как резерв станет более избыточным, ФРС сможет возобновить количественное ужесточение (QT), продавая активы и выкупая резервы, что в конечном итоге приведет к чистому сокращению баланса.

Логика на бумаге выглядит последовательной, однако ее оценка однозначна — эта схема «крайне маловероятна» к реализации, и на сегодняшний день ни ФРС, ни Министерство финансов не ведут официальных переговоров по этому вопросу, а Министерство финансов вообще не хочет уменьшать TGA. В этом году средний объем ежедневных оттоков по 5-дневным скользящим средним составляет около 825 миллиардов долларов, и в периоды крупных выплат или налоговых возвратов он может быть выше.

Стоит отметить, что TT&L (Treasury Tax & Loan) — не новшество: до кризиса 2008 года ФРС выступала в роли оператора этой схемы от имени Минфина. После кризиса, когда резерв стал избыточным, TT&L постепенно вышла из употребления. В настоящее время подобные схемы существуют в Канаде и Великобритании, однако копировать их в США затруднительно.

TGA — крупный фактор на стороне обязательств ФРС

Основные обязательства ФРС состоят из трех частей: (1) наличных денег в обращении; (2) общего счета Казначейства (TGA); (3) резервов банков.

По данным «美银», TGA — это обязательство на балансе ФРС: когда Минфин кладет туда деньги, обязательства ФРС увеличиваются; когда Минфин тратит деньги, обязательства уменьшаются. Сам по себе TGA — один из крупнейших элементов обязательств на балансе ФРС и практически не контролируется ею. Минимальная целевая сумма наличных у Минфина — это сумма ожидаемых расходов на ближайшие 5 дней, среднее с начала года — около 825 миллиардов долларов, и в периоды крупных погашений долгов или налоговых возвратов она может резко возрастать.

У ФРС уже был опыт контроля TGA: перед кризисом 2008 года она представляла собой механизм, при котором ФРС выступала от имени Минфина в операциях по сбору налогов и кредитованию (Treasury Tax & Loan, TT&L). Тогда после поступления налогов деньги не сразу попадали в TGA, а позволяли коммерческим банкам оставлять часть налоговых поступлений на некоторое время, что сглаживало приток средств в TGA и снижало пассивный отток резервов, минимизируя влияние на денежный рынок.

В системе существовали два «стимуля» —: во-первых, деньги, размещенные в TT&L, приносили проценты, а в TGA — нет; во-вторых, средства можно было использовать более гибко: делать срочные инвестиции или вкладывать в репо по государственным облигациям.

Со временем, с наступлением эпохи избыточных резервов, операции TT&L постепенно сократились, и ФРС сочла их необходимость значительно снизившейся.

Современные предложения: ограничение лимита TGA или возобновление TT&L

Если сегодня «установить лимит на TGA/возобновить TT&L», команда аналитиков из Bank of America Merrill Lynch рассматривает двухэтапный механизм передачи:

Первый этап (Phase A): средства TGA переводятся в коммерческие банки в виде депозитов, похожих на TT&L

• Баланс ФРС: TGA сокращается на 100 млрд долларов, резерв увеличивается на 100 млрд долларов, общий объем не меняется

• Банки: активы резервов увеличиваются на 100 млрд долларов, обязательства Минфина по депозитам — на 100 млрд долларов

Второй этап (Phase B): ФРС возобновляет QT, сокращая баланс

• ФРС: сокращение активов по гособлигациям на 100 млрд долларов, снижение обязательств по резервам на 100 млрд долларов, общий баланс уменьшается

• Банки: снижение резервов на 100 млрд долларов, увеличение ценных бумаг в активах — на 100 млрд долларов, чистое изменение нулевое

Эти два шага позволяют существенно сократить баланс ФРС, при этом общий объем резервов в банковской системе остается неизменным. Влияние на чистую прибыль Минфина по процентам практически взаимно компенсируется — расходы по обслуживанию долга примерно равны доходам по депозитам.

Три ключевых препятствия

Несмотря на логическую внутреннюю последовательность, команда «美银» выражает высокую скептичность относительно практической реализации этого механизма и выделяет три основных препятствия:

2. Министерство финансов не хочет уменьшать TGA: TGA — это не только сберегательный счет, но и инструмент для управления крупными однодневными платежами; слишком низкий баланс создает риск ликвидности.

3. Банки могут не согласиться: темпы входа и выхода средств в Минфин трудно предсказать, их стабильность хуже, чем у обычных розничных вкладов, и банки будут более пассивны в управлении ликвидностью.

4. Экстремальные колебания при кризисе долгового потолка: при каждом приближении к лимиту долга счета TT&L могут испытывать сильные колебания, что значительно усложняет управление.

Все три препятствия в совокупности практически исключают инициативу Минфина по самостоятельному продвижению этой схемы. В официальных коммуникациях ФРС и Минфина также никогда не упоминалось о планах ограничения TGA или возобновления TT&L.

Канада и Великобритания — опыт, которому США не научатся

«美银» сравнивает американский подход с двумя зарубежными примерами:

Канада (механизм аукционов RG Банка Канады):

Канадский центральный банк ежедневно проводит аукционы «общего счета» (RG) от имени федерального правительства, размещая депозиты правительства в банках на краткосрочной или суточной основе, за что государство получает проценты — ожидаемый доход за 2026 год — около 223 млн канадских долларов.

Требования к аукционам тесно связаны с балансом расчетных средств банковской системы. Когда спрос на ликвидность растет и ставки репо заметно отклоняются от целевых, Банк Канады дополняет свои операции по репо и краткосрочным займам.

Великобритания (активное управление наличностью DMO):

В более глубокой системе управление государственным счетом ведет не Банк Англии, а Управление по управлению долгом (DMO). Ежедневно DMO балансирует поток государственных средств через двусторонние операции репо или депозиты, поддерживая резервы относительно стабильными, что позволяет Банку Англии сосредоточиться на управлении процентными ставками, не отвлекаясь на колебания счетов.

Однако у этой системы есть побочный эффект — ей требуется выпускать больше временных государственных облигаций для поглощения или внедрения ликвидности, а позиция Минфина в США — придерживаться «регулярных, предсказуемых» выпусков облигаций, что прямо противоречит такой практике.

Даже если реализовать эти идеи, эффект будет временным

Если установить лимит на TGA или возобновить TT&L, вначале это приведет к ослаблению условий финансирования в долларах: наличные деньги из TGA поступят в резервы банков, а затем — на денежный рынок, что снизит краткосрочные ставки. Однако этот «пролонгированный» эффект не продлится — как только ФРС возобновит QT или ускорит сокращение баланса, избыточные резервы будут изъяты, и условия финансирования вернутся к исходным.

«美银» считает, что с точки зрения процентных расходов и доходов, доходы Минфина по депозитам TT&L примерно компенсируют связанные с долгом расходы, и эффект будет нейтральным; однако операционные сложности — особенно в периоды переговоров по лимиту долга — могут привести к сильным колебаниям балансов TT&L, что станет новым источником нестабильности.

В итоге «美银» полагает, что ограничение TGA или возобновление TT&L теоретически могут привести к маргинальному сокращению баланса ФРС, но реализовать этот путь маловероятно.

Все эти идеи взяты из «追风交易台».

Более подробные разборы, включая оперативные комментарии и первоисточники, доступны для участников 【**追风交易台▪年度会员**】.

Риск и отказ от ответственности

Рынок — риск, инвестируйте с осторожностью. Настоящий материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и не учитывает ваши личные цели, финансовое положение или потребности. Перед принятием инвестиционных решений учитывайте, соответствуют ли приведенные мнения и выводы вашей ситуации. Ответственность за инвестиции — только ваша.