Годовщина «равных тарифов»: в итоге американцы выдержали всё?

Давным-давно на рынке существует иллюзия: высокие тарифы вынудят иностранных экспортеров снижать цены, чтобы защитить внутреннюю экономику США. Однако CITIC Construction Investment (CSC) указывает: в этой игре тарифов платит американский импортер, а в конечном итоге — американский потребитель.

25 февраля CSC опубликовала аналитический отчет, в котором отмечается, что «передача» тарифов внутрь страны достигает 92% к 2025 году. Это означает, что иностранные экспортеры почти не снижают цены самостоятельно, и за каждые дополнительные 100 долларов затрат на тарифы американский импортер вынужден платить 92 доллара. Более того, по мере исчерпания запасов, этот ценовой прессинг быстро распространяется на индекс потребительских цен (PCE). К декабрю 2025 года совокупный рост тарифов повысил годовой показатель PCE примерно на 0,72 процентных пункта, подняв реальный PCE до 2,90% (без тарифов он составлял бы 2,18%).

Макроэкономические последствия для инвесторов:

2. Серьезное недооценивание ценовой стойкости инфляции: дополнительный рост инфляции на 0,72 п.п. означает, что базовая инфляция, вызванная тарифами, более устойчива, чем ожидалось, и рынки могут переоценивать вероятность снижения ставок.

3. Сжатие прибыли компаний: в отраслях с высоким уровнем передачи (например, игрушки, мебель, одежда) американские импортеры ранее несли значительные издержки. Если они не смогут полностью переложить более 65% дополнительной инфляции на конечных потребителей, прогнозы прибыли розничных и импортных компаний будут значительно снижены.

4. Поиск «альтернативных» внутренних мощностей как убежища: только в отраслях с крупными внутренними производственными возможностями, таких как сельскохозяйственное производство и базовая химия, иностранные экспортеры вынуждены снижать цены, чтобы покрыть тарифы. Это означает, что в условиях торговых трений наиболее устойчивыми являются внутренние секторы США с высокой заменяемостью.

Первичный механизм передачи: отказ экспортеров снижать цены, американский импортер платит 92% стоимости тарифов

Первая часть отчета прямо обращается к сути: на кого ложится тарифная нагрузка? На основе данных по импорту по классификации HS10 CSC построила огромный панельный набор данных с 535 миллионами наблюдений (по 8 странам, 20 868 товарам, за 108 месяцев до декабря 2025 года).

Модель регрессии показывает: β≈−0.08, то есть передача составляет около 92%. При увеличении тарифа на 1 процентный пункт экспортерам приходится снижать цены всего на 0,08 п.п. — то есть экспортеры «абсорбируют» лишь 8% шока, а 92% ложится на американских покупателей.

По странам ситуация выглядит еще более ярко:

• Китай: передача достигает 94%. За каждые 100 долларов тарифа американский импортер платит 94 доллара, а китайский экспортер — всего 6 долларов.

• Япония и АСЕАН: передача превышает 100% (Япония 1.12, АСЕАН 1.19). Это означает, что эти регионы не только не снижают цены, но и используют тарифные барьеры для повышения цен и увеличения прибыли.

Крупная дифференциация отраслей: кто «грабит», а кто «держит»?

Анализ 44 отраслевых кодов NAICS (охватывающих 83% импорта) показывает, что средний уровень передачи составляет 83%, а медиана — 97%.

• Отрасли с высоким уровнем передачи (все издержки ложатся на американские компании): металлообрабатывающее оборудование (134%), игрушки (105%), мебель (105%), одежда (104%), сельскохозяйственное оборудование (111%). В отчете отмечается, что 80% игрушек в США — из Китая, 70% автокресел и внутренней отделки — из Мексики. В этих высококонцентрированных секторах передача приближается или превышает 100%, поскольку импортерам просто некуда деваться.

• Отрасли с низким уровнем передачи (экспортёры снижают цены): сельскохозяйственное производство, производство коммуникационного оборудования, базовая химия. Почему эти экспортеры готовы снижать цены? В отчете ясно указано: внутренние мощности. Эти отрасли — с положительным сальдо экспорта, внутри страны есть крупные производственные возможности. Иностранные экспортеры сталкиваются с высокой эластичностью спроса и вынуждены снижать цены, чтобы не потерять рынок.

Вторичный механизм передачи: задержка и взрыв инфляции, бремя ложится на потребителя

Куда в итоге уходят издержки импортеров? Отчет использует модель пятиступенчатой передачи, чтобы проследить, как тарифы проникают в индекс PCE (личных потребительских расходов).

Данные показывают опасную «ловушку задержки»:

• Начальный этап — «вареная лягушка»: в первые 2-3 месяца после введения тарифов влияние практически незаметно (коэффициент β в диапазоне 0.02–0.08, статистически незначим). В этот период компании расходуют старые запасы.

• После исчерпания запасов — резкий рост: начиная с 6-7 месяцев, по мере истощения низкозатратных запасов, коэффициент передачи резко возрастает. В июле он впервые достигает статистической значимости на уровне 1%, в сентябре — 0.55, а к декабрю — 0.65.

• Конечная форма инфляционной нагрузки: β=0.65 означает, что из каждого 1% роста тарифов уже около 0.65% превращается в «сверхинфляцию» для потребителя.

Общий итог по макроэкономике: к декабрю 2025 года совокупный эффект тарифов повысил годовой показатель PCE примерно на 0,72 п.п. В декабре реальный PCE достиг 2,90%, что при исключении тарифного эффекта составляет бы 2,18% — очень близко к целевому уровню ФРС в 2%. Рост инфляции, вызванный тарифами, с апреля увеличивался с +0,06 п.п. до +0,72 п.п. к концу года.

Риск-менеджмент и отказ от ответственности

        Рынки подвержены рискам, инвестиции — рискованны. Настоящий материал не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией и не учитывает конкретных целей, финансового положения или потребностей пользователя. Пользователь сам несет ответственность за любые решения, основанные на информации в этом материале.