Последние пять лет я занимался решением проблемы согласования стимулов в криптовалютной отрасли. Вот к чему я пришёл:
Большинство токенов изначально устроены так, что держатели вынуждены конкурировать друг с другом.
Это полностью противоречит их задумке. Токены должны были объединять команды, инвесторов и пользователей вокруг одной цели. Когда все держат один актив, интерес всех в успехе проекта — концепция правильная. Но мы внедрили токенные модели с прибылью только через продажу, а не через долгосрочное владение. Именно этот дизайн всё разрушил.
Я не рекламирую свой проект. Я говорю о том, чего не хватает индустрии и чем должны заниматься регуляторы.
Восемь лет повторяется один и тот же цикл: запуск, ажиотаж, разблокировка для инсайдеров, дамп, а сообщество остаётся с убытками. Это стало настолько привычным, что уже почти не воспринимается как проблема — так просто «работают» токены. Но мы не были честны с собой о причине, и никто не предлагает лучшую, реально рабочую токенную модель, на которую можно было бы ориентироваться.
Прямо сейчас у нас уникальное окно для регулирования, но мы к нему подходим без ответа на вопрос — какой должна быть хорошая токенная модель.
Игра на выход
Если зарабатывать можно только продавая токен, каждый другой держатель становится вашим конкурентом.
Команда выпускает токен. Инвесторы заходят на ранних этапах. У команды большая доля с вестингом. Пользователи покупают на рынке. Формально интересы совпадают. На деле все наблюдают за действиями друг друга, чтобы вовремя продать. Инвесторы хотят продать после первой разблокировки, команда — зафиксировать прибыль, пользователи стараются опередить инсайдеров. Это не согласование стимулов, а гонка на выход.
Локапы и вестинг не решают проблему, они лишь определяют, кто продаст первым — почти всегда это инсайдеры, а не розница. «Метаигра» перестаёт быть «как развивать протокол?» и становится «когда выгодно продать?».
Даже продвинутые механизмы не работают
Байбеки, сжигания, стейкинг-вознаграждения — это попытки решения, но они все косвенные. Байбеки и сжигания поддерживают цену, но прибыль по-прежнему реализуется через продажу. Стейкинг часто ещё хуже: выплаты происходят в новых токенах, что размывает долю и усиливает давление на продажу. Это беговая дорожка под видом доходности.
Если ваша модель токена требует, чтобы держатель продавал ради прибыли, вы не согласовали стимулы — вы построили игру в «музыкальные стулья».
Позитивные сдвиги
Индустрия начинает осознавать проблему. Примеры Aave, Morpho и Uniswap показывают тренд на объединение долей акционеров и держателей токенов — устраняется конфликт «инсайдеры против сообщества». Это действительно важно.
Но это не решает проблему выхода. Все всё равно зарабатывают на продаже. Частичные распределения комиссий и ограниченное участие в доходах через управление — шаг вперёд, но это полумеры. Полностью решить проблему выхода можно только радикальным подходом.
Модель, которая реально работает
Представьте токен, где 100% дохода протокола под контролем держателей. Не команды, не закрытых групп. Управление определяет: что идёт на выплаты, что на разработку, что в резервы. Как в публичных компаниях — акционеры сами решают, платить дивиденды или реинвестировать. В крипто это прозрачнее и прямолинейнее.
Нет локапов — нет и метаигры. Прибыль не от продажи, а от владения. Каждый день, когда протокол приносит доход, держатель получает долю, которую он выбрал голосованием. Продал — перестал получать. Оставил — продолжаешь зарабатывать. Всё прозрачно: стратегия очевидна — помогай протоколу зарабатывать больше.
Конкретный пример: протокол зарабатывает 1 млн долларов в год. Держатели голосуют: 70% распределить, 30% реинвестировать. Всего 1 млн токенов. Каждый приносит 0,70 доллара в год, а развитие продолжается. Нет нужды угадывать время или переигрывать других держателей — просто зарабатываешь.
Конкуренция смещается туда, где ей место: ваш протокол против других, борьба за пользователей и доход, а не держателей между собой.
Когда все получают доход за владение, стимул — держать и поддерживать протокол. Такие проекты становятся ближе к классическому бизнесу, а не венчурным ставкам: дивиденды вместо спекулятивного роста, доход вместо хайпа. Это именно то, что сейчас нужно крипторынку.
Почему так никто не делает?
Причины две, и обе меняются.
Во-первых, инсайдерские схемы были выгоднее. Когда можно заработать x10 на розничном ажиотаже, нет смысла строить реальный бизнес. Но эта эра подходит к концу. Розничные инвесторы становятся опытнее, ончейн-аналитика делает инсайдерские движения прозрачными, а те, кто остаётся, реально строят продукты.
Во-вторых, законодательство о ценных бумагах. Токен с выплатой дохода держателям очень похож на ценную бумагу по тесту Хоуи. Это пугало даже сильные команды. Даже когда понимали, что модель распределения дохода лучше, юридический риск быть признанным незарегистрированной ценной бумагой убивал идею на старте.
Поэтому большинство протоколов используют косвенные механизмы — сжигания, байбеки. Не потому что они лучше, а чтобы не подпасть под определение распределения дохода. На токенные модели в крипто влиял страх перед законом не меньше, чем инженерия.
Был и технический барьер: не хватало инфраструктуры. Программируемое, доверенное распределение дохода требует дешёвых транзакций, надёжных смарт-контрактов и проверенных решений. Пять лет назад на Ethereum mainnet это стоило бы дороже, чем зарабатывал протокол. L2 и новые инфраструктуры сделали такое распределение возможным.
Почему именно сейчас
За год регулирование изменилось сильнее, чем за восемь лет до этого. В январе 2025 г. SEC создала отдельную рабочую группу по криптоактивам под руководством Хестер Пирс, с задачей «установить чёткие правила и дать реалистичные пути регистрации». Пирс предложила режим безопасной гавани для токенов, чтобы проекты успели вырасти до классификации. SEC и CFTC выпустили совместное заявление о гармонизации регулирования цифровых активов. Это не сигналы — это реальное формирование новых правил.
Но окно открыто ненадолго. В этом году промежуточные выборы. Текущий политический баланс, обеспечивший открытость, не гарантирован после выборов. Если медлить, окно закроется до того, как мы предложим что-то стоящее. Если до этого произойдёт очередной крах токенов, именно он сформирует регуляторный шаблон, а не мы.
Обсуждать это нужно сейчас, проактивно. Если мы не покажем регуляторам, какой должна быть хорошая модель токена, рамки построят по плохим примерам. Агрессивные запуски и пампы-дампы станут стандартом, а легитимные модели распределения дохода попадут под удар.
Тренд объединения эквити и токенов (Aave, Morpho, Uniswap) уже показывает: отрасль хочет двигаться к моделям с реальной экономикой. Регуляторы должны поддержать этот вектор, но они поддержат только если мы сами чётко и публично донесём свою позицию — пока не стало поздно.
Вопрос для каждого основателя
Если вы сейчас проектируете токен, спросите себя: ваши держатели зарабатывают на продаже или на долгосрочном владении?
Если на продаже — вы построили игру в «музыкальные стулья». Кто-то выиграет, большинство проиграет, и проигравшие это запомнят.
Если на владении — вы создали систему, где выигрывают все, потому что растёт общий пирог. Так токены и должны были работать изначально.
Проблема не решена. Модели распределения дохода — это вопросы классификации, механики выплат, управления. Но это уже лучше, чем то, что есть сейчас.
Делитесь, спорьте, предлагайте новые решения. Я не претендую на всю истину, но знаю: нынешняя модель сломана, и разговор о её исправлении важнее любой конкретной схемы.
Регуляторное окно открыто, но не навсегда. Промежуточные выборы изменят всё. Следующий крах токенов может похоронить модели с реальным распределением дохода до того, как их услышат. Если мы хотим лучших правил, нужно показать регуляторам, как они должны выглядеть — сейчас, а не в следующем цикле.
Дисклеймер:
-
Данная статья опубликована в качестве репоста с [Flynnjamm]. Все права принадлежат автору [Flynnjamm]. Если у вас есть возражения против публикации, пожалуйста, свяжитесь с командой Gate Learn, и вопрос будет рассмотрен оперативно.
-
Отказ от ответственности: высказанные в статье мнения принадлежат исключительно автору и не являются инвестиционной рекомендацией.
-
Переводы статьи на другие языки выполнены командой Gate Learn. Если не указано иное, копирование, распространение или плагиат переведённых материалов запрещены.
