Понимание циклов гибели: причины и экономические последствия

Что такое цикл смерти?

В экономике цикл смерти описывает ситуацию, когда одно негативное экономическое состояние вызывает второе негативное состояние, которое, в свою очередь, создает третье негативное или усиливает первое, что приводит к нисходящей спирали.

Термин происходит из более широкой концепции циклов смерти, в которых один негативный фактор вызывает другой, который затем вызывает еще один или усугубляет исходный негативный фактор, создавая порочный круг. Термин «цикл смерти» стал популярным в книге по менеджменту 2001 года «От хорошего к великому» Джима Коллинза.

Основные выводы

• Цикл смерти описывает цикл, в котором один негативный фактор порождает другой, который, в свою очередь, ухудшает первый или создает третий.
• Чрезмерный государственный долг может запустить экономический цикл смерти, как это произошло в Греции в 2010 году.
• Слабая банковская система — или одна, чрезмерно подверженная рискам — также может запустить цикл смерти, как это произошло в глобальном финансовом кризисе 2008 года.
• Обычно для разрыва цикла смерти необходимы меры вмешательства, такие как спасение.

Реальный пример: Греческий долговой кризис

Греческий долговой кризис — хороший пример цикла смерти. В 2009 году новое греческое правительство обнаружило, что предыдущие правительства искажали национальную финансовую информацию. В 2010 году правительство объявило о бюджете с дефицитом, превышающим предыдущие оценки более чем вдвое и превышающим 12% ВВП. Позже этот показатель был пересмотрен вверх до 15,4%. Заемные расходы Греции резко выросли, поскольку рейтинговые агентства понизили кредитный рейтинг правительства до уровня мусорных облигаций.

Обнаружение более высоких, чем ожидалось, дефицитов подорвало доверие инвесторов, и быстро распространился страх за финансовое положение и уровень долга других стран еврозоны. По мере распространения опасений по поводу суверенного долга еврозоны, кредиторы требовали более высокие ставки по государственным облигациям от стран ЕС с слабой экономикой, что делало еще труднее для этих стран привлекать средства для финансирования дефицита бюджета. Некоторые страны были вынуждены повышать налоги и сокращать расходы, что замедляло внутреннюю экономику и снижало налоговые поступления, еще больше ухудшая их финансы.

Несколько стран — включая Грецию, Ирландию и Португалию — были понижены до уровня мусорных облигаций международными рейтинговыми агентствами, что усилило страх инвесторов. Эти понижения вызвали продажу облигаций, которыми владели местные банки. В результате падения стоимости облигаций местные банки понесли значительные убытки. Угроза возможного спасения банков еще больше ухудшила финансы правительств, сделав их долг еще более рискованным, что привело к росту доходности и увеличению убытков банков.

Чтобы разорвать уже распространившийся и создавший кризис суверенного долга еврозоны цикл смерти, в конце 2010 года Европейский парламент проголосовал за создание Европейской системы финансового надзора (ESFS), задачей которой является обеспечение согласованного и адекватного финансового надзора по всему ЕС. Греция также получила несколько спасательных пакетов от Европейского центрального банка (ЕЦБ) и Международного валютного фонда (МВФ) в последующие годы в обмен на проведение мер жесткой экономии, сокращающих государственные расходы и повышающих налоги.

Сравнение концепций маховика и цикла смерти

Маховик — это механическое устройство, использующее импульс для накопления энергии. Как только тяжелое колесо набирает обороты, его собственный вес и импульс поддерживают его движение с минимальными или без усилий. Концептуально он противоположен циклу смерти.

Термин «эффект маховика» также был популяризирован в вышеупомянутой книге «От хорошего к великому». По словам Коллинза, успехи компаний и стартапов — результат постоянного процесса медленного и устойчивого прогресса. Коллинз сравнил это с медленным, но стабильным увеличением скорости маховика, который набирает достаточно импульса, чтобы продолжать вращение самостоятельно или с минимальными усилиями.

Основные причины циклов смерти

Если страна сталкивается с долговым кризисом, стоимость ее суверенного долга или государственных облигаций может снизиться. Поскольку местные банки обычно владеют государственными облигациями, стоимость их портфелей также падает, возможно, настолько, что им потребуется помощь государства для сохранения платежеспособности. Значительные государственные расходы на спасение банков могут еще больше ухудшить кредитный рейтинг правительства, что вынуждает его повышать ставки по привлечению средств, чтобы привлечь покупателей на суверенные облигации.

Повышение ставок также замедляет экономику, что ведет к снижению налоговых поступлений. Однако правительство зависит от налоговых поступлений для финансирования, среди прочего, спасения банков. В результате оно может быть вынуждено занимать больше денег, чтобы покрыть потерянные налоговые поступления, что еще больше ухудшает его кредитоспособность и тормозит экономический рост.

Падение стоимости портфелей облигаций банков также означает, что у них меньше ликвидности, и они могут выдавать меньше кредитов, что дополнительно тормозит экономику. Если кредитный рейтинг правительства опустится ниже инвестиционного уровня, многие инвесторы могут начать продавать его облигации, включая банки, которые обычно не могут владеть облигациями с низким рейтингом.

Этот цикл увеличивает давление на уже напряженное правительство, что еще больше снижает стоимость выпускаемых им облигаций, и цикл продолжается.

Роль повышения ставок в запуске циклов смерти

Долговой кризис еврозоны — хороший пример того, как повышение ставок может запустить цикл смерти. Основные причины кризиса — слабые экономические основы Греции, такие как высокий дефицит бюджета и чрезмерные государственные расходы. Но кризис стал неконтролируемым, когда инвесторы начали требовать более высокие ставки по государственным долгам.

Более недавний пример — повышение ставок в США в 2022 году. Когда Федеральная резервная система повысила ставки, доходность по казначейским облигациям резко выросла. Хотя причина, скорее всего, заключалась в ожидании продолжения повышения ставок, это негативно сказалось на банках США. Повышение стоимости заимствования при росте ставок обычно ведет к снижению стоимости облигаций, и наоборот.

JPMorgan Chase & Co. (JPM) сообщил о убытках в первом квартале 2022 года примерно в 7,4 миллиарда долларов по портфелю из 313 миллиардов долларов в облигациях США и других ценных бумагах. Кредитный коэффициент банка снизился с 13,1% до 11,9%. Это означало, что у JPM было меньше средств для кредитования и расходов, что привело к отмене запланированного выкупа акций. Wells Fargo & Co. (WFC) также сообщил о потерях около 5,1 миллиарда долларов по своим облигациям, что он связал с ростом ставок.

Хотя, по всей видимости, банки США не нуждались в спасении (как это было во время кризиса 2008 года), эффект повышения ставок, вызывающий убытки банков, показывает, как повышение ставок может запустить цикл смерти.

Государственный долг как катализатор циклов смерти

Азиатский финансовый кризис — хороший пример того, как тяжелый государственный долг может запустить цикл смерти. В 1997 году экономики Азии были потрясены, когда рынки узнали о росте уровня государственного долга, что вызвало валютный и финансовый кризис, затронувший весь регион и особенно сильно ударивший по странам с тяжелым государственным долгом.

Когда правительства занимают больше, чем рынок считает возможным вернуть, инвесторы начинают требовать более высокие доходы по государственным облигациям, чтобы компенсировать повышенные риски. Это заставляет центральные банки повышать ставки, чтобы продолжать выпускать облигации для финансирования экономики.

Сначала более высокие ставки снижают стоимость часто больших владений суверенного долга банками, уменьшая их капитал и ограничивая кредитование. Если банки держат значительные объемы суверенного долга, который теперь считается более рискованным, это может повлиять на их кредитный рейтинг.

Комбинация более высоких затрат и снижения капитальных коэффициентов означает, что банки вынуждены платить больше за меньшие суммы заимствований. Если кредитный рейтинг банков понижается, это еще больше увеличивает их стоимость заимствований, вызывая кредитный кризис, который замедляет рост экономики. Замедление экономики снижает налоговые поступления, что поддерживает цикл смерти между банками и государством.

Обвалы фондового рынка и их вклад в циклы смерти

Если фондовый рынок падает, учреждения, держащие инвестиции на марже, сталкиваются с маржинальными требованиями, требующими внести больше наличных в качестве залога. Эти требования к залогу требуют наличных или вызывают продажу активов, что распространяет нисходящее давление. Финансовое напряжение усугубляется при недостатке ликвидности, когда люди не могут легко занять деньги для выполнения маржинальных требований, что может привести к дальнейшим падениям.

Обвал рынка 1929 года — пример того, как падение фондового рынка может запустить цикл смерти, в результате чего наступила Великая депрессия. В первой половине 1920-х годов экспорт американских компаний в Европу рос, что способствовало восстановлению после Первой мировой войны. Безработица была низкой, автомобили распространились по всей стране, создавая рабочие места и повышая эффективность экономики. К 1929 году цены на акции выросли почти в десять раз. Инвестирование на фондовом рынке стало национальным развлечением для тех, кто мог себе это позволить. Даже те, кто не мог, участвовали, занимая деньги для инвестиций.

Многие покупали акции на марже, вносили только часть стоимости актива и занимали остальное. Иногда инвесторы вносили всего треть стоимости. Покупка на марже позволяет заработать больше с небольшой суммы, но также увеличивает риск потерь. Если стоимость акции падает на треть, а инвестор внес только треть, он теряет все. Инвестор, заплативший полную сумму, потеряет только треть. Еще хуже — если цена падает более чем на треть, и инвестор внес только треть, он может потерять все и остаться должен банку.

Когда в 1929 году рынок рухнул, банки начали требовать маржинальные звонки. Из-за огромных объемов акций, купленных на марже, и нехватки наличных многие инвесторы не могли выполнить требования. Если кредитор требует больше денег при падении стоимости акций, а инвестор не может внести дополнительные средства, кредитор обычно продает портфель.

Когда цикл маржинальных требований и принудительных продаж ускорился, рынок рухнул, потеряв около 89% стоимости, став крупнейшим медвежьим рынком в истории Уолл-стрит.

Что вызывает цикл смерти?

Несколько ситуаций могут привести к циклу смерти. Например, когда правительство осуществляет высокий уровень расходов, который рынок считает несостоятельным, может начаться цикл смерти. Также проблемы или неплатежеспособность в банковском секторе или резкое падение фондового рынка могут привести к циклу смерти. Во многих случаях эти условия сочетаются и усугубляют друг друга, как в случае кризиса суверенного долга, ставящего под угрозу платежеспособность банков страны.

Столкнулась ли экономика США с циклом смерти в 2022–2023 годах?

Потенциальные последствия повышения ставок в 2022 и 2023 годах могли вызвать опасения у некоторых инвесторов и аналитиков о входе экономики США в цикл смерти. Действительно, рост стоимости заимствований, вызванный повышением ставок, в целом привел к снижению стоимости облигаций, что вызвало убытки у крупных банков по их портфелям облигаций. Эффект повышения ставок напоминал о возможности запуска цикла смерти монетарной политикой. Однако в конечном итоге цикл смерти не был запущен.

Чем заканчиваются циклы смерти?

Как показывает пример долгового кризиса еврозоны, единственный способ разорвать цикл смерти — это внешнее вмешательство, предоставляющее финансирование для остановки цикла, обычно сопровождаемое мерами по восстановлению финансового здоровья.

Итог

Цикл смерти — это сценарий, при котором одно негативное развитие вызывает другое, что еще больше усугубляет первую проблему. В результате возникает самоподдерживающийся цикл негативной обратной связи.

В экономике цикл смерти обычно является результатом чрезмерных государственных расходов, которые рынок считает неплатежеспособными, или неплатежеспособности в банковском секторе, или резких падений на фондовых рынках. Обычно циклы смерти разрываются только вмешательством, например, государственным или международным спасением финансов страны.