不要反应过度：关税被推翻，但基本面仍然占据主导

正如我们在2025年4月特朗普总统宣布全球关税后对我们的长期内在价值评估进行了有限调整一样，我们怀疑在最高法院周五裁定推翻总统使用《国际紧急经济权力法》实施关税的决定后，我们也不会做出太多调整。

去年，我们预期企业会调整供应链，并且在新的贸易谈判后，初始关税率会被降低。因此，当前的估值无需在法院裁决后进行调整。

瑜伽·贝拉曾经著名地说过：“还没结束，事情还没有完”……而事情还没有结束。我们怀疑特朗普政府将寻求其他替代法律框架，以重新实施和/或推出新关税。

从宏观市场的角度来看，问题变成了：这项裁决对未来盈利增长有多大意义？

为了解答这个问题，让我们看看过去一年在关税要么实施（或暂停）期间，美国在谈判新贸易条款和投资要求时发生了什么。

从经济角度来看，2025年美国实际国内生产总值远超经济学家的预期。第二季度的年化实际GDP为3.0%，第三季度为4.4%，第四季度为1.4%（政府关闭使这一数字降低了大约1%）。亚特兰大联储的GDPNow对2026年第一季度的估计为3.1%。

虽然通胀仍高于美联储的目标，但它保持在相对区间内，从未像经济学家担心的那样飙升。例如，按年比，2025年3月的消费者价格指数为2.4%，2025年9月曾高达3.0%。最新的2026年1月CPI为2.4%。

在我看来，这表明过去一年中，影响经济的因素远比关税更为重要。例如，人工智能建设热潮带来的支出激增及其相关的经济乘数效应、净出口的提升以及消费者支出都远超经济学家的预期。这些因素预计将在2026年继续积极支撑经济。

忽略噪音，专注基本面和估值

对于所有关于这一裁决的头条新闻，从投资者的角度来看，归根结底仍然是基本面和估值。一般而言，裁定推翻关税对进口商来说通常是利好，但对那些有国内生产或供应链、与进口竞争的公司来说则可能是利空。裁决还可能导致本土制造业的回流放缓或完全停止。然而，多个例子显示，这些普遍性结论常被特殊的基本面问题或股票估值所淹没。

例如，耐克（NKE）的股价在裁决后最初上涨，但很快就回吐了涨幅。从基本面来看，耐克抵御On Cloud、Hoka等品牌带来的市场份额竞争威胁的能力，才更具有意义，关系到公司的内在价值。

这项裁决对沃尔玛（WMT）来说应是个好消息，沃尔玛是美国最大的进口商之一，甚至可能是最大的一家。然而，股价当天却下跌。在这种情况下，投资者更关心的是股价已反映的高估值，以及公司实现估值所需的增长预期。

最后，苹果（AAPL）在4月关税宣布后股价受到特别打击，但在周五裁决后股价仅略有上涨。市场对苹果将AI融入产品的能力的担忧，超过了关税降低带来的潜在好处。

系好安全带，我们预期未来将有更多波动

在我们的2026年市场展望中，我们提醒投资者注意可能导致全年波动加剧的风险。其中之一就是贸易和关税谈判的重新出现。关于我们按行业、风格和市值细分的最新股票市场估值，以及我们对2026年投资组合配置的建议，请参阅《美国股市展望：2024年2月的投资机会》