从Dimon的“蟑螂”到Blue Owl的冻结：压力如何在私募信贷中蔓延

私募信贷的3万亿美元繁荣正面临史上最严峻的考验。一连串的破产、欺诈起诉和赎回冻结暴露了这个在2008年后低利率和宽松流动性环境中蓬勃发展的金融领域的脆弱性。Lionhill Wealth Management的创始人兼管理合伙人刘健表示：“私募信贷的‘黄金时代’刚刚遇到阻碍。Blue Owl Capital决定永久停止其16亿美元OBDC II基金的赎回，这不仅仅是公司的小插曲，”他补充说，“这是整个非银行金融生态系统的系统性警示信号。”以下是该行业近期压力点的时间线：

2025年9月：Tricolor和First Brands破产 对私募信贷暴露于高杠杆借款人的担忧在去年九月加剧，此前由阿波罗全球管理支持的汽车零部件制造商First Brands集团和专注于次贷借款人的美国汽车贷款公司Tricolor Holdings双双崩溃。Tricolor在9月10日申请第7章破产，原因是其次贷汽车贷款和二手车业务在欺诈担忧和仓库贷款收紧中崩溃。First Brands的子公司生产火花塞、挡风玻璃雨刷、滤清器、刹车部件及其他汽车替换零件，于9月28日申请第11章破产。在同一个月，瑞银奥康纳和杰弗瑞斯金融集团等银行向Tricolor和First Brands提供了数亿美元的贷款，但两者都在当月崩溃，增强了华尔街对私募信贷和杠杆贷款市场传染风险的担忧。

2025年10月：“蟑螂”泛滥？ 10月，继Tricolor和First Brands破产后，摩根大通CEO杰米·戴蒙指出，过去十年企业贷款实践变得过于宽松的迹象。“当你看到一只蟑螂，可能还有更多。大家都应该对此有所警觉，”戴蒙说。虽然摩根大通避免了在First Brands上的损失，但其对Tricolor的敞口导致季度内计提了1.7亿美元的坏账准备，首席财务官杰里米·巴纳姆表示。坏账准备是在贷款被认为不太可能收回时进行的。“这不是我们最光彩的时刻，”戴蒙提到Tricolor事件时说。

2025年12月：Tricolor高管被起诉 美国检察官指控Tricolor的高级管理人员涉嫌进行长达数年的“系统性欺诈”，震动了部分银行业。据在曼哈顿公布的起诉书，创始人兼CEO丹尼尔·朱和COO大卫·古德吉姆被指控从2018年至2025年9月期间实施欺诈计划。检方称，这对高管夸大了Tricolor的贷款抵押品价值，使其能够从贷款人和投资者那里筹集数十亿美元。

2026年1月：First Brands创始人被起诉 First Brands集团的创始人帕特里克·詹姆斯及其兄弟爱德华在纽约被指控在公司申请破产前欺骗贷款人数十亿美元。在休斯顿举行的破产法院听证会上，一名法官批准了通用汽车和福特的短期融资。First Brands开始缩减其北美部分业务，同时寻求出售部分资产。

2026年2月：“SaaS末日”与Blue Owl 这次动荡不仅限于过去的放贷决策。投资者正日益关注私募信贷近年来最重仓的行业，尤其是企业软件。受人工智能带来的颠覆影响，早在2月初，相关企业的股价大幅下跌，涉及Ares Management、KKR、阿波罗全球、贝莱德、TPG和Blue Owl Capital等公司。投资者担心AI工具（包括Anthropic的Claude Code）可能侵蚀未来收入增长，压缩利润空间，因为企业可以自主开发软件。根据PitchBook，自2020年以来，企业软件公司一直是私募信贷的偏好行业。随后，在2月下旬，Blue Owl永久限制了其一个面向零售的债务基金的赎回，表示将停止提供季度赎回，并在逐步清算投资组合时按期返还资本。Blue Owl Capital Corp. II作为一家企业发展公司结构，是面向美国零售投资者的投资工具，向中小型私营企业提供贷款，是私募信贷市场的重要组成部分。上周五，激进对冲基金Saba Capital Management和Cox Capital Partners发起了对三只Blue Owl Capital私募信贷基金部分股份的要约收购，旨在为行业内不断增加的赎回请求和连续几个季度的资金净流出提供流动性。

未来如何？ 近期的动荡正在考验支撑私募信贷快速增长的基础，包括激进的承销、极高杠杆的中型借款人以及承诺的稳定资本，声称不受银行挤兑影响。然而，借款人面临的违约增加、欺诈审查以及部分零售基金的赎回压力，正使行业陷入困境。尽管如此，这些压力并未预示着约3万亿美元行业的崩溃。资金仍在流入，大型资产管理公司继续募集资金。根据S&P Global Market Intelligence旗下的With Intelligence，2025年全球私募信贷募资增长，但增速较去年放缓。截止12月16日完成募集的基金共筹集了2245亿美元，比2024年的2173亿美元增长了3.2%。而2024年的同比增长为9.7%。随着资产类别逐渐成熟，竞争加剧，轻松获得类似股权回报的时代正在消退，但私募信贷的增长阶段尚未结束，PitchBook分析师Kyle Walters表示。Walters补充说，Blue Owl事件最终可能成为行业的一个学习时刻，“这将成为一次学习经验，管理者，包括Blue Owl，将找到更好的方式为这些零售产品维持流动性渠道。”