疫苗低迷风险引发金融下行螺旋

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都柏林，2月19日（路透社Breakingviews）——在疫情期间，疫苗企业曾是制药行业的骄傲。辉瑞（PFE.N）和Moderna（MRNA.O）等公司的估值在免疫研究人员帮助以飞快的速度结束新冠疫情封锁后飙升。但以疫苗为主的集团，包括赛诺菲（SASY.PA）和GSK（GSK.L），如今正面临边缘敌意的美国政府。这种态度正逐渐传导到风险投资家和资金机构，甚至可能让普通民众对接种疫苗变得更加犹豫。危险在于，这些曾经繁荣的企业及其研发能力可能会逐渐枯萎。

大规模免疫接种，加上清洁水和抗生素，近几个世纪以来彻底改变了人类的健康状况。虽然亚洲和非洲医学中有着悠久的免疫接种历史，但英国医生兼科学家爱德华·詹纳（Edward Jenner）1800年前后开发的天花疫苗，真正开启了现代免疫实践的先河。

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疫苗创新至今仍在持续，正如2020年疫情期间所展现的那样。在过去十年中，英国制药集团GSK推出了一款带来90%保护率的带状疱疹疫苗，有效预防一种痛苦且常常使人虚弱的疾病。该集团与辉瑞还共同研发了针对呼吸道合胞病毒（RSV）的有效疫苗，这种病毒影响婴幼儿和老年人。免疫接种将老年患者住院风险降低了82%。与此同时，赛诺菲的流感疫苗也将65岁以上人群的住院率降低了近三分之一。

这些突破也带来了丰厚的商业回报。2023年，在美国总统特朗普第二任期开始之前，GSK的疫苗销售额因其带状疱疹和RSV疫苗而飙升25%。同期，赛诺菲的销售额增长了8%。然而，在过去一年中，这些疫苗巨头的销售额多次出现下滑，关键疫苗如脑膜炎、麻疹、脊髓灰质炎、腮腺炎和风疹的接种率下降。

原因有很多，但公司常常提到美国政府对免疫的态度变得不那么友好。特朗普任命疫苗怀疑论者罗伯特·F·肯尼迪（Robert F. Kennedy Jr.）为卫生部长。今年一月，美国政府终止了长期指导所有儿童接种流感和其他三种疾病疫苗的政策。这似乎在美国及其他国家引发了更广泛的对疫苗的不信任，导致一些几十年来在西方几乎未曾见过的疾病重新流行。去年，美国的麻疹发病率达到了自1993年以来的最高水平。该国目前正濒临失去世界卫生组织（WHO）对其麻疹消除状态的风险。英国伦敦北部的学校也在上月失去了类似的消除状态。

理论上，国家大规模免疫接种的减少不应对大型疫苗制造商构成巨大问题。它们的收入大部分来自价格较高、更新的免疫产品。但令人惊讶的是，GSK和辉瑞在美国的RSV疫苗接种率也出现了显著下降。去年第三季度，辉瑞所有细菌疫苗的收入都出现了下滑。与此同时，赛诺菲在2025年第四季度的疫苗销售下降了2.5%，并预测今年其业务的“略微负增长”。换句话说，免疫犹豫似乎正在蔓延，影响各种疫苗接种。

这正在削弱估值。例如，五年前，赛诺菲和辉瑞的市盈率都接近12倍。如今，两者都在9倍左右。诚然，这些估值背后有许多变动因素，但值得注意的是，诺华（NOVN.S）虽然没有主要的疫苗业务，但其市盈率已从2021年的不到14倍升至现在的18倍。

一种可能的应对策略是首席执行官们将焦点转向全球其他地区。Moderna的CEO Stéphane Bancel希望今年其疫苗销售的50%来自国际市场，远高于2025年不到40%的比例。同样，辉瑞CEO阿尔伯特·布尔拉（Albert Bourla）在去年11月表示，疫苗是“国际市场的关键关注领域”。

然而，非美国市场通常利润较低。美国一直是全球最大的疫苗科研资金提供国，这意味着美国政府的负面态度可能影响疫苗业务的全球销售，例如限制国家研究援助。去年，美国国家卫生研究院（NIH）削减了5亿美元的mRNA疫苗研究资金。这是一种相对较新的免疫技术，利用实验室制造的遗传指令让人体细胞产生病毒的无害片段，从而引发免疫反应。直到最近，这一领域曾备受关注。

令人担忧的是，这种悲观情绪似乎也在影响一些行业早期投资者：风险资本家，他们支持新兴的生物技术公司。数据显示，从2025年初到10月，用于mRNA疫苗的风险投资仅为9000万美元，比2023年低了82%。这可能会阻碍新创新疫苗制造商的研发管道，许多公司本可能被大型制药集团收购。GSK目前目标是到2031年实现每年400亿英镑的销售额，分析师认为其疫苗业务可能难以依靠增长。

本月早些时候，赛诺菲的长期CEO保罗·哈德森（Paul Hudson）在一系列令人失望的药物试验和疫苗部门的困境中离职。与此同时，疫情期间成为创新疫苗巨头的Moderna，去年削减了近三分之一的研发预算，并表示将不再资助疫苗的晚期临床试验。其CEO Stéphane Bancel表示，如果不能“进入美国市场”，公司就无法实现投资回报。虽然周三美国食品药品监督管理局（FDA）宣布将审查Moderna的流感疫苗申请，距离其最初提交被拒仅一周，但是否获批尚难预料。在疫苗整体放缓的背景下，辉瑞则将重点转向其他领域的交易，如肿瘤和肥胖。

对免疫的转变意味着癌症、性传播疾病和皮肤疾病等新研究领域的突破将减少。Moderna已搁置了对EB病毒、带状疱疹和单纯疱疹的有前景疫苗。在极端情况下，这可能会形成一种自我强化的恶性循环：接种率下降导致销售减少，研发预算缩减，创新和增长进一步受限。换句话说，公众和美国政府对疫苗的犹豫可能会在制药CEO的投资预算中得到反映。

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编辑：Liam Proud；制作：Oliver Taslic