DWF：随着新发行项目举步维艰，加密货币资金正从代币转向股票

做市商 DWF Labs 的研究和评论显示，随着新代币发行表现不佳，投资者资金正加速从代币流向上市加密公司。

该公司引用 Memento Research 数据，涵盖主流中心化和去中心化交易所数百个代币发行，指出超过 80% 的项目代币价格已跌破其代币生成事件（TGE）价格。通常在上线后约 90 天内，价格回撤幅度为 50%–70%，表明公开买家上线后往往会迅速出现亏损。

DWF Labs 管理合伙人 Andrei Grachev 向 Cointelegraph 表示，这些数据反映出一种持续的上市后走势，而非短期市场波动。他指出，大多数代币在上线首月内达到价格高点，随后因卖压增加而持续下跌。

“TGE 价格是上线前设定的交易所挂牌价，”Grachev 解释道。“这是代币在交易所的开盘价，因此我们可以观察到在最初几天内价格因波动产生的实际变化。”

来源：DWF Ventures

本次分析专注于与产品或协议相关的结构化发行，不包括迷因币。空投和早期投资者解锁被视为主要卖压来源。

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加密公司 IPO、并购活动激增，资本从代币转移

相比之下，行业相关的传统市场资本形成能力明显增强。2025 年，加密相关首次公开募股（IPO）募资总额约 146 亿美元，较上一年大幅增长，并购（M&A）活动总额超过 425 亿美元，创下五年新高。

Grachev 指出，这一转变应理解为资本轮动，而非资本撤出。“如果资本只是离开加密行业，不会出现 IPO 募资同比暴增 48 倍至 146 亿美元、并购达到 5 年新高超过 425 亿美元，以及加密股权表现优于代币表现的情况，”他说。

在报告中，DWF 对 Circle、Gemini、eToro、Bullish 和 Figure 等上市公司与代币化项目进行了对比，采用过去 12 个月市销率（P/S）。公开股权的市销率约为 7–40 倍，而可比代币为 2–16 倍。

该公司认为，估值差距主要源于可及性。许多机构投资者，包括养老基金和捐赠基金，只能投资受监管的证券市场。公开股票还能被纳入指数和交易型基金，从而带来被动投资产品的自动买入需求。

WeFi 联合创始人兼集团 CEO Maksym Sakharov 也向 Cointelegraph 证实，资金确实从代币发行转向其他领域。“当风险偏好收紧时，投资者不会放弃敞口，而是转向更清晰的所有权、更透明的信息披露和可执行权利的路径，”他说。

Sakharov 补充道，资金正流向具有基础设施属性的企业，因为这些企业涉及托管、支付、结算、经纪、合规及底层服务。他指出，“股权包装”具有吸引力，因为它契合现实世界应用，支持牌照、审计、合作及分销渠道。

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为何投资者更青睐加密股权而非代币

Sakharov 表示，市场正越来越多地将代币和业务视为不同的事物，仅靠代币无法取代分销或实际产品。如果项目无法持续带来用户、手续费、交易量和留存，代币的定价就会基于预期而非真实活动，这也是许多发行初期表现亮眼但后续乏力的原因。

据 Sakharov 称，上市加密股权并不一定更安全，但更清晰、便于投资者评估。上市公司有报告标准、治理和法律主张，符合机构投资组合规则，而持有代币通常需要托管审批和政策调整。

Grachev 指出，这一转变属于结构性变化而非周期性波动。尽管代币仍将在加密网络中承担激励和治理功能，但机构资本正越来越倾向于股权通道。

“代币不会消失，但我们正在见证一种永久性的分化：有真实收入的优质协议将持续发展，而长尾投机性发行将面临更严峻的环境，”他总结道。

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