42 號文破局：中國資產 RWA 出海的合規路徑與價值捕獲

編譯 | 吳說區塊鏈

嘉賓陣容：

姚世佳，國泰海通證券產業政策研究院聯席首席分析師

喬喆沅，君合律師事務所虛擬資產業務部負責人、合夥人

趙鹞，國家金融與發展實驗室特聘高級研究員

陳斌，萬向區塊鏈總經理

趙英，金杜律師事務所合夥人

來源：2026 香港 Web3 嘉年華

TL;DR：中國資產 RWA 監管邏輯與出海核心要點

· 政策邏輯釐清：“42 號文”並非全面封堵，而是與早期風險提示形成有效銜接。監管部門在定性上將 RWA（融資工具）與穩定幣（支付工具）嚴格切割，明確了類 ABS、股權性質及純外債信用債代幣化的合規出海路徑。

· 香港的戰略樞紐地位：境內資產赴境外發行有了清晰的多部委備案流程。香港憑藉成熟的代幣化證券合規框架與完善的 1 號牌、VATP 分銷體系，天然具備承接中國 RWA 資產落地的渠道優勢。

· 從標準資產到“孿生數字資產”：業界普遍認為，RWA 的真正價值不僅在於傳統金融產品（如貨幣基金）的包裝，更在於借助物聯網與預言機技術，對算力、新能源等中國優勢產業進行底層的全生命週期數據追蹤。

· 大國博弈下的出海優勢：在當前的宏觀背景下，深植於中國科技創新驅動力的“孿生數字資產”展現出獨特生命力。這類具備 7×24 小時交易特性的科技資產，有望吸引全球流動性，反哺實體經濟與人民幣國際化。

· 核心結論：中國資產通過 RWA 出海的合規大門已經敞開。當下的首要任務是推動首批合規項目完成全流程落地，長期願景則是在全球投資者中形成類似“熊貓債”的廣泛共識與價值認同。

“42 號文”政策解讀與監管邏輯

姚世佳：歡迎大家來到這場圓桌論壇，這次的主題是中國資產通過 RWA 出海的機遇和合規挑戰。今天請到了喬喆沅律師、趙英律師、趙鹞博士、陳斌總跟我們做深入交流。

大家最關心的第一個話題肯定是關於政策，特別是今年年初“42 號文”推出之後，大家對它的解讀其實是大相徑庭的。我們聽到兩種說法，一種是說“42 號文”推出之後 RWA 大門正式打開了；一種說法是說“42 號文”出來以後相當於把 RWA 只留了門縫，對這兩種說法，想問一下各位是怎麼看的？

先請金杜律所的合夥人趙英律師為我們解讀一下，您相當於是政策制定的主要貢獻者之一，您是怎麼看待監管的邏輯及政策的？

趙英：“42 號文”是今年 2 月份出台的。在此之前，大家知道在去年 12 月份的時候，由中國互聯網金融協會等 7 家行業協會出台了“風險提示”，在“風險提示”裡第一次談到了現實世界資產代幣化的概念，並且重點講了有幾類風險以及不能做的業務。在此基礎上，今年 2 月份出台了“42 號文”。在文件出來之前，有很多朋友問我說，這看起來不是很矛盾嗎？12 月份說不讓幹，2 月份這個到底是可以幹還是不可以幹？但仔細看一下，這兩個文件是過渡和銜接的關係，不是衝突的關係。

在 12 月份的“風險提示”裡講完現實世界資產代幣化的風險之後，重點講了兩類事不能幹，那段話拆解後是兩句話：第一句話說的是境內機構和個人不得在境內開展這類業務；第二句話說的是境外機構不得來境內提供相關的服務。在文件裡明確給大家指明的是境內不能在境內做，境外的不能來境內做，但有關境內的主體和資產能不能去境外發行，在去年 12 月份的“風險提示”裡沒有談。這個空白就留給了 2 月份出台的“42 號文”。在“42 號文”裡明確寫了，境內主體的境內資產通過獲得監管部門的備案、審批，可以到境外發行三類性質的代幣化產品：類 ABS 代幣化、股權性質代幣化、純外債信用債代幣化。

從這個可以看出，並不是像大家理解的 12 月份說不能幹、2 月份看起來是讓大家幹是否矛盾。其實這兩個文件本身規範的內容不一樣，禁止的是 12 月份明確寫的跟境內有關的代幣化活動，放開的是境內資產到境外通過合規的途徑開展 RWA 代幣化的相關業務融資。

這背後的邏輯是什麼呢？“42 號文”裡講到穩定幣，提到未經相關部門依法依規同意，任何境外機構都不得在境外發行掛鈎人民幣的穩定幣，在境內也是不允許的。大家看了之後會覺得穩定幣目前來看不能做。

很多人認為既然都是有底層資產支持的代幣化業務，RWA 是不是也應該作類似的解釋？需要澄清一點，穩定幣和 RWA 雖然看起來都是一種 Tokenization 的業務和產品，但本質是有區別的。掛鈎法定貨幣的穩定幣在一定程度上起到了法定貨幣的功能，這句話是“42 號文”原文，所以未經相關部門同意是不能做的。定性為掛鈎法幣的穩定幣是一種支付工具，會起到代替主權貨幣的作用；而底層資產作為實物資產其他類型的 RWA 產品是一種融資工具，應該對標的是傳統的債、股票。所以按照功能監管的原則，就由傳統負責股票債券監管的金融部門來負責監管，即由證監會、發改委、外匯局按照傳統的業務分工來進行。證監會負責資產證券化的代幣和股權性的代幣，發改委和外匯局負責外債性的代幣。

這就是穩定幣和虛擬貨幣監管的不同邏輯，以及在金融監管部門內部的分工安排。

姚世佳：謝謝趙英律師。再請國家金融與發展實驗室的趙鹞博士，您兼具銀行系實操經驗，又同時有學術背景，您是怎麼來看待新規的？

趙鹞：謝謝各位朋友，謝謝各位來賓，只談一點比較淺顯的認識。政策解讀剛才趙英律師已經做了非常全面和準確的解讀，去年我們做政策研究的過程中，在學術名詞的準確性、合法性上做了一點點小的建議。

第一，“42 號文”主要針對的是代幣化，雖然英文都叫 Tokenization，但在國際環境下 Tokenization 有各種不同的含義：第一種是貨幣的代幣化，第二種是電子支付的標記化，第三種在 Crypto 裡也有 Tokenization。同樣的詞在不同的語境下表達的意思是很不一樣的。

“42 號文”反對的是貨幣的 Tokenization，反對的是把它往貨幣方向發展，部分取代或具有法定貨幣的功能。法定貨幣最核心的前提就是記帳功能（Unit of Account）。對於貨幣的代幣化，任何一個國家的中央銀行都是非常警惕的，比如 2019 年美國對 Libra 就是表示反對的。

RWA 使用的技術是 Tokenization，但它發揮的不是貨幣功能，是資產功能和價值儲藏功能，是一種金融產品。中國監管部門一直非常嚴謹，《資治通鑑》講“名不正則言不順”，所以“42 號文”反對的是貨幣 Tokenization，但沒有說反對資產上鏈。目前國內官方也開始使用一種更好的中文翻譯，叫“通證化”。

比如證券、憑證上鏈後可以進行通證化，但不能說它是代幣化。不管是做實務還是學術研究，特別在中文語境下還是要做區分。就像很早以前 Crypto Currency 是一種非常口語的表達，但在國際監管和學術環境下，我們早就不叫加密貨幣了，叫 Crypto Asset。一個是 Currency，一個是 Asset，法律屬性、功能、受眾天壤之別，監管框架和態度自然不一樣。

備案流程、香港機遇與行業利好

姚世佳：謝謝趙英律師和趙鹞博士，相當於幫我們從監管思路把貨幣功能跟資產屬性做了很明確的切割。下面請教一下君合合夥人喬喆沅律師，您作為參與過諸多標杆項目的律所，在實際操作篩選項目的過程裡是怎麼看“42 號文”的？哪些東西能做，哪些東西不能做？

喬喆沅：我認為在“42 號文”和境內資產代幣化的指引發布之後，最大的區別是，以前基於境內資產做代幣化的項目，在國內沒有特別清晰的備案流程；但現在這兩個文件出來以後，有了非常清晰和具體的合規備案流程。

根據“42 號文”，境內機構如果要發行代幣化，即使是在境外發行，只要是基於境內資產，就需要拿到外匯局、發改委、證監會的備案審批。在備案過程中，需要遞交備案報告、境外發幣成套文件、境內主體適格性信息、境內資產的具體情況。參與其中的中介機構也需要對備案的信息保證準確性。這套流程是基於境內資產代幣化必須走的。

如果是基於境外資產代幣化，整體區別並不大，不需要走境內的審批備案流程。唯一需要注意的是，如果涉及到境外金融機構子公司的話，可能需要納入境內合規風控的體系。

從整體來看，這對香港市場是機遇。以後以境內資產為底層的代幣化項目可以在香港做合規發行，香港也有一整套關於 Tokenization Security 的合規流程（在 SFC 拿授權的流程和通函）。香港本身又有非常完善的 1 號牌和 VATP 分銷體系，可以天然借助傳統金融對 PB 產品、DCM 產品、基金產品的分銷渠道以及合規交易所的渠道，這能很好地協助境內資產吸引境外投資人。

姚世佳：謝謝喬喆沅律師。最後請教萬向的陳斌總，作為行業早期的生態建設者，您是怎麼看“42 號文”以及它給行業帶來的整體機遇和挑戰的？

陳斌：應該說“42 號文”提出得恰逢其時，對行業來說是非常大的利好。剛才趙鹞博士、趙英律師也提到了咬文嚼字的事情，“42 號文”第一次在官方語境裡把 Token 和代幣化鏈接在一起。行業語境來說，公鏈上有原生代幣（Coin），在上面發行的各種其他 Token 叫代幣，把資產鏈上化叫 Tokenization（代幣化），這是全球行業裡充分得到認可的詞。

今年在語境方面特別有意思：過去國內“猶抱琵琶半遮面”叫通證化，總覺得代幣是不好的，但這次“42 號文”第一次在國家正式法規裡把代幣化跟國際接軌的詞用出來了，特別好。

2017 年之後，國內形成了兩個截然不同的賽道，國內叫“鏈圈”做聯盟鏈，在區塊鏈技術裡閹割掉代幣的功能，純粹做技術底座、做確權。但我們看到，國內大量聯盟鏈基礎設施投入後，並沒有產生特別好的商業應用價值，因為區塊鏈很重要的就是代幣、支付、結算、流通能力。這次國家“42 號文”明確了代幣化在特定領域的合規合法化，提供了非常好的框架和監管預期，這對行業來說是非常大的好事。

資產篩選：什麼樣的中國資產適合出海？

姚世佳：聊完了規則，相信大家對監管思路有了更加清晰的了解。下面聊聊資產，因為主題是中國資產通過 RWA 出海。現在 RWA 行業面臨一些痛點，比如優質發行方和創新型產品供給比較稀缺，確權上也有挑戰，還面臨大國博弈的背景。什麼樣的中國資產可以通過 RWA 出海？先請教喬喆沅律師，在實際篩選中，你們青睞什麼類型的中國資產？

喬喆沅：我們團隊在過去四五年的時間裡做了 10 多單落地的代幣化項目，基礎資產包含黃金、金礦、美債基金、消費貸、股票、債券、基金。我認為沒有一個固定的標準說哪種資產一定最好，最終還是要回歸到保護投資人和對投資人有利的角度。實質目的還是希望做出吸引投資人的金融產品，比如風險相對小一點，收益率盡量高，產權要清晰，最好資產類別能夠廣泛受到認可，流動性要好。

方案上來說並不是越複雜越好，如果一個方案讓人看不懂大概率不太好。我們希望能看到的方案是產權清晰，執行時沒有嚴重的法律障礙讓投資人蒙受損失。在這些前提下，結構讓收益盡可能高，商業和法律風險盡可能低，代幣流動性要好。未來代幣最好還能有些資金效率，可以質押（Staking），長遠能跟 Web3 世界有更好的融合，滿足這些因素就是比較好的項目。

姚世佳：想請萬向的陳斌總，從你們內部來看，有沒有篩選標準或排序？

陳斌：從金融產品角度，排序的標準都是類似的，无非就是產權清晰、收益穩定。現在落地的像 ETF 貨幣基金等屬於標準金融產品，比較容易做規模。

但如果要看真正的 RWA，除了純金融路徑，還有鏈上原生的方式。在傳統金融中，金融化後的標的跟底層資產之間隔了好幾道隔離；但鏈上投資者更希望能清晰地知道底層資產到底是什麼，能不能被技術做追蹤（tracking）。

有些原生資產，比如算力資產、新能源資產，可以通過物聯網技術在產生收益的每一個環節從源頭進行數據採集，把可信數據放到監管鏈、聯盟鏈上，同時在公鏈發行代幣。通過預言機機制，能很清楚地掌握資產每一刻的狀態和收益，這一類資產長遠來看更有特點，也更容易被監管接受。

RWA 資產本身能用技術手段進行 tracking，這是跟傳統金融產品最大的不同。从第一性原理長遠來看，真正通過新技術追蹤底層資產，對傳統金融中介的資產包裝模式是很大的變化，我認為這樣的資產才是未來 RWA 發展真正有價值的地方。

姚世佳：謝謝陳斌總，您提了很具有萬向特色的方向，利用技術優勢增加數據可溯源性。下面請金杜的趙英律師，能不能分享一下什麼樣類型的資產更符合監管偏好和框架？

趙英：我非常贊同剛才陳斌總的觀點，這種天然能利用區塊鏈分佈式數據採集上鏈的資產非常適合做 RWA。原來的資產是集中式的，容易做傳統包裝發行；而對於分佈式資產，區塊鏈和 RWA 會更有優勢。

從監管角度講，除了拋開不符合產業政策、權屬不明確、實控人違法違規的負面清單外，短期來看，監管前期更願意看到資質狀況好、主體信用好的資產，因為風險更低。

從基本邏輯來看，目前已經放開有落地指引的是 ABS 代幣化，只要原則上符合發行 ABS 條件的資產都可以做。基本要求兩點：一是要有穩定可預期的現金流；二是能夠實現真實出售，做到資產和風險隔離。如果下一步股權性質的 RWA 放開的話，可以預測監管依然需要看到清晰的現金流和盈利模式，要能向投資人和監管部門把商業模式講清楚。

姚世佳：謝謝趙英律師，您幫我們理清了負面清單，也給了很明確的推演信號。最後請教趙鹞博士，如果把中國資產放到全球坐標系裡對比，我們的優勢在哪裡？

趙鹞：去年我們做了一個歷史研究，把上世紀 70 年代美國知識產權占全球比重指數與美元指數畫在同一時間軸上，發現正相關性極強。數據清楚地表述，科技在美元霸權含金量中起到了主導性作用。

人民幣國際化到底走什麼樣的路？現在最可行的還是科技。大家看到了 DeepSeek 推出之後，全球投資人對中國科技含金量及人民幣計價資產表現出了濃厚興趣。

如果把數字資產分成兩類：原生數字資產和孿生數字資產。對於 RWA 來說，孿生數字資產是很好的交易品類，比如充電樁、AI 以及 AI 和 Web3 結合的領域。隨著這些領域與實體經濟融合加深，孿生數字資產會展現出強大的生命力，深植於中國科技創新的驅動力。

此外，對於已經 ABS 化的傳統資產，再做 RWA 要避免“拿著錘子找釘子”，應該發揮技術鏈上可追蹤和 7×24 小時交易的特點。如果未來科技屬性強的股權資產能實現 7×24 小時交易，就有可能吸引全球金融流動性，帶動科技產業大踏步發展。

落地路徑與行業展望

姚世佳：聊完資產，最後簡單聊聊路徑。請趙英律師談談，資產在落地時，什麼樣的清結算路徑比較符合監管框架？是使用 CBDC、國際穩定幣還是法幣？

趙英：按照目前“42 號文”的要求，整體路徑分成境內、境外兩段。境內主要是做資產篩選、確權、盡調、審計及上鏈，完成之後向證監會報備；拿到備案之後在境外重點進行區塊鏈選型、Token 發行，中間還涉及 SPV 的設立。

至於結算路徑，因為是在境外實現，只要結算方式符合當地監管要求即可。無論是穩定幣、法幣還是代幣化存款，都是可行的選擇。但資金最後融資回到境內，按照目前的邏輯一定是以法幣（人民幣或其他外匯）的形式，通過傳統外匯渠道或 mBridge（多邊央行數字貨幣橋）回去。

姚世佳：謝謝趙英律師，今天論壇一路聊下來機遇大於挑戰。最後一個簡短的問題，在未來一年裡，各位在中國資產通過 RWA 出海的框架下，最期待發生的事情是什麼？

喬喆沅：最期待的是有項目真正拿到備案審批，能看到走完全流程的成功案例，並獲得海外投資人的廣泛認可。

趙鹞：從金融市場角度來說需要安全資產，希望通過 RWA 上鏈，能把新型金融市場形成底層支撐。

陳斌：我想的不是一年，是更遠一點。區塊鏈技術強調共識，我希望在未來能形成對中國 RWA 資產的共識，就像當年的“熊貓債”一樣，讓中國資產普遍被全球投資者接受。

趙英：業務常態化推廣後，希望看到越來越多中國境內資產通過合規渠道到香港發行 RWA，以此吸引更多國際資本流入香港，形成良性互動。

姚世佳：謝謝在座的四位嘉賓，今天的圓桌論壇到此結束。