CoreWeave (CRWV) 如何成為 AI 熱潮中最昂貴的壓力測試

當領先的人工智慧公司持續加快新聞與產品發布的潮流——而這些創新將從根本上改變我們與尖端科技的互動方式——有些事情依然永恆。首當其衝的是：一間公司的財務健康的基本原則。

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在本專欄中，我將帶你深入了解支撐AI革命的基礎設施——那些使一切成為可能的數據中心。具體來說，我將聚焦於 CoreWeave CRWV +5.78% ▲ ，這家由加密礦工轉型為AI超級擴展商的公司，於2025年3月在納斯達克（NDX）完成首次公開募股（IPO），股價曾一度飆升。如今，它面臨越來越多的逆風，這個故事既引人入勝，也具有啟示意義。

CoreWeave的演變很容易激發下一季《億萬》劇集的靈感——是早期的幾季，而非後來零散的幾季。演員陣容遠不止創始人：如Nvidia NVDA +0.22% ▲ 這樣的科技巨頭、OpenAI、較為低調但至關重要的微軟 MSFT +0.93% ▲ ，以及華爾街一些最具策略性的金融家，包括Blue Owl OWL -0.67% ▼ 和Blackstone BX +2.02% ▲ 。還有一次失敗的收購案——關鍵供應商Core Scientific CORZ +4.38% ▲ ，緊張的貸款方，甚至上週六剛提起的集體訴訟。

本質上，這場戲的核心是個熟悉的真理：一家公司必須要么產生可持續的利潤——要么不斷籌資，直到達到盈利。

CoreWeave的崛起建立在策略性救命稻草之上

CoreWeave作為一個AI超級擴展商崛起，得益於與Nvidia的關鍵合作，當時許多競爭對手都難以獲取最新的高性能芯片。Nvidia不僅是供應商，還是首次公開募股前的投資者，持有CoreWeave不到6%的股份。

這份支持在IPO過程中起到了決定性作用。當路演期間公開市場需求減弱——迫使公司將目標股價從每股51美元下調至40美元，並縮減募資規模——Nvidia作為主投方，承諾投資2.5億美元。黃仁勳在一月再次回歸，注資20億美元，用於支持CoreWeave的積極擴張。少有公司能像Nvidia這樣既是供應商又是客戶，提供如此配合的支持。

OpenAI很快加入，簽下一份價值110億美元的合約，幫助CoreWeave擴展客戶群，擺脫對單一大客戶的依賴。作為交易的一部分，CoreWeave以IPO價格向OpenAI發行了3.5億美元的股權。值得注意的是，這個最初的關鍵客戶是微軟——它本身也是OpenAI的早期戰略投資者。

結果是一家與少數強大利益相關者緊密相連的公司。CoreWeave的成長並非靠內部產生的現金流，而是依靠持續且重要的外部支持。雖然這種結構具有戰略價值，但也使公司處於財務脆弱而非獨立的狀態。

融資引擎開始出現裂痕

上週五，CoreWeave的股價下跌8%，原因是有報導指出Blue Owl正難以為一筆40億美元的融資方案吸引投資者需求。由於CoreWeave尚未獲得投資級評級，債市的需求有限。該公司目前評級為B+，反映出其尚未盈利，以及為支持一個55億美元的巨額積壓項目而建設新數據中心所需的資金日益增加。

壓力正在增大。Blue Owl的5億美元過橋貸款將於三月到期，投資者將密切關注其再融資或償還情況。同時，管理層預計2026年資本支出將超過200億美元，這在任何標準下都是一筆龐大的數字。

由於信用評級低於投資級，且融資需求不斷攀升，CoreWeave若想實現其激進的擴張計劃，必須尋找替代資金來源。

法律風暴籠罩CoreWeave

更糟糕的是，就在有關融資困難的報導曝光後僅一天，一宗證券欺詐集體訴訟便對CoreWeave提起。控訴指公司誇大了其擴展能力，特別是未披露德州Denton數據中心集群的重大施工延遲——該地點對完成與OpenAI的主要合約至關重要。根據起訴書，這些延遲對CoreWeave的成長故事和運營能力具有重大影響。

Denton集群的基礎設施供應商Core Scientific——也是CoreWeave曾試圖收購但未成功的公司——據報導已提前發出延遲通知。然而，管理層在2025年第三季財報電話會議中僅提及“與第三方數據中心開發商相關的延遲”，未提供進一步細節。

如果指控成為事實，這可能比短期融資困難更具破壞性。資金可以以一定價格籌集，但一旦信譽受損，則遠比再融資更難。

供應與現實的碰撞時刻

另一個關鍵點是IPO後所有權動態的轉變。雖然此次發行幾乎全部是原始股，但CoreWeave實施了一個異常短暫的IPO後鎖定期，於2025年8月到期。

市場反應迅速且具有指示性。在鎖定期到期的兩天內，股價下跌約33%。雖然這種結構的細節值得專欄深入探討，但結論很明確：如此劇烈的下跌表明，股市供應突然激增，超過了需求。

當內部人士急於退出——而市場難以吸收這一交易量——這幾乎不是對公司短期基本面的信心投票。

所有目光都聚焦於周四的財報電話會議

CoreWeave的演變是一個在紀律經營方面的精彩案例——一家公司成功從加密礦業轉型，成為全球AI基礎設施的基石。其營收表現令人震驚。CRWV的收入同比激增134%，從2024年第三季的5.84億美元升至2025年第三季的13.6億美元，並且客戶名單日益擴大。

但故事正在轉變。現在的焦點是盈利路徑、資產負債表的強度，以及長期的信用狀況。故事已經從高速增長回歸到擴展資本密集型基礎設施企業的基本面。

本週四，當CoreWeave公布2025年第四季財報時，分析師和投資者將尋求明確答案——不僅是收入的動能，更是公司能否將非凡的增長轉化為可持續的財務基礎。

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