黃金突破震蕩區間，避險回歸定價核心

2月23日，現貨黃金突破2月份的震盪區域上沿5200美元/盎司，連續三周錄得上漲。黃金本輪上漲主要受避險情緒推動。首先是，中東局勢顯著升溫，美伊對峙從外交施壓轉向實質性軍事部署。美國在阿拉伯海、霍爾木茲海峽周邊正集結兩支航母戰鬥群，這是自2000年代初以來最大規模的軍事部署，伊朗則以實彈演習短暫關閉霍爾木茲海峽作出回應。特朗普給出“10到15天”的談判期限，市場對中東爆發有限軍事衝突的概率定價迅速上升。

其次是2月20日，美國最高法院裁定特朗普依據《國際緊急經濟權力法》（IEEPA）徵收全球關稅的行為違憲，後者隨即動用《1974貿易法案》第122條款宣布對全球重新加徵10%關稅（於2月24日生效，15%關稅時間表尚未確定）。不過，該政策僅能維持150天，後續是否推出新的關稅措施以及能否獲得國會支持，仍存在顯著不確定性。

在上述雙重不確定性推動下，黃金價格顯著走強。美元指數階段性走弱，美國資產風險溢價上升，貴金屬成為資金對沖政策風險與地緣衝擊的主要載體。而期權市場看漲結構活躍，隱含波動率抬升，結構性對沖機制進一步放大了價格彈性。

但與此同時，黃金基本面出現了一些微觀異動。俄羅斯1月抛售30萬盎司黃金（9.33噸），而且市場流出的克里姆林宮內部備忘錄顯示，俄方考慮將回歸美元結算體系作為結束俄烏衝突協議的一部分。此外，全球央行購金在2025年12月驟降至22噸，遠低於過去12個月52噸的均值。

戰略儲備配置敘事短暫降溫，黃金重新回歸傳統避險定價框架

四年前的今天（2月24日），俄烏衝突爆發。隨後俄羅斯外匯儲備被凍結，全球央行的去美元化與戰略儲備成為本輪黃金牛市的核心邏輯。各國央行（尤其新興市場）將黃金視為獨立於任何政府信用的中立抵押品，以對沖美元體系被武器化的風險。這一敘事將黃金從傳統的利率敏感型資產，提升為具有戰略儲備屬性的類主權資產。