從空投到股票型代幣：區塊鏈所有權的新时代

最近，Uniswap極為遲緩地啟動手續費切換的事實，震撼了加密行業。自2020年空投以來，經過五年以上，終於為代幣持有者打開了獲取獎勵的道路。然而，這個看似簡單的決定背後，卻存在著股票與代幣之間深刻的矛盾。解決這一矛盾，正是2026年加密產業的最大主題。

Uniswap五年迷失所揭示的根本矛盾

Uniswap遲遲未能啟動手續費切換的原因是什麼？這不僅僅是技術上的挑戰，更是鏈上世界與鏈下法律體系的衝突。

理論上，UNI代幣持有者是該協議的「所有者」，治理權也由他們掌握。最終，UNIfication提案以超過6200萬票的支持獲得通過。然而，實際上，長期以來，協議的運營公司一直通過股權從前端手續費中吸取所有價值，形成了一個結構。

也就是說，股東與代幣持有者爭奪同一利益源的局面長期存在。這個問題多年間不斷惡化，甚至波及到幾乎所有能產生收益的協議。

行業內提出了多種解決方案，但大致可分為兩個極端。一方面是「完全廢除股票，將所有所有權鏈上化」；另一方面則是「完全放棄代幣，回歸傳統股權結構」。但兩者都存在重大缺陷。

為何僅靠股票或僅靠代幣都不可行

完全鏈上化的陷阱

理論上，智能合約可以取代股東協議，鏈上餘額取代股權結構，治理代幣取代董事會投票。這樣的世界，所有權透明、即時結算——聽起來理想。

但現實並不如此。只要鏈下法院仍是最終仲裁者，單純鏈上化無法根本解決問題。

例如，假設你持有由智能合約發行的不動產NFT，契約上你是土地所有者，但如果鏈下登記簿與之不同，當警察來通知你搬遷時，即使出示NFT也幫不了忙。

完全「無股、純代幣」的方案，只在有限情況下可行，比如比特幣、某些公共鏈、完全自律的DeFi協議——這正是比特幣最初理想的樣子——不可被審查、不可被扣押的系統。

但大多數項目，尤其是Web2或Web2.5企業，擁有鏈下資產、客戶、支付、運營。對這些來說，完全鏈上化是不可能的選擇。

完全廢除代幣的代價

另一端的極端是，許多項目（實際上大多數公司）決定完全放棄代幣，通過股權融資，建立產品，避免代幣可能帶來的監管麻煩。

確實，沒有代幣，SEC就不會來找麻煩，也不用擔心治理代幣是否屬於證券，也不用操心代幣經濟或排放量。

但代價巨大：失去即時結算、透明所有權記錄、成本效率，以及調整全球社群激勵的能力。

傳統股權轉讓仍然昂貴、耗時，幾乎不對潛在投資者開放。私營企業股權的曝光仍然高昂、低效且不透明。即使到了2026年，公開股票交易流程仍遠遠落後於DeFi。

儘管代幣存在諸多缺陷，但它具有解決這些問題的潛力。代幣能實現社群所有權和用戶擁有的產品。完全放棄，等於在真正意義上退步。

法律權利：股權的隱性力量

那麼，股票與代幣究竟有何不同？理解其本質差異至關重要。

法律地位與追索權

持有股票，即擁有法律地位，可以起訴、行使權利。若董事違反信託責任、發生詐騙，有成熟的法律框架來追究。

而代幣持有者（除少數例外）幾乎沒有法律認可的權利或保護。他們只能祈禱市場能拯救自己的投資。

理論上，企業的全部預算都可以鏈上化，但如果創始人將所有決策都交由股東投票，會嚴重降低運營效率，並與團隊的願景與能力信任相矛盾。

治理的現實

股東選出董事會，批准重要交易，行使成文化的權利。而治理代幣往往只是一種支配的幻覺。

正如Vitalik指出，代幣治理存在嚴重缺陷：投票率低於10%、鯨魚操控、缺乏專業知識。很多情況下，鏈上治理變成分散的舞台劇，結果若不符合團隊意願，投票可以被忽略，實施仍需人類判斷。

法律明確的價值獲取

在併購中，股東擁有明確的法律權利來獲得利益。正如Tensor和Axelar的案例所示，代幣持有者在收購時常被完全忽視。

這種明確的利益分配法律權利，使得股票能更可靠地基於未來收益進行交易。而代幣的估值多半純粹投機，缺乏基本面支撐。

即使項目盈利，也因監管風險與信託責任衝突，難以可靠地將收益分配給代幣持有者。

更大的投資者基礎

簡而言之，股票市場的投資者池與總購買力遠超代幣市場。

美國股市規模是整個加密產業的20倍以上，全球股市則是加密產業的46倍以上。

也就是說，選擇代幣的項目，僅能獲得原本應該接觸到的潛在購買力的2%到5%。

2026年：規制明朗化帶來的股票型代幣革新

可以確定的是，2026年將成為股票型代幣的創新與實驗之年。

DTC試點計畫是美國首次允許參與者在區塊鏈上持有代幣化證券的法律權利，顯示美國資本市場基礎設施正穩步向鏈上化邁進。

實際情況包括：

• 納斯達克提出了代幣化證券交易方案
• Securitize提供完全鏈上所有權的公開股
• Centrifuge等通過SEC註冊代理人進行股權代幣化

傳統金融基礎設施與加密區塊鏈的融合，已不再是遙遠的夢想，而是當前正在發生的現實。

所有權的新框架

對於加密原生項目來說，Uniswap五年的迷失是一個警示。股票與代幣的分裂不會自動解決。需要有意的設計、明確的協議、解決利益衝突的結構。

根本上，這一衝突源於監管不確定性與法律框架的缺失。今年初，美國通過了「加密資產明確性法案」，預計將帶來期待已久的監管明確。

到年底，關於股票與代幣的討論將逐漸淡去，我們將轉而討論所有權——一種透明、可轉讓、法律保障、原生數字化的所有權。經歷空投五年的演變，區塊鏈上的所有權終於迎來了真正的轉變。