On-Chain "余额宝" Moment: The Liquidity Migration Behind the Surge of Yield-Bearing Stablecoins

作者：CoinFound

過去很長一段時間裡，穩定幣在市場中的核心角色更像是鏈上美元結算工具：它承擔交易媒介、避險資產、跨境轉帳與 DeFi 基礎流動性的職能，是加密生態中最重要的“無聲基礎設施”。但進入 2026 年後，這一賽道開始出現一場更深層的結構性分化：越來越多的資金，不再滿足於“持有美元錨定資產”，而是開始追求“持有一枚仍能繼續生息、抵押、嵌套並參與策略組合的鏈上美元資產”。

CoinFound 最新研究《鏈上“餘額寶”時刻：收益型穩定幣狂飆背後的流動性遷徙》指出，收益型穩定幣已經從邊緣品類走向高速增長。截至 2026 年 3 月中旬，全球穩定幣總市值約在 3200 億美元區間；收益型穩定幣規模約 227 億美元，較約六個月前的約 110 億美元 明顯擴張，占整體穩定幣市場的比重也由約 **4.5%**升至約 7.4%。

這並不是一次普通的市場輪動，更不是簡單的“高收益產品短期吸金”。從更深層看，這是一場圍繞 資本效率、資金控制權與鏈上資管邏輯 展開的流動性大遷徙。

收益型穩定幣為何在半年內近乎翻倍？

如果只從表面現象出發，很多人會自然得出一個簡單結論：因為它們給得更高。

但這個結論，只解釋了現象，沒有解釋結構。

因為在 2026 年 3 月的市場環境中，中心化交易所和傳統合規平台同樣能提供不低的穩定幣收益產品。頭部平台針對 USDC、USDe 等資產，在特定階段甚至能給出相當有吸引力的 APR。對普通用戶而言，這類產品還有明顯優勢：門檻更低、操作更簡單、無需管理私鑰、也不用承擔鏈上交互、Gas 成本與智能合約風險。

如果市場真的只是單純逐利，那麼理論上，資金應該更多停留在交易所理財產品中，而不是深入鏈上環境承擔更高複雜度與更高風險。
但現實恰恰相反——超過 227 億美元的資金，正在持續向收益型穩定幣遷徙。

這說明，真正驅動本輪爆發的，不是表層收益率，而是更高一層的 複合資本效率。

核心不是“高息”，而是“收益 + 流動性 + 可組合性”

傳統 CEX 生息模式，本質上更接近“靜態存款”。

用戶把資金放進去，獲得固定或浮動回報，但相應地，也交出了這筆資金的流動性與使用權。處於理財狀態的資金，通常無法再同時作為保證金去開衍生品倉位，無法繼續為 DeFi 協議提供流動性，也無法在借貸、收益拆分或槓桿循環中繼續被反覆調用。

而收益型穩定幣的底層設計，改變的正是這一點。

它把“收益權”直接封裝進代幣本身，使這類資產不只是生息載體，更是鏈上可以繼續被抵押、嵌套、借貸、交易和再組合的“動態積木”。
也就是說，用戶持有的不是一筆靜止的美元，而是一枚既能持續生息、又能繼續參與鏈上資本運作的資產。

這正是本輪流動性遷徙的真正底層邏輯：

資金看中的，不只是 4%、5%、8% 的表面收益，而是持有一枚資產的同時，依然保有其全部鏈上流動性與策略空間。

這類資產可以：

• 作為借貸協議中的抵押品
• 被拆分成本金與收益權繼續交易
• 成為衍生品保證金
• 嵌入協議金庫和 DAO 資產負債表
• 在多協議間循環放大資本效率

換句話說，收益型穩定幣不是鏈上資金的“終點池”，而是新的起跳板。

這輪遷徙的主力，不是普通散戶，而是專業鏈上資本

從資金画像看，推動收益型穩定幣狂飆的，並不是零散散戶，而更像是兩股核心力量：

1. 專業 DeFi 玩家

這類資金對“資本效率”極為敏感。
他們不滿足於單一收益，而是傾向於把收益型穩定幣作為核心抵押品，注入借貸協議或收益交易協議中，通過循環嵌套和結構化策略放大收益敞口。

在這套體系中，收益型穩定幣的重要性不只是“能生息”，而是它本身既是收益底倉，又是可調用的策略燃料。

2. 鏈上原生機構與協議金庫

DAO Treasury、協議儲備金、鏈上基金、量化做市商等機構資金，也在加速擁抱這類資產。
原因很簡單：它們需要一種既能在鏈上直接持有和調用，又具備一定收益能力、流動性效率和相對穩定性的現金管理工具。

對這些機構而言，資金不能長期沉澱在無收益的普通穩定幣裡，也不適合完全依賴 CEX 理財。收益型穩定幣的出現，恰好填補了鏈上世界中“類貨幣基金”資產的空白。

誰在承接這波百億級流動性？

從當前賽道格局看，狹義的收益型穩定幣核心玩家，主要是以 USDS / sUSDS、USDe / sUSDe 為代表的加密原生體系；而以 USYC、BUIDL、USDY 為代表的產品，則構成鏈上美元生息資產的相鄰路徑。

這兩類資產雖然都在爭奪“鏈上美元收益資金”，但它們的法律結構、合規屬性和產品定位並不完全相同。

三條主流收益路徑：錢到底從哪裡來？

這是市場最核心的問題。
227 億美元規模背後的收益，不可能憑空產生。CoinFound 研究將目前市場主流路徑概括為三類：

路徑一：RWA 映射模式

這類模式以美國短期國債、銀行隔夜回購等傳統金融資產為核心底層。
本質上，它是把現實世界裡的美元利息收益，通過信託、基金或代幣化結構，映射到鏈上。

這條路徑的特點是：

• 合規性相對更強
• 風險更接近傳統美元現金管理工具
• 收益來源清晰，主要來自美債利息與貨幣市場回報

對應圖片中第一張圖所示，這一路徑的本質就是：
錢來自現實世界的美元票息。

路徑二：Delta 中性 / 合成美元

這是加密原生色彩最強的一條路徑，也是最複雜、最具彈性的路徑。

其核心思路，是將現貨或質押資產與衍生品空頭對沖組合打包，構造出一枚近似美元錨定的合成資產。
收益主要來自：

• 底層質押收益
• 永續或期貨市場中的資金費率 / 基差收益

這一模式的代表就是 Ethena 等合成美元體系。

它的優勢在於：

• 可組合性極強
• 收益彈性更高
• 更容易嵌入 DeFi 生態

但它的收益，也更依賴市場結構、槓桿需求和衍生品流動性。
牛市中效果更強，市場冷卻時壓力更大。

路徑三：鏈上原生質押派

這一路徑直接以 PoS 公鏈的原生質押收益為底層。
發行方通過金融工程，把 ETH 等原生資產的質押回報，經過對沖和再封裝後，轉化為更穩定的美元化收益工具。

它不依賴美債票息，也不完全取決於資金費率，而是更直接地來源於區塊鏈系統本身的“共識獎勵”。

頭部格局已經形成，供給側開始集中

從當前賽道看，頭部玩家的格局已經較為清晰。

Sky（USDS / sUSDS）

Sky 是當前收益型穩定幣體系中最接近“協議內生銀行”的存在之一。
它的護城河，不只是規模，而是把穩定幣、儲蓄利率、抵押系統和 DeFi 可組合性整合在同一個協議框架中，形成了很強的系統性黏性。

Ethena（USDe / sUSDe）

Ethena 是合成美元路徑中最具代表性的玩家。
它真正的優勢，在於與 Aave、Pendle 等 DeFi 基礎設施形成了深度整合，使 USDe / sUSDe 不只是一个收益產品，更是整個 DeFi 生態中的高頻抵押品與策略資產。

Circle USYC

USYC 更接近鏈上貨幣市場基金，而非狹義收益型穩定幣本體。
它的強項不在於“收益更高”，而在於借助 Circle 的 B 端渠道和機構分發能力，在機構現金管理和保證金場景中具備極強滲透力。

BlackRock BUIDL

BUIDL 是典型的機構型鏈上基金產品。
它代表的是傳統資管巨頭把美元現金管理產品搬上鏈的路徑，更適合作為大型機構的鏈上停泊資產，而非通用支付型穩定幣。

Ondo USDY

USDY 提供的是鏈上收益票據敞口，定位更偏全球化、多鏈分發與長尾市場。
它同樣在爭奪鏈上美元收益資金，但法律屬性更接近票據型資產，而不是穩定幣本體。

市場正在結構性分化：支付層 vs 資管層

更值得關注的是，收益型穩定幣的崛起，並不意味著它們會全面取代 USDT 或 USDC。

相反，市場正在走向一種更清晰的分層：

• 傳統支付型穩定幣：進一步收斂為支付與結算層
• 收益型鏈上美元工具：逐步承接資金管理與財富儲存層

這意味著，穩定幣市場正從過去“一種資產承擔所有職能”，轉向類似傳統金融體系中的貨幣層次結構：

• 一類負責流轉
• 一類負責儲值與增值
• 一類負責機構現金管理與收益承接

收益型穩定幣，並沒有消滅傳統穩定幣，
但它們正在重塑鏈上美元資產的邊界、職能和利潤分配方式。

監管推動功能分層，息差開始重新分配

這一變化，並不只是市場自發演進，背後還有監管因素的深度推動。

隨著美國和香港穩定幣監管框架逐漸落地，支付型穩定幣被越來越清晰地限制在“支付管道”角色中。
在這種制度環境下，支付型穩定幣更強調：

• 100% 高質量流動資產支撐
• 按面值贖回
• 禁止直接向持有人支付利息

這意味著，傳統穩定幣發行人長期獨占的儲備息差，正在受到新的挑戰。

過去，普通持幣者承擔資產與信用風險，卻無法分享利息收益；而在收益型鏈上美元工具出現之後，市場開始出現一種新的利潤再分配機制：
部分原本屬於發行人的儲備收益，被重新分配給持幣者和鏈上資本。

這正是收益型穩定幣最深層的制度意義之一。

結語：鏈上“餘額寶”時刻，正在機構端先行預演

站在 2026 年 3 月的時間點回顧，收益型穩定幣過去半年撬動的 227 億美元，並不是一個孤立數字。
它背後代表的是加密世界資本意識的變化：資金不再滿足於持有一個“靜止的美元”，而是開始追求一個既能保值、又能生息、還能持續參與鏈上策略的“動態美元”。

這正是鏈上世界的“餘額寶時刻”。

它並不意味著傳統支付型穩定幣會失去地位，也不意味著所有鏈上美元都會收益化。
但它清楚地表明，未來穩定幣世界的競爭，已經不再只是規模競爭或支付網絡競爭，而是：

誰能承接鏈上財富儲存，誰能提供更高資本效率，誰能在合規與可組合性之間找到更優平衡。