Ethena USDe 脫鉤風暴：從關稅衝擊到清算連鎖的市場動盪

加密市場黑天鵝事件

2025 年 10 月 10 日深夜至 11 日清晨，加密市場經歷了史上極度動盪的一刻。從 Bitcoin 到 Ethereum 全面下挫，引發連鎖清算潮，而原本與美元掛勾的 Ethena USDe 更在 Binance 與 USDT 的交易對中一度跌至 0.65 美元。雖然隨後迅速反彈，市場恐慌深刻影響投資人信心；這場極端清算足以動搖穩定幣機制的錨定信任。

關稅消息引發避險恐慌

事件導火線源自美國總統川普再度拋出對中國商品徵收 100% 關稅的言論，此消息於亞洲盤時段激發全球市場避險情緒，BTC 與 ETH 同步暴跌，槓桿倉位遭快速清算。

USDe 首現脫鉤跡象，短時間內對 USDT 價格暴跌至 0.65 美元，對 USDC 一度觸及 0.63 美元。隔日凌晨清算浪潮前所未見，僅 24 小時內，超過 192 億美元槓桿倉位被強制結算，其中多頭損失高達 167 億美元。部分機構將 USDe 作為交叉保證金，在強制結算過程中不得不拋售 USDe 現貨，導致價格進一步下探。

流動性與槓桿的雙重壓力

USDe 的運作機制仰賴 Delta 中性策略與資金費率套利，市場穩定時，正向費率能為協議帶來穩定收益；但恐慌時期，當資金費率反轉為負值，協議需承擔額外成本，安全邊際遭侵蝕。

本次暴跌期間，市場流動性急速收縮，投資人無法在 1 美元價格吸收賣壓，脫鉤效應迅速擴大。USDe 被大量用作槓桿保證金，價格波動使持倉者需補繳保證金，進一步加劇賣壓與清算循環。

循環效應

槓桿清算不只拖累 USDe 的現貨價格錨定，亦波及衍生品市場。當永續合約價格低於現貨，Ethena 空頭部位理論上會產生浮動盈餘，令協議在數據上看似超額抵押。市場更關注可即時變現的流動性；套利者無法短時間完成贖回或調平差價時，市場信心在延遲中迅速流失，恐慌情緒開始蔓延。

Ethena 官方回應

Ethena 官方於 10 月 11 日早上 6 點發佈聲明，指出：

因極端市場波動與大規模清算，USDe 二級市場價格短暫脫鉤，但鑄造及贖回功能全程正常，協議維持超額抵押狀態。

聲明同時提及，目前永續合約仍以低於現貨的價格交易，因此協議空頭部位的未實現收益（uPNL，未實現損益）正在落實，理論上令整體抵押比率更高，然而市場反應顯示：機制健全卻難以挽回信任。

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總結

此次 USDe 脫鉤事件揭示高槓桿、跨平台關聯及流動性集中所帶來的系統性風險。在極端行情下，即使設計再精密的合成穩定幣，也難以承受資金鏈連環擠壓。未來若要真正實現穩定幣穩定，除了機制設計，更需全面升級流動性分散與風險控管；對投資人而言，這場風暴不只是價格教訓，更是對去中心化金融韌性的深刻省思。