Vừa cập nhật dữ liệu khai thác mới nhất và có điều gì đó thực sự quan trọng đang diễn ra mà phần lớn mọi người bỏ qua. Bảng cân đối kế toán kể câu chuyện thực sự.

Các thợ mỏ Bitcoin đang đối mặt với một cuộc khủng hoảng cơ bản. Chi phí sản xuất gần đạt $80K mỗi coin trong quý 4 năm 2025, nhưng BTC đang giao dịch quanh mức $68-70K. Điều đó tương đương với khoảng $19K lỗ mỗi coin khai thác. Những con số này không hợp lý, và ngành công nghiệp đã phản ứng bằng một bước ngoặt có thể là lớn nhất trong lịch sử khai thác.

Điều điên rồ là tốc độ diễn ra của chuyện này. Hơn $70 tỷ USD hợp đồng AI và tính toán hiệu suất cao đã được công bố trên các công ty khai thác niêm yết công khai. Chỉ Core Scientific đã ký hợp đồng trị giá 10,2 tỷ USD với CoreWeave trong vòng 12 năm. TeraWulf có doanh thu HPC hợp đồng trị giá 12,8 tỷ USD. Hut 8 ký hợp đồng trị giá $7 tỷ USD, kéo dài 15 năm cho hạ tầng AI. Đây không còn là các dự án nhỏ nữa.

Kinh tế giải thích mọi thứ. Cơ sở hạ tầng khai thác Bitcoin tiêu tốn khoảng $700K đến $1M cho mỗi megawatt, nhưng hạ tầng AI tiêu tốn 8-15 triệu USD mỗi megawatt. Khoảng cách là rất lớn, nhưng điểm đặc biệt là: các hợp đồng AI đang cung cấp biên lợi nhuận trên 85% với khả năng dự báo nhiều năm. Trong khi đó, giá hash đạt mức thấp kỷ lục khoảng $28-30 mỗi petahash mỗi ngày. Thợ mỏ cần điện dưới $0.05/kWh để hòa vốn. Không còn cuộc thi nào nữa.

Hãy lắng nghe những gì đang diễn ra với cơ cấu doanh thu của các thợ mỏ thực sự. Core Scientific đã có 39% doanh thu từ coloc AI. TeraWulf đạt 27%. IREN chiếm 9% nhưng đang mở rộng nhanh chóng. Đến cuối năm 2026, các công ty này có thể thu về 70% doanh thu từ hạ tầng AI, tăng từ khoảng 30% hiện tại. Họ gần như đang trở thành nhà vận hành trung tâm dữ liệu, chỉ còn khai thác bitcoin bên lề.

Nhưng có một mâu thuẫn mà không ai muốn nói đến: các thợ mỏ tài trợ cho bước ngoặt này chính là những người bảo vệ mạng lưới Bitcoin. Khi khai thác trở nên không có lợi nhuận và AI là nơi có tiền, bước đi hợp lý là chuyển vốn khỏi khai thác. Nếu đủ nhiều thợ mỏ làm vậy, độ an toàn của mạng lưới sẽ bị ảnh hưởng.

Dữ liệu về hashrate đã cho thấy điều này đang diễn ra. Mạng đạt đỉnh khoảng 1.160 exahash mỗi giây vào tháng 10 năm 2025 và kể từ đó giảm xuống khoảng 920 EH/s. Ba lần điều chỉnh độ khó liên tiếp tiêu cực. Điều này chưa từng xảy ra kể từ tháng 7 năm 2022.

Họ đang tài trợ cho quá trình chuyển đổi này như thế nào? Hai cách. Thứ nhất, nợ nần khổng lồ. IREN hiện có 3,7 tỷ USD trái phiếu chuyển đổi. TeraWulf có tổng nợ 5,7 tỷ USD. Cipher Digital phát hành 1,7 tỷ USD trái phiếu bảo đảm cao cấp vào tháng 11, và chi phí lãi hàng quý của họ tăng từ 3,2 triệu USD lên 33,4 triệu USD trong quý 4. Đây là những cược quy mô hạ tầng, không phải nợ khai thác nhỏ.

Thứ hai, họ bán bitcoin. Các thợ mỏ niêm yết công khai đã giảm kho BTC của họ hơn 15.000 coin so với đỉnh. Core Scientific đã thanh lý khoảng 1.900 BTC trị giá $175 triệu USD trong tháng 1 và dự định bán phần lớn số còn lại trong quý 1 năm 2026. Bitdeer đã về 0 trong tháng 2. Riot Platforms bán 1.818 BTC trị giá $162 triệu USD vào tháng 12. Ngay cả Marathon, nhà nắm giữ lớn nhất với 53.822 BTC, đã âm thầm ủy quyền bán toàn bộ dự trữ trên bảng cân đối của mình trong báo cáo 10-K ngày 10 tháng 3, phần nào vì khoản vay tín dụng dựa trên bitcoin trị giá $350 triệu USD của họ đã đạt 87% tỷ lệ vay trên giá trị khi giá giảm.

Thị trường đã bắt đầu định giá sự phân chia này. Các thợ mỏ có hợp đồng HPC bảo đảm giao dịch ở mức 12,3 lần doanh thu 12 tháng tới. Các thợ mỏ thuần về khai thác giao dịch ở mức 5,9 lần. Các nhà đầu tư sẵn sàng trả hơn gấp đôi để có tiếp xúc với AI, điều này càng thúc đẩy động lực chuyển hướng hơn nữa.

Về mặt địa lý, bức tranh cũng đang thay đổi. Mỹ, Trung Quốc và Nga hiện kiểm soát khoảng 68% hashrate toàn cầu, với Mỹ tăng khoảng 2 điểm phần trăm trong quý 4. Nhưng Paraguay và Ethiopia mới gia nhập top 10 quốc gia khai thác, nhờ vào hoạt động của HIVE với 300 megawatt và cơ sở của Bitdeer với 40 megawatt.

Vậy chuyện này sẽ đi về đâu? CoinShares dự báo hashrate sẽ đạt 1,8 zetahash vào cuối năm 2026 và 2 zetahash vào tháng 3 năm 2027. Nhưng điều đó giả định bitcoin sẽ phục hồi về $100K vào cuối năm. Giá hiện tại khoảng $73,21K. Nếu BTC duy trì dưới $80K, giá hash tiếp tục giảm và nhiều thợ mỏ sẽ rút lui hơn. Dưới $70K sẽ kích hoạt sự đầu hàng lớn hơn, điều này nghịch lý lại có lợi cho những người còn lại nhờ giảm độ khó.

Phần cứng thế hệ mới có thể là cứu cánh. Dòng S23 của Bitmain và SEALMINER A3 của Bitdeer đều hoạt động dưới 10 joules mỗi terahash và dự kiến sẽ đủ quy mô đến H1 năm 2026. Chúng sẽ giảm khoảng một nửa chi phí năng lượng cho mỗi bitcoin. Nhưng việc triển khai chúng đòi hỏi vốn mà phần lớn thợ mỏ đang dành cho AI.

Câu hỏi thực sự đơn giản: giá bitcoin sẽ đi về đâu? Nếu nó đạt $100K, biên lợi nhuận khai thác sẽ phục hồi và bước ngoặt AI sẽ chậm lại. Nếu duy trì ở $70K hoặc thấp hơn, quá trình chuyển đổi sẽ tăng tốc và ngành khai thác như chúng ta biết trong thập kỷ qua sẽ biến thành một thứ hoàn toàn khác. Đó là biến số quyết định liệu đây chỉ là phản ứng tạm thời hay một sự thay đổi cấu trúc vĩnh viễn.