Giảm giá của Đô la 2026: Nghiêng về chu kỳ hơn là cấu trúc

(MENAFN- ING) Liệu đồng đô la có thực sự ‘yếu’ theo lịch sử?

** Không phải theo tiêu chuẩn dài hạn.** Dù có nhiều lời đồn về việc đồng đô la yếu, nhưng theo tiêu chuẩn lịch sử, nó vẫn rất mạnh. Một trong những cách tốt nhất để đánh giá mức độ chung của đồng đô la là xem chỉ số tiền tệ trọng số thương mại điều chỉnh theo mức giá tiêu dùng tương đối – hay còn gọi là tỷ giá ‘thật’ thay vì tỷ giá danh nghĩa.

Xem xét chỉ số của Fed so sánh đồng đô la với 26 đối tác thương mại, đợt bán tháo năm ngoái mới chỉ chạm vào mức tăng gần 45% kể từ năm 2011. Không có gì lạ khi các nhà đầu tư năm ngoái tin vào thỏa thuận Mar-a-Lago nhằm làm yếu đồng đô la, khi Washington cố gắng cân bằng sân chơi toàn cầu cho các nhà sản xuất Mỹ.

Tóm lại, đồng đô la không đặc biệt yếu và có thể giảm sâu hơn nữa nếu cần thiết.

Chúng ta mới bắt đầu: Đồng đô la toàn diện, thực, trọng số thương mại đang giảm Các nhà đầu tư có đang điều chỉnh tỷ lệ phòng ngừa rủi ro USD?

** Có, nhưng chỉ từ từ.** Phòng ngừa rủi ro ngoại hối, hay quản lý rủi ro tiền tệ bởi các quản lý danh mục đầu tư, là một dòng chảy ngoại hối rất quan trọng. Mức độ bán tháo đồng đô la vào tháng 4 năm ngoái, cùng với sự phục hồi của thị trường tài sản Mỹ sau đó, đã thu hút nhiều sự chú ý đến vai trò của phòng ngừa rủi ro tiền tệ phía mua. Thời điểm đó, điều này đã được nghiên cứu trong một báo cáo của BIS, cho thấy các nhà đầu tư châu Á có ảnh hưởng lớn – mặc dù Chủ tịch Fed Powell dường như không đồng ý với kết luận của báo cáo.

Chúng tôi đồng ý với kết quả của báo cáo rằng chi phí phòng ngừa rủi ro đồng đô la cao đã giữ tỷ lệ phòng ngừa rủi ro USD của nhà đầu tư thấp, mặc dù đáng chú ý – nhìn vào mức độ phòng ngừa EUR/USD – là các nhà đầu tư còn khá ít phòng ngừa vào đầu năm ngoái. Quan điểm chung lúc đó là đồng đô la sẽ duy trì sức mạnh khi các mức thuế ảnh hưởng đến các đồng tiền của các đối tác thương mại của Mỹ. Tuy nhiên, dự đoán đó đã sai lệch.

Dữ liệu mới nhất do Ngân hàng Trung ương Đan Mạch cung cấp về các hoạt động tiền tệ của các quỹ hưu trí và nhà quản lý tài sản địa phương – một trong số ít dữ liệu về tỷ lệ phòng ngừa rủi ro ngoại hối phía mua – cho thấy tỷ lệ phòng ngừa là 72% vào cuối năm ngoái. Dữ liệu tháng 1 năm 2026 sẽ được công bố vào đầu tháng 3. Giả định của chúng tôi là yếu tố chu kỳ của việc cắt giảm lãi suất của Fed 50 điểm cơ bản so với giữ nguyên lãi suất của ECB sẽ giúp chi phí phòng ngừa rủi ro đồng đô la thu hẹp hơn nữa và tỷ lệ phòng ngừa rủi ro USD có thể tăng lên khoảng 74% vào cuối năm. Nói cách khác, sẽ có nhiều bán ra đồng đô la hơn. Việc chuyển sang trạng thái phòng ngừa quá mức 80/82% không nằm trong dự báo của chúng tôi và có thể đòi hỏi niềm tin vào đồng đô la giảm mạnh hơn nữa.

Tỷ lệ phòng ngừa USD của quỹ hưu trí Đan Mạch Liệu danh tiếng của đồng đô la như một nơi trú ẩn an toàn có bị tổn hại?

** Có, đồng đô la đã mất một phần lớn giá trị như một nơi trú ẩn an toàn** so với năm 2024. Trong biểu đồ, chúng tôi xác định một thước đo giá trị trú ẩn an toàn của đồng đô la bằng cách tính chênh lệch giữa chỉ số đô la Bloomberg với mối tương quan ba tháng với cổ phiếu Mỹ và lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ kỳ hạn 10 năm. Chỉ số càng âm, đồng đô la càng thể hiện vai trò là nơi trú ẩn an toàn, vì nó phản ứng tích cực với các đợt bán tháo cổ phiếu và lợi suất trái phiếu dài hạn cao hơn. Có hai điểm chính:

Đồng đô la đã mất một phần, nhưng không phải tất cả, giá trị trú ẩn an toàn của mình. Nếu chỉ tính mối tương quan ba tháng với S&P 500, thì là -0.25: ít tiêu cực hơn tiêu chuẩn lịch sử, nhưng vẫn có ý nghĩa thống kê.

Các mối tương quan thường mang tính chu kỳ. Biểu đồ cho thấy nhiều lần đồng đô la mất đi sức hấp dẫn như một đồng tiền phòng thủ. Chúng ta cần cẩn trọng để kết luận rằng lần này sự thay đổi là mang tính cấu trúc, chứ không chỉ chu kỳ. Tình trạng trú ẩn an toàn của đồng đô la

Chỉ số USD của Bloomberg 3 tháng tương quan với S&P 500 trừ đi tương quan với lợi suất trái phiếu chính phủ Mỹ 10 năm (thay đổi hàng ngày)

Người nước ngoài có đang bán tháo tài sản Mỹ?

** Không.** Các nhà đầu tư tư nhân – chiếm hơn 80% tổng số tài sản nước ngoài nắm giữ tại Mỹ – vẫn rất tích cực. Mức mua ròng của họ đã tăng từ trung bình 1.0 nghìn tỷ USD mỗi năm trong giai đoạn 2022-24 (88 tỷ USD/tháng) lên 1.5 nghìn tỷ USD năm 2025 (128 tỷ USD/tháng) – chủ yếu là cổ phiếu, trái phiếu kho bạc và trái phiếu doanh nghiệp. Do đó, sở hữu của nước ngoài trong toàn bộ thị trường chứng khoán Mỹ đã tiếp tục phục hồi từ mức thấp của năm 2020, đạt ước tính 20.2% tính đến tháng 9-2025, mức cao nhất trong khoảng một thập kỷ. Trừ khi có một đợt bán tháo lớn trong các khoản nắm giữ tài sản Mỹ của nước ngoài, sự yếu đi của USD có vẻ mang tính chu kỳ hơn.

Ngược lại, các nhà đầu tư nước ngoài chính thức (ngân hàng trung ương, chính phủ, quỹ quốc gia) vẫn duy trì mức độ tiếp xúc với tài sản Mỹ, giữ vị thế USD gần như không đổi kể từ năm 2020. Mặc dù đây vẫn là thái độ thận trọng, nhưng đã có cải thiện so với giai đoạn bán tháo trước năm 2020. Tuy nhiên, các nhà đầu tư chính thức đang mất dần khả năng nhìn thấy rõ trong nhóm nhà đầu tư nước ngoài.

Các nhà đầu tư nước ngoài – chủ yếu là tư nhân – vẫn mua cổ phiếu Mỹ và trái phiếu kho bạc Nếu Trung Quốc bán, điều đó có quan trọng không?

** Nếu tốc độ bán ra tăng đáng kể…** Trung Quốc (cùng với Hồng Kông) nắm khoảng 1.8 nghìn tỷ USD chứng khoán Mỹ, chỉ chiếm 5% tổng số nắm giữ của nước ngoài. Trong khi các khoản bán ròng hàng năm của Trung Quốc đã tăng từ 36 tỷ USD năm 2023 lên 145 tỷ USD năm 2025, thì tác động đến nay vẫn hạn chế.

…nhưng châu Âu còn quan trọng hơn. Châu Âu nắm 17.1 nghìn tỷ USD, chiếm 47% tổng nắm giữ của nước ngoài và liên tục là người mua ròng, tăng mua ròng hàng năm từ khoảng 0.6 nghìn tỷ USD trong cả năm 2022 và 2023 lên 0.8 nghìn tỷ USD năm 2024 và 0.9 nghìn tỷ USD năm 2025. Các dòng vốn này đã vượt qua các khoản giảm dần của Trung Quốc, khiến hành vi của các nhà đầu tư châu Âu trở thành yếu tố quyết định chính đối với thị trường Mỹ.

Một phức tạp nữa là sự giảm rõ rệt trong minh bạch của các nhà đầu tư cuối cùng: trong bốn năm qua, từ 0.3 đến 0.8 tỷ USD mỗi năm (chiếm tới 60% dòng vốn nước ngoài ròng hàng năm) đã thuộc về các trung tâm tài chính và dịch vụ ủy thác quốc tế từ châu Âu (Bỉ, Ireland, Luxembourg, Thụy Sỹ), châu Á (Singapore), và Caribbean. Điều này làm phức tạp việc xác định nguồn gốc đầu tư và cho thấy dòng chảy TIC theo quốc gia có thể che giấu các nguồn đầu tư thực sự.

Việc bán tháo của Trung Quốc được bù đắp bởi sức mạnh của châu Âu, nhưng tính minh bạch đã giảm Liệu quá trình phi đô la hóa toàn cầu có đang tăng tốc?

** Không** – ít nhất là chưa. Trong các chỉ số chính về việc sử dụng đồng đô la Mỹ – trong tài sản toàn cầu, nợ, doanh thu thị trường và giao dịch – chưa có dấu hiệu suy giảm toàn diện kể từ năm 2024. Trong một số phân khúc, năm 2025 còn cho thấy dấu hiệu tái đô la hóa. Báo cáo mới nhất của IMF COFER, hiện đã bao gồm 100% dự trữ ngoại hối toàn cầu trong quý 3 năm 2025, cho thấy tỷ lệ USD chiếm 56.9%, cao hơn một chút so với mức cuối năm 2024 đã điều chỉnh theo tỷ giá (thay đổi tỷ lệ chính phụ thuộc nhiều vào biến động tỷ giá và có thể không phản ánh đúng hành vi của các ngân hàng trung ương).

Tỷ lệ USD trong thị trường ngoại hối OTC được báo cáo là 86.8% vào giữa năm 2025, cũng là một sự phục hồi đã điều chỉnh theo tỷ giá so với năm 2024. Sự gia tăng tỷ lệ USD trong các chỉ số khác không phù hợp với giả thuyết rằng sự yếu đi của đồng đô la năm ngoái phản ánh sự mất niềm tin căn bản vào đồng đô la.

Tiến trình** của tỷ lệ USD toàn cầu qua các phân khúc chính***

Trong tương lai, các thay đổi về vai trò của đồng đô la như một đồng tiền dự trữ, nợ hoặc thanh toán sẽ diễn ra chậm và đòi hỏi sự thay đổi đồng bộ trong cách sử dụng của khu vực tư nhân, chứ không chỉ của các ngân hàng trung ương. Với dự kiến dự trữ của các ngân hàng trung ương toàn cầu sẽ tăng khoảng 0.7 nghìn tỷ USD vào năm 2026 (IMF WEO), một nửa trong số đó đến từ châu Á mới nổi, và các nhà đầu tư chính thức vẫn thận trọng với đồng đô la, tỷ lệ USD chính có thể tiếp tục giảm theo xu hướng dài hạn – nhưng điều này không nhất thiết phản ánh sự suy giảm mang tính cấu trúc.

Trong số các bằng chứng gián tiếp về quá trình phi đô la hóa và một yếu tố quan trọng cần theo dõi, chúng tôi ghi nhận tỷ lệ CNY trong phần tài trợ thương mại của SWIFT đã tăng gấp bốn lần trong bốn năm qua, lên 8.3%, cùng với việc Trung Quốc củng cố mối quan hệ thương mại với các đối tác và phát triển hạ tầng thanh toán riêng của mình.

Liệu đồng USD yếu hơn có nghĩa là triển vọng của Mỹ đang xấu đi?

** Không.** Khái niệm về tính đặc biệt của Mỹ là một đồng xu hai mặt. Đó là sự đánh đổi giữa sức hấp dẫn của Mỹ và phần còn lại của thế giới. Chủ đề về một nền kinh tế toàn cầu ‘bền bỉ’ đã hình thành từ nửa cuối năm ngoái khi các nhà đầu tư chuẩn bị cho đợt mở rộng đồng bộ đầu tiên kể từ sau cú sốc Covid, cuộc xâm lược của Nga, và các mức thuế áp dụng toàn cầu.

Sự lạc quan toàn cầu này đã thúc đẩy dòng chảy danh mục vào các cơ hội theo chu kỳ như thị trường mới nổi. Theo dõi dòng chảy vào hai ETF lớn nhất hướng tới thị trường cổ phiếu EM cho thấy dòng vốn tích lũy mạnh nhất trong hơn một thập kỷ. Các dòng chảy vào thị trường mới nổi thường đi kèm với đồng đô la yếu hơn. Không phải là triển vọng của Mỹ đang xấu đi. Chỉ là lần này, có nhiều cơ hội hấp dẫn hơn ở nước ngoài. Chủ đề này phù hợp với xu hướng giảm nhẹ của đồng đô la.

Dòng chảy vào hai ETF lớn nhất của thị trường EM

DXY so với dòng chảy vào IEMG và VWO – các ETF cổ phiếu thị trường mới nổi

Điều gì sẽ cho thấy nhu cầu của nước ngoài đối với trái phiếu kho bạc Mỹ đang giảm?

Ngoài dữ liệu dòng chảy thực tế, có bốn điều cần chú ý:

A ** Mở rộng chênh lệch swap**, dựa trên giả thuyết rằng việc bán ròng trái phiếu kho bạc khiến lợi suất giao dịch cao hơn so với lãi suất SOFR. Việc phân biệt rõ ràng điều này khá khó, nhưng đó có thể là một tín hiệu.

Sự đặc biệt rõ ràng của đường cong lợi suất, hoặc là kỳ hạn 5/10 năm hoặc 5/30 năm. Ý tưởng là phần đầu của đường cong được bảo vệ bởi mức lãi suất quỹ, trong khi các kỳ hạn dài hơn bị mất điểm neo, dễ bị áp lực bán tháo hơn. Một lần nữa, đây là vấn đề phân biệt.

Có dữ liệu đấu thầu có thể rất hữu ích. Gọi là “** đấu thầu gián tiếp**” là phần mà khu vực chính thức tham gia, thường là các ngân hàng trung ương và các tổ chức tương tự. Tuy nhiên, đây không phải là thước đo tốt nhất, vì các ngân hàng trung ương có các cách khác để tham gia. Dù sao, chúng ta cũng cần theo dõi bất kỳ sự sụt giảm nào của đấu thầu gián tiếp, ít nhất như một dấu hiệu của áp lực bán của các nhà đầu tư chính thức (nước ngoài).

Nếu có sự bán tháo gây mất ổn định của nước ngoài, điều đó có thể thể hiện rõ qua hoạt động của thị trường. Các mức giá chào mua/bán rộng hơn và/hoặc khối lượng nhỏ hơn có thể là kết quả điển hình. Một phần trong số này sẽ phản ánh trong các chỉ số như Chỉ số Trái phiếu Chính phủ Mỹ của Bloomberg. Đấu thầu gián tiếp tại kỳ đấu giá trái phiếu 30 năm của Mỹ Điều gì có thể khiến chúng ta sai lầm?

Điều gì có thể gây ra một đợt bán tháo mang tính cấu trúc hơn nữa đối với đồng đô la? Chúng tôi không tin rằng các nhà đầu tư châu Âu sẽ rút toàn bộ tài sản Mỹ của họ mà không có lý do chính đáng. Cộng đồng này dựa trên lợi nhuận kỳ vọng, không phải chính trị.

Ngoại trừ ý nghĩ phi thực tế rằng Mỹ có thể áp dụng kiểm soát vốn, có thể năm nay sẽ là năm của sự độc lập của Fed. Sự độc lập của Fed là nền tảng của ổn định tài chính toàn cầu, và nếu Fed bị coi là cắt giảm lãi suất không phù hợp, chúng ta có thể thấy một đợt chạy khỏi đồng đô la. Điều này sẽ thể hiện qua việc lãi suất thực của Mỹ trở lại âm.

Một rủi ro khác có thể nằm trong câu chuyện tài chính của Mỹ. Một sự kết hợp của thâm hụt lớn kéo dài và việc phát hành trái phiếu kho bạc nhiều hơn có thể làm giảm đi sự an toàn mang tính cấu trúc của Mỹ. Nếu điều này xảy ra cùng với việc các nhà đầu tư nước ngoài tham gia ít hơn vào thị trường chứng khoán Mỹ, khả năng điều chỉnh giá của USD sẽ tăng lên đáng kể.

Lãi suất thực âm sẽ gây áp lực lớn lên đồng đô la 10 Nếu bạn dự đoán đồng đô la giảm theo chu kỳ, nó có thể giảm bao xa?

Quan điểm cơ bản của chúng tôi về đồng đô la là giảm giá trong phần còn lại của năm 2026. Việc phòng ngừa rủi ro USD dự kiến sẽ duy trì tốt nhờ lãi suất đầu vào thấp hơn (chúng tôi dự đoán Fed cắt giảm hai lần trong năm nay), và tốc độ tăng trưởng của Mỹ chậm lại trong nửa cuối năm sẽ, theo chúng tôi, phù hợp với các số liệu tích cực của khu vực euro, nâng tỷ giá EUR/USD.

Chúng tôi không kỳ vọng đợt giảm giá của đồng đô la năm nay sẽ lớn bằng năm 2025, nhưng các rủi ro liên quan đến Mỹ – từ định giá cổ phiếu đến rủi ro tài chính và chính trị trước cuộc bầu cử giữa kỳ – vẫn còn, khiến đồng đô la có khả năng giảm thêm. Chúng tôi đặt mục tiêu 1.22 trong EUR/USD vào cuối năm.

Dự báo tỷ lệ EUR/USD của chúng tôi so với đỉnh biến động

MENAFN23022026000222011065ID1110778182