Tài Chính Nói| Y Phương Sinh Vật A+H hai địa phương niêm yết, chỉ có thể giải quyết cấp bách

Cách đây vài ngày, Yifang Biotech đã chính thức nộp đơn đăng ký niêm yết lên Sở giao dịch chứng khoán Hồng Kông, dự kiến xây dựng nền tảng niêm yết “A+H” ở hai nơi. Điều đáng chú ý là dự báo kết quả hàng năm 2025 của công ty được tiết lộ đồng thời phủ bóng lên quá trình này.

Yifang Biotech dự kiến doanh thu 37,2452 triệu nhân dân tệ vào năm 2025 và khoản lỗ lợi nhuận ròng thuộc về công ty mẹ khoảng 292 triệu nhân dân tệ. Năm 2025 là năm đầu tiên thương mại hóa các sản phẩm kép của công ty. Mặc dù hai sản phẩm cốt lõi là befotinib và gsolexel đã được đưa vào danh mục bảo hiểm y tế, nhưng dữ liệu doanh thu hàng năm dưới 40 triệu nhân dân tệ cho thấy khả năng hưởng lợi cổ phần cuối cùng của công ty theo phương thức “mượn tàu ra khơi” thấp hơn nhiều so với kỳ vọng của thị trường.

Tình thế tiến thoái lưỡng nan về thương mại hóa

Mức doanh thu 37,2452 triệu nhân dân tệ của Yifang Biotech vào năm 2025 vẫn thấp hơn mức nhạy cảm là “doanh thu 100 triệu nhân dân tệ” trên Hội đồng Đổi mới Khoa học và Công nghệ, và nó thậm chí còn khác hơn so với kỳ vọng thương mại hóa của việc niêm yết befotinib và gsolexel. “Vốn chủ sở hữu ròng” của hai sản phẩm cốt lõi này tương đối mỏng, có nghĩa là tỷ lệ chuyển đổi khối lượng của chúng trên thị trường đầu cuối không cao.

Lý do cho điều này là mô hình kinh doanh của Yifang Biotech phụ thuộc nhiều vào đối tác. Quyền thương mại hóa của befotinib và gsolese lần lượt được cấp cho Beida Pharmaceutical và CP Tianqing, và công ty chỉ nhận được khoản thanh toán trước, thanh toán cột mốc và tiền bản quyền.

Yifang Biotech nói với các phóng viên Jiemian News,“Vì thành phần cấp phép công nghệ và thu nhập hợp tác kỹ thuật thay đổi theo từng năm nên quy mô doanh thu liên quan dao động là điều bình thường.”

Doanh thu không đạt kỳ vọng, điều này trực tiếp dẫn đến việc mở rộng quy mô thua lỗ một cách cứng nhắc. Yifang Biotech dự kiến khoản lỗ lợi nhuận ròng thuộc về công ty mẹ là 292 triệu nhân dân tệ vào năm 2025, mở rộng hơn nữa so với khoản lỗ 240 triệu nhân dân tệ vào năm 2024 và lỗ ròng hơn 304 triệu nhân dân tệ sau khi trừ đi các tổ chức phi lợi nhuận. Doanh thu thương mại hóa không chỉ không trang trải được đầu tư R&D cao, mà thậm chí còn khó pha loãng chi phí hoạt động cơ bản, và điểm hòa vốn của công ty đã bị trì hoãn rất nhiều.

Đối mặt với thua lỗ liên tục mở rộng, “hiệu suất chi phí” của đầu tư R&D đã bắt đầu được thị trường xem xét kỹ lưỡng và Yifang Biotech dường như đã tạm thời giảm cường độ R&D của mình. Chi phí R&D của công ty trong ba quý đầu năm 2025 giảm xuống còn 190 triệu nhân dân tệ, giảm gần 100 triệu nhân dân tệ so với cùng kỳ năm ngoái, nhưng giá trị tuyệt đối vẫn gấp 6 lần doanh thu cùng kỳ.

Ngoài ra, việc thúc đẩy thương mại hóa và điều chỉnh mức độ ưu tiên của các đối tác tạo thành một biến số bên ngoài không thể kiểm soát được về mặt doanh thu của Yifang Biotech. Mặc dù các đối tác đều là các công ty dược phẩm hàng đầu trong nước nhưng công ty không thể trực tiếp kiểm soát việc phân bổ nguồn lực marketing.

Đánh giá từ tình hình năm 2025, dưới sự cạnh tranh khốc liệt của thị trường, các đối tác có thể không tập trung vào việc quảng bá hai sản phẩm, hoặc doanh số bán hàng đầu cuối có thể gặp phải sự kháng cự đáng kể như chiến tranh giá. Mặc dù mô hình “chuyển nhượng quyền bán hàng” nhẹ về tài sản này giúp giảm chi phí trực tiếp để xây dựng đội ngũ bán hàng tự xây dựng, nhưng nó đặt Yifang Biotech vào vị trí thụ động về mua lại dòng tiền.

Tiền cần được bổ sung

Trong khi khoản lỗ đang mở rộng, dự trữ tiền mặt của Yifang Biotech tiếp tục cạn kiệt.

Tính đến ngày 30 tháng 9 năm 2025, số dư tiền và các khoản tương đương tiền trên sổ sách của Yifang Biotech là 670 triệu nhân dân tệ, giảm thêm so với 740 triệu nhân dân tệ cùng kỳ năm ngoái. Xét rằng dòng tiền ròng từ hoạt động kinh doanh trong ba quý đầu tiên là -160 triệu nhân dân tệ, dự trữ vốn hiện tại chỉ có thể duy trì hoạt động bình thường của công ty trong khoảng 2 ~ 3 năm và điều này vẫn chưa được đưa vào đỉnh chi tiêu sắp tới do các thử nghiệm lâm sàng giai đoạn III toàn cầu của hai loại thuốc cốt lõi mang lại.

Có nguy cơ không phù hợp giữa chi phí thử nghiệm lâm sàng giai đoạn cuối đắt đỏ và dự trữ tài chính. Theo Yifang Biotech, số tiền huy động được trong đợt IPO cổ phiếu Hồng Kông này sẽ tập trung vào việc quảng bá lâm sàng D-0502 và D-2570, cả hai đều đang trong giai đoạn đăng ký lâm sàng với mức tiêu thụ vốn lớn nhất. Theo biên bản trao đổi nhà đầu tư trước đó, Yifang Biotech D-0502 đã thực hiện thử nghiệm lâm sàng giai đoạn III ở Trung Quốc và D-2570 cũng đã bắt đầu thử nghiệm giai đoạn III đối với bệnh vẩy nến.

Việc niêm yết của Yifang Biotech tại Hồng Kông về mặt chiến lược là một “nguồn tài chính phòng thủ” dựa trên sự an toàn của chuỗi vốn. Tình hình thua lỗ hiện tại được tiết lộ trong dự báo hiệu suất của công ty cho thấy việc dựa vào quá trình tạo máu của chính mình để hỗ trợ nghiên cứu và phát triển tiếp theo là không còn thực tế và cửa sổ tái cấp vốn của Hội đồng Đổi mới Khoa học và Công nghệ A-share không thân thiện với các doanh nghiệp thua lỗ. Do đó, việc mở cửa kênh tài chính của chứng khoán Hồng Kông đã trở thành một động thái quan trọng để ngăn chặn sự cạn kiệt thanh khoản.

Chen Li, một nhà phân tích dược phẩm, nói với Jiemian News: “Trong bối cảnh đệm an toàn dòng tiền đang dần mỏng đi, Yifang Biotech cần khẩn trương huy động vốn thông qua IPO cổ phiếu Hồng Kông để đảm bảo rằng đường ống cốt lõi sẽ không bị gián đoạn hoặc bán do sự đứt gãy của chuỗi vốn, và sự cấp bách về tài chính này có thể buộc công ty phải thỏa hiệp về giá của đợt chào bán.”

Đồng thời, những nhược điểm của mô hình kinh doanh “mượn thuyền ra khơi” về kiểm soát dòng tiền càng làm trầm trọng thêm áp lực lên vòng quay vốn của Yifang Biotech. Công ty dựa vào các đối tác để giải quyết các khoản thanh toán và cổ phiếu quan trọng, làm cho chu kỳ thu nợ của công ty phụ thuộc vào các quy trình và mong muốn của con người. Nếu các đối tác trì hoãn thanh toán hoặc đàm phán lại các điều khoản thương mại do điều chỉnh chiến lược của riêng họ, Yifang Biotech sẽ phải đối mặt với rủi ro dòng tiền.

Ngoài ra, biến động tỷ giá hối đoái và chi phí tuân thủ phân bổ quỹ xuyên biên giới cũng làm tăng thêm sự phức tạp cho việc quản lý quỹ của Yifang Biotech. Là doanh nghiệp muốn niêm yết cổ phiếu H sau khi niêm yết cổ phiếu hạng A, việc chuyển tiền trong và ngoài nước phải tuân thủ nghiêm ngặt các quy định về ngoại hối.

Hiện tại, Yifang Biotech chủ yếu hoạt động ở Trung Quốc đại lục, nhưng sự phát triển của các thử nghiệm lâm sàng toàn cầu liên quan đến một lượng lớn các khoản thanh toán bằng ngoại tệ. Trong báo cáo quý III năm 2025, mặc dù lỗ tỷ giá hối đoái của công ty không gây ra tác động lớn, nhưng với việc mở rộng quy mô lâm sàng ở nước ngoài, rủi ro tỷ giá hối đoái có thể làm xói mòn dự trữ vốn. Làm thế nào để nâng cao hiệu quả sử dụng vốn dưới tiền đề tuân thủ là bài toán chiến thuật mà ban quản lý cần giải quyết.

Cân bằng lợi ích của cổ đông

Hiện tại, logic định giá của các công ty công nghệ sinh học không có lợi nhuận (18A) trên thị trường chứng khoán Hồng Kông tương đối khắc nghiệt và nhìn chung có mức chiết khấu đáng kể so với cổ phiếu A.

Yifang Biotech vẫn chưa tiết lộ phạm vi giá phát hành cụ thể và thị trường dự đoán rằng giá phát hành cổ phiếu H của nó vẫn có thể thấp hơn đáng kể so với giá thị trường hiện tại của cổ phiếu A. Nếu có sự đảo ngược định giá nghiêm trọng, nó sẽ trực tiếp làm giảm vốn hóa thị trường tổng thể của công ty. Hơn nữa, phương thức tài trợ “giá theo khối lượng” này chắc chắn là một tác hại tiềm ẩn đối với lợi ích của các cổ đông vừa và nhỏ.

Với sự dịch chuyển đi xuống của trung tâm định giá của Hội đồng Đổi mới Khoa học và Công nghệ A-share, khoản lỗ trước của Yifang Biotech đã làm suy yếu hơn nữa khả năng thương lượng của nó trên thị trường vốn. Khoản lỗ 292 triệu nhân dân tệ đã làm mất hiệu lực của phương pháp định giá PE truyền thống và các nhà đầu tư chỉ có thể dựa vào giá trị hiện tại ròng (rNPV) của đường ống hoặc bội số của dự trữ tiền mặt để định giá.

Do đó, sự thành công của các đợt IPO cổ phiếu Hồng Kông phụ thuộc nhiều hơn vào việc liệu Yifang Biotech có thể chứng minh giá trị lâm sàng khác biệt và tiềm năng thị trường toàn cầu của mình với các nhà đầu tư quốc tế hay không. Công ty cho biết việc gây quỹ ở Hồng Kông sẽ chủ yếu được sử dụng cho việc phát triển lâm sàng giai đoạn cuối của đường ống lõi D-0502 và D-2570. Công ty cũng tập trung vào những lợi thế khác biệt của D-0502 và D-2570, cố gắng thu hút các nhà đầu tư nền tảng thông qua câu chuyện “Tốt nhất trong lớp”.

Mặc dù dữ liệu tạp chí JAAD được ban quản lý của Yifang Biotech trích dẫn trong biên bản IR rất bắt mắt, nhưng để có được sự công nhận của tổ chức trên thị trường chứng khoán Hồng Kông, cũng cần phải trả lời làm thế nào để chuyển đổi thành tích học tập thành doanh thu cấp phép hoặc bán hàng ở nước ngoài bằng tiền thật, nếu không sẽ khó có dữ liệu lâm sàng đơn giản hỗ trợ định giá cao.

Do đó, việc niêm yết cổ phiếu H của Yifang Biotech chỉ giải quyết được nhu cầu cấp bách, và việc thương mại hóa tiếp theo và thậm chí cả tiến trình lâm sàng của sản phẩm vẫn cần được quan tâm.