Mỹ tiếp tục duy trì tỷ lệ vỡ nợ vay có đòn bẩy ở mức cao: Cảnh báo rủi ro và logic truyền dẫn thị trườngTỷ lệ vỡ nợ vay có đòn bẩy (Leveraged Loans) của Mỹ liên tục vượt quá 4% trong 22 tháng, chu kỳ kéo dài này đã san bằng kỷ lục của giai đoạn khủng hoảng tài chính 2008-2009, và hiện vẫn đang tiếp diễn. Xét từ góc độ lịch sử, hiện tượng tỷ lệ vỡ nợ cao trên 4% này chỉ xuất hiện ba lần: lần đầu trong thời kỳ khủng hoảng tài chính, lần thứ hai trong giai đoạn tác động của dịch bệnh năm 2020, và lần thứ ba này — đáng chú ý là cả hai lần trước đều dẫn đến suy thoái kinh tế. Điều đáng chú ý nhất không phải là mức độ tuyệt đối của tỷ lệ vỡ nợ trong từng tháng, mà là việc trạng thái vỡ nợ cao kéo dài. Điều này có nghĩa là vấn đề ở phía tín dụng hiện tại không xuất phát từ một cú sốc thanh khoản nhất thời, mà là áp lực liên tục của môi trường lãi suất cao đối với dòng tiền của doanh nghiệp và khả năng tái cấp vốn — ý nghĩa cảnh báo của áp lực kéo dài này lớn hơn nhiều so với biến động ngắn hạn. Các khoản vay có đòn bẩy chủ yếu hướng tới các doanh nghiệp có năng lực tín dụng yếu hơn, tỷ lệ nợ cao hơn, và nhóm chủ thể này cũng là nhóm nhạy cảm nhất với biến động lãi suất trong toàn hệ thống tín dụng. Khi tỷ lệ vỡ nợ của các tài sản này duy trì ở mức cao trong thời gian dài, thường cho thấy doanh nghiệp đã không thể tự phục hồi thông qua cải thiện hoạt động hoặc tái cấp vốn, mà chỉ có thể tiêu hao dòng tiền tồn kho một cách bị động, xu hướng xấu đi của tín dụng đã khó có thể đảo ngược. Khác với cuộc khủng hoảng tài chính 2008, rủi ro trong đợt này không tập trung vào hệ thống ngân hàng trước tiên, mà chủ yếu tập trung vào các quỹ cổ phần tư nhân, trái phiếu thế chấp vay vốn (CLO) và hệ thống tín dụng phi ngân hàng. Rủi ro không bộc phát theo kiểu bùng nổ tập trung, mà được giải phóng theo cách chậm hơn, phân tán hơn. Điều này cũng giải thích tại sao dữ liệu vĩ mô có vẻ ổn định bề ngoài, nhưng áp lực phía tín dụng vẫn liên tục tích tụ — mô hình giải phóng rủi ro phân tán này làm chậm tác động trực tiếp đến kinh tế vĩ mô, nhưng không loại bỏ được các rủi ro tiềm ẩn. Theo quy luật chu kỳ kinh tế, tín dụng luôn là chỉ số dẫn đầu. Khi tỷ lệ vỡ nợ vay có đòn bẩy duy trì ở mức cao trong thời gian dài, hoạt động đầu tư, M&A và chi tiêu vốn của doanh nghiệp thường bị hạn chế, và hiệu ứng này sẽ dần lan truyền sang lĩnh vực việc làm và tiêu dùng. Do đó, dữ liệu vỡ nợ hiện tại không phải là dấu hiệu cho thấy nền kinh tế đã bước vào suy thoái, mà rõ ràng cảnh báo: nếu môi trường lãi suất cao kéo dài, khả năng suy thoái kinh tế sẽ tiếp tục tăng cao. Nói một cách dễ hiểu, nếu Cục Dự trữ Liên bang Mỹ không điều chỉnh môi trường lãi suất cao, rủi ro suy thoái hoặc thậm chí là suy thoái toàn diện sẽ tăng mạnh. Trong bối cảnh này, định giá các tài sản rủi ro sẽ trở nên khắt khe hơn, và các chiến lược đầu tư không phụ thuộc vào xu hướng thị trường, dựa trên tính ổn định dòng tiền và lợi nhuận cấu trúc sẽ chiếm ưu thế hơn trong thị trường. Hiện tượng nóng của lĩnh vực AI chính là ví dụ điển hình — mức độ sôi động cao của ngành AI thúc đẩy tăng trưởng doanh thu, cải thiện môi trường huy động vốn và mở rộng không gian thị trường, phù hợp chính xác với nhu cầu cốt lõi của thị trường hiện nay về “lợi nhuận chắc chắn”. Ngược lại, các loại tiền điện tử như Bitcoin dựa nhiều vào sự hỗ trợ của thanh khoản, khó tạo ra dòng tiền ổn định, do đó nhạy cảm hơn với biến động thanh khoản và chính sách điều chỉnh. Tuy nhiên, tôi vẫn cho rằng Bitcoin có mối liên hệ mạnh mẽ với cổ phiếu công nghệ — nếu không phải như vậy, giá của nó có lẽ đã giảm một nửa từ lâu.