Щойно я помітив щось, що тихо змінює весь ландшафт компаній у сфері криптовалютного майнінгу, і це набагато важливіше, ніж багато хто усвідомлює. Цифри розповідають свою історію: публічно зареєстровані майнери наразі втрачають приблизно 19 000 доларів на кожному виробленому біткоїні. Це не тимчасове падіння. Це системна криза, яка змушує галузь переосмислювати свою стратегію.

Ось де стає цікаво. Оператори цих криптомайнингових компаній не подвоюють свої зусилля у майнінгу. Вони різко переключаються на інфраструктуру штучного інтелекту. Ми говоримо вже про понад $70 мільярдів у сумарних контрактах на AI та високопродуктивні обчислювальні системи, які вже оголошені. Лише Core Scientific уклала контракт на 10,2 мільярда доларів із CoreWeave. TeraWulf має контрактний дохід у галузі HPC на 12,8 мільярдів доларів. До кінця 2026 року деякі з цих компаній можуть отримувати до 70% своїх доходів від послуг AI, фактично ставши операторами дата-центрів, які випадково майнять біткоїн.

Економіка тут жорстка, але зрозуміла. Інфраструктура для майнінгу біткоїна коштує приблизно $700k до $1M за мегават. Інфраструктура AI? $8M до $15M за мегават. Але тут є підступ — AI пропонує структурно вищі доходи з маржинами понад 85% і багаторічною видимістю доходів. Коли ціна хешу досягає $28-30 за петахеш на день, потрібно менше $0,05/кВт·год електроенергії, щоб залишатися прибутковим. Контракти на AI цього не мають.

Але цей перехід фінансується способами, що створюють справжню напругу. По-перше, борги. IREN має $3,7 мільярдів у конвертованих нотах. TeraWulf має загальний борг у $5,7 мільярдів. Щоквартальні витрати на відсотки Cipher Digital зросли з $3,2 млн до $33,4 млн лише у четвертому кварталі. Це не борги на рівні майнингу. Це ставки на інфраструктуру, і доходи від AI мають швидко з’явитися.

По-друге, і це критично — продажі біткоїнів. Core Scientific продав приблизно 1900 BTC на суму $175M у січні і планує ліквідувати майже все у першому кварталі. Bitdeer у лютому вивів із обігу весь свій резерв. Marathon, найбільший публічний холдинг, тихо розширив свою політику, дозволяючи продажі з усього балансу. Вони продають саме той актив, який їхні майнингові операції мають забезпечувати.

Це створює парадокс у цій трансформації. Майнери, що продають біткоїн для фінансування AI-проектів, — ті самі, що забезпечують безпеку мережі біткоїна. Коли майнінг стає збитковим і AI стає прибутковим, раціональним кроком є перенаправлення капіталу з майнінгу. Але якщо достатньо операторів криптомайнингу зроблять це, бюджет безпеки мережі зменшиться. Ми вже це бачимо — хешрейт досяг максимуму приблизно 1160 екзахешів за секунду у жовтні 2025 і з тих пір знизився до близько 920 EH/s, з трьома послідовними негативними коригуваннями складності.

Ринок уже заклав цю розкол. Майнери з укладеними контрактами HPC торгуються за 12,3x очікуваних продажів за наступні 12 місяців. Чисті майнери? 5,9x. Ринок буквально платить удвічі більше за експозицію до AI, що ще більше стимулює перехід.

Географічно ситуація також змінюється. США, Китай і Росія контролюють приблизно 68% світового хешрейту, але Парагвай і Ефіопія тепер у топ-10, завдяки окремим майнинговим операціям. Географічна консолідація реальна.

Ось ключова змінна: ціна біткоїна. CoinShares прогнозує, що хешрейт досягне 1,8 зетахешів до кінця 2026 року, якщо BTC відновиться до $100k. Якщо він залишиться нижче $80k, очікуйте більшої капітуляції майнерів. Поточна ціна близько $72,78k ставить нас у цю зону ризику. Нове обладнання, таке як S23 від Bitmain, може зменшити енергетичні витрати на один біткоїн удвічі, але для його розгортання потрібен капітал, який оператори криптомайнингу спрямовують на AI.

Індустрія увійшла у цей цикл як компанії, що забезпечували мережу і накопичували біткоїни. Вона виходить як компанії, що будують дата-центри AI і продають біткоїн для їх фінансування. Чи це тимчасово, чи назавжди — залежить цілком від одного: чи зможе біткоїн повернутися до $100k? Якщо так, маржі майнінгу відновляться, і цей перехід до AI сповільниться. Якщо ні — перехід прискориться, і сектор майнінгу, яким ми його знали, зникне у щось зовсім інше.