Фільтр вже існує. Його назва — onchain fundamentals.
Onchain fundamentals забезпечують DeFi структурну перевагу над TradFi. Це одна з причин, чому “DeFi переможе”. Водночас, ці основи важливо розуміти кожному, хто інвестує у галузь.
Останні чотири роки я занурювався у DeFi-метрики: спочатку як дослідник, а потім у DefiLlama. У цій статті я підсумував найкорисніші підходи, які засвоїв за цей час, щоб ви могли почати застосовувати їх у роботі.
Джерело: https://defillama.com/?stablecoinsMcap=true&dexsVolume=true
Чому метрики DeFi мають значення
Onchain-метрики — це прорив для оцінки криптовалют і фінансових даних загалом.
Традиційні інвестори оцінюють компанії через квартальні звіти. Наразі обговорюється перехід до піврічних звітів.
Фінансові показники DeFi-протоколів доступні у реальному часі. Сайти на кшталт DefiLlama публікують їх щодня або щогодини. Якщо потрібно відстежувати доходи щохвилини, можна запитати дані безпосередньо з блокчейна. (Корисність такої деталізації — питання, але така можливість є.)
Це — справжній прорив у прозорості. Купуючи акції публічної компанії, ви покладаєтеся на звітність менеджменту, перевірену аудиторами, із затримкою у кілька тижнів чи місяців. Оцінюючи DeFi-протокол, ви бачите транзакції безпосередньо у незмінному реєстрі у реальному часі.
Не всі криптопроєкти мають фундаментальні показники, які варто відстежувати. Memecoins, “порожні” проєкти з whitepaper і Telegram. Фундаментальні метрики там не допоможуть (хоча кількість власників може дати певний сигнал).
Протоколи, які генерують комісії, накопичують депозити та розподіляють цінність серед власників токенів, залишають слід даних, який можна відстежувати задовго до появи відповідного наративу.
Ліквідність Polymarket зростає вже кілька років — ще до того, як prediction markets стали трендом.
Джерело: https://defillama.com/protocol/polymarket
Стрімке зростання ціни HYPE минулого літа відбулося після тривалого періоду високих доходів.
Джерело: https://defillama.com/protocol/hyperliquid?tvl=false&revenue=true&fees=false&groupBy=monthly
Метрики сигналізували про майбутні зміни. Потрібно було лише знати, де шукати.
Основні метрики
Розглянемо ключові метрики для DeFi.
TVL (Total Value Locked)
TVL показує загальну вартість активів, депонованих у смартконтракти протоколу. Для кредитної платформи це застава і надані активи. Для DEX — депозити у пул ліквідності. Для блокчейна — сукупний TVL усіх протоколів на цій мережі.
Джерело: https://defillama.com/
У традиційних фінансах TVL схожий на Assets Under Management. Хедж-фонд звітує про AUM, щоб показати, скільки капіталу йому довірили клієнти. TVL виконує аналогічну функцію — показує, скільки капіталу користувачі депонували у протокол, що означає довіру до його смартконтрактів.
TVL як метрика часто критикується, і частково заслужено.
TVL не показує активність. Протокол може мати мільярди у депозитах, але генерувати мінімальні комісії. TVL також сильно залежить від цін токенів. Якщо ETH падає на 30%, кожен протокол з ETH бачить пропорційне падіння TVL, навіть якщо виведень не було.
Оскільки більшість депозитів у DeFi — це волатильні токени, TVL суттєво змінюється через коливання цін. Досвідчені аналітики використовують USD Inflows разом із TVL, щоб відокремити зміни ціни від реальної активності внесення депозитів. Ця метрика рахує різницю балансу кожного активу між днями, множить на ціну, а потім підсумовує по всіх активах. Протокол із 100% TVL у ETH після падіння ціни на 20% покаже зниження TVL на 20%, але $0 у USD Inflows.
TVL залишається корисним, якщо його показують у доларах і токенах та поєднують із метрикою активності чи продуктивності. TVL також корисний для оцінки довіри до протоколу і загального розміру DeFi. Але не варто вважати його повною картиною.
Fees, Revenue, Holders Revenue
Тут термінологія відрізняється від традиційної бухгалтерії.
Fees — це точка зору користувача. Скільки ви заплатили за використання протоколу? При обміні на DEX ви платите комісію. Вона може йти повністю провайдерам ліквідності, повністю протоколу або ділитися. Fees показує всю суму, незалежно від кінцевого отримувача. У традиційних фінансах це схоже на валову виручку.
Revenue — це частка протоколу. З усіх комісій, сплачених користувачами, скільки реально залишилось у протоколі? Це може потрапити у казначейство, команді чи власникам токенів. Revenue не враховує комісії, які розподіляються провайдерам ліквідності. Це валовий дохід протоколу.
Holders Revenue — ще вужче поняття. Відстежує лише ту частину доходу, яка доходить до власників токенів через buybacks, fee burns або прямі розподіли за стейкінг. Найближчий аналог у традиційних фінансах — дивіденди плюс викуп акцій.
Ця різниця важлива для оцінки. Деякі протоколи генерують великі комісії, але мінімальні доходи, оскільки майже все йде провайдерам ліквідності.
DefiLlama зараз публікує повні фінансові звіти для багатьох протоколів. Вони оновлюються автоматично з onchain-даних, деталізують доходи по статтях і адаптують ці метрики до стандартної бухгалтерської термінології.
Джерело: https://defillama.com/protocol/aave
До звітів додаються візуалізації потоків: від користувачів, через протокол, до різних стейкхолдерів. Варто переглянути ці дані, якщо ви хочете зрозуміти економіку конкретного проєкту.
Джерело: https://defillama.com/protocol/aave
Volume
Volume показує торгову активність. DEX volume — це сума всіх свопів на децентралізованих біржах. Perp volume — сума всіх угод на платформах perpetual futures.
Джерело: https://defillama.com/pro/97i44ip1zko4f8h
Ця метрика є індикатором загальної активності у криптовалюті. Коли люди активно використовують цифрові активи, вони ними торгують. Сплески Volume збігаються з інтересом ринку — як під час ралі, так і при панічних розпродажах.
Perp volume суттєво зріс порівняно з минулими циклами. У 2021 році perpetual-біржі майже не були помітні. Зараз платформи на кшталт Hyperliquid, Aster та Lighter генерують мільярди обсягів щодня. Темпи зростання сектора роблять історичні порівняння менш релевантними. Порівняння поточного perp volume з 2021 роком показує лише розширення сектора.
У межах категорії важливіше відстежувати ринкову частку, ніж абсолютний обсяг. Perp DEX, що зростає з 5% до 15%, дійсно набирає позиції, навіть якщо абсолютний обсяг падає. Графіки ринкової частки доступні у бібліотеці кастомних дашбордів DefiLlama.
Open Interest
Open interest показує загальну вартість відкритих деривативних контрактів. Для perp DEX це всі позиції, які ще не закриті чи ліквідовані.
Джерело: https://defillama.com/open-interest
Ця метрика — показник ліквідності для платформ деривативів. Open interest показує, скільки капіталу знаходиться у відкритих perp-позиціях.
Метрика може різко падати під час волатильності. Масова ліквідація знищує open interest за кілька годин. Відстеження відновлення після таких подій показує, чи платформа здатна відновити ліквідність, чи вона мігрувала в інше місце.
Stablecoin Market Cap
Для блокчейнів stablecoin market cap показує загальну вартість усіх стейблкоїнів, які працюють на цій мережі.
Джерело: https://defillama.com/stablecoins/chains
Ця метрика — індикатор притоку капіталу. На відміну від TVL, який змінюється разом із цінами токенів, стейблкоїни — це реальні долари (або їх еквіваленти), які користувачі перевели на блокчейн. Якщо stablecoin market cap на мережі зростає з $3 млрд до $8 млрд, це означає, що $5 млрд реального капіталу зайшло в екосистему.
З жовтня 2023 року приблизно $180 млрд зайшли у криптовалюту у вигляді стейблкоїнів. Частина цієї суми неминуче потрапляє у DeFi, стимулюючи зростання TVL, Volume та комісій. Потоки стейблкоїнів працюють як притік капіталу в економіку країни. Зростання пропозиції стейблкоїнів — сигнал надходження нового капіталу, падіння — вихід капіталу.
App Revenue & App Fees
App Revenue і App Fees — це метрики на рівні блокчейна. Вони підсумовують доходи та комісії, які генерують усі застосунки на цьому блокчейні, окрім стейблкоїнів, протоколів ліквідного стейкінгу та gas fees.
Це можна розглядати як ВВП блокчейна. Показник демонструє, скільки економічної активності реально відбувається в екосистемі.
Доходи — одні з найскладніших для фальсифікації метрик, адже вони вимагають реальних витрат користувачів, тож це високосигнальні показники для DeFi-екосистем.
Важливо: не можна оцінювати активи на основі App Revenue, якщо актив не має права на цей дохід. App Revenue і App Fees потрібні для діагностики зростання блокчейна, а не для його оцінки.
На що реально звертати увагу
Розуміння окремих метрик — перший крок. Ефективне застосування потребує системного підходу.
Я використовую триетапний аналіз:
- Пріоритет постійного, стабільного зростання
- Відстеження як stock-, так і flow-метрик
- Врахування розблокувань та стимулів
1) Пріоритет постійного, стабільного зростання
Графіки доходів із разовими сплесками та падіннями не дають інформації про стійке створення цінності. Я бачив багато протоколів, які показували рекордні тижні, але за місяць втрачали актуальність.
Важливе — стабільне зростання протягом тривалого часу. Протокол, який поступово збільшує місячний дохід із $500 тис. до $2 млн за пів року, демонструє стійкість. Той, що разово досягає $5 млн і падає до $300 тис., — це короткочасний феномен.
У криптовалютах час іде швидше. Місяць стабільного зростання тут приблизно дорівнює кварталу на традиційних ринках. Якщо протокол показує шість місяців стабільного зростання доходів, сприймайте це як компанію з шістьма кварталами покращення прибутків. Це суттєво.
2) Відстеження як stock-, так і flow-метрик
Stock-метрики (TVL, open interest, stablecoin market cap, treasury) показують, скільки депоновано. Flow-метрики (fees, revenue, volume) — скільки відбувається активності.
Потрібні обидві категорії.
Активність легше фальсифікувати. Протокол може стимулювати обсяги через винагороди чи wash trading. Тимчасові сплески трапляються постійно. Ліквідність складніше створити штучно. Щоб користувачі дійсно внесли капітал і залишили його, потрібна реальна користь чи привабливі прибутки.
Оцінюючи протокол, обирайте щонайменше одну stock- і одну flow-метрику. Для perp DEX — open interest і volume. Для кредитного протоколу — TVL та fees. Для блокчейна — stablecoin market cap та app revenue.
Якщо обидві категорії зростають, протокол справді розвивається. Якщо зростає лише активність, а ліквідність стоїть на місці — варто розібратися глибше. Можливо, це штучний ефект. Якщо зростає лише ліквідність, а активність ні — депозити можуть бути від кількох великих гравців.
3) Врахування розблокувань та стимулів
Розблокування токенів створює тиск на продаж. Щотижня, коли протокол випускає розблоковані токени, частина з них продається. Ці продажі потрібно компенсувати попитом, інакше ціна впаде.
Перед інвестуванням перевірте графік розблокувань. Протокол, у якого вже циркулює 90% токенів, має мінімальний ризик подальшої диляції. Якщо циркулює лише 20%, а через три місяці очікується масове розблокування — ситуація зовсім інша.
Так само високі доходи виглядають менш переконливо, якщо протокол роздає більше токенів у вигляді стимулів, ніж отримує від користувачів. DefiLlama показує це через метрику Earnings, яка віднімає витрати на стимули з доходу. Протокол може генерувати $10 млн річного доходу, але виплатити $15 млн у токенах.
Стимули — це допустима стратегія зростання, часто необхідна на ранніх етапах розвитку протоколу, але вони створюють тиск на продаж, який потрібно компенсувати.
Де дізнатися більше
Огляд охоплює метрики, які зустрічаються найчастіше. Дослідження може бути набагато глибшим.
Я опублікував повний майстер-клас по DefiLlama на YouTube із детальним розглядом платформи: як шукати недооцінені протоколи, оцінювати блокчейни, знаходити нові проєкти та уникати типових аналітичних помилок. Дивіться тут.
Для постійних гайдів по аналізу DeFi, побудові портфеля та onchain-дослідженнях я регулярно публікую матеріали на своєму Substack newsletter.dynamodefi.com.
Дані вже доступні. Питання лише в тому, чи будете ви їх використовувати.
Відмова від відповідальності:
- Стаття передрукована з [patfscott]. Всі авторські права належать оригінальному автору [patfscott]. Якщо маєте заперечення щодо цього передруку, зверніться до команди Gate Learn, і вони оперативно розглянуть питання.
- Відмова від відповідальності: Всі думки та погляди у цій статті належать виключно автору й не є інвестиційною порадою.
- Переклад статті на інші мови здійснює команда Gate Learn. Якщо не зазначено інше, копіювання, розповсюдження чи плагіат перекладених статей заборонено.
