เมื่อ "เสถียรภาพ" เริ่มมีความผันผวน: การทบทวนเหตุการณ์การลอกออกจากการตรึง USD1 และการวิเคราะห์โครงสร้าง

โมฆะ

ผู้เขียน: 137Labs

เมื่อวันที่ 23 กุมภาพันธ์ Stablecoin ที่เรียกว่า USD1 ได้เห็นส่วนลดอย่างมากในตลาดรอง

ราคาบนเครือข่ายลดลงเหลือประมาณ 0.98 USDT ณ จุดหนึ่ง และโซเชียลมีเดียก็หมักขึ้นอย่างรวดเร็ว World Liberty Financial (WLFI) ซึ่งเป็นทีมโครงการกล่าวต่อสาธารณะในภายหลังว่าเป็น “การโจมตีแบบประสานงาน” และเน้นย้ําว่ากลไกการสํารองและการไถ่ถอนไม่ได้รับผลกระทบ

ราคาก็ฟื้นตัว

แต่ปัญหาได้เกิดขึ้น -

เมื่อ “Stablecoins” เริ่มอ่อนค่าลง เป็นเพียงแรงเสียดทานของสภาพคล่องหรือเป็นสารตั้งต้นของรอยร้าวในโครงสร้างเครดิต?

1. ไทม์ไลน์: ตั้งแต่การใส่พินไปจนถึง “ทฤษฎีการโจมตี”

ตามรายงานจาก CoinDesk, The Block, Decrypt, Wu Shuo Blockchain, PANews, Chain Catcher ฯลฯ บริบทของเหตุการณ์มีดังนี้:

1️⃣ ความผันผวนที่ผิดปกติในตลาดรอง

USD1 ลดลงอย่างรวดเร็วมาอยู่ที่ประมาณ 0.98 ในบางคู่การซื้อขาย

ส่วนลดมีระยะเวลาสั้น ๆ

ต่อมาราคาก็ได้รับการซ่อมแซม

ซึ่งแตกต่างจาก USD Coin ซึ่งไม่ได้ตรึงไว้ชั่วครู่เนื่องจากความเสี่ยงของธนาคารในปี 2023 คราวนี้ไม่มีการช็อตเชิงระบบธนาคารที่ชัดเจน

2️⃣ การตอบกลับอย่างเป็นทางการของ WLFI

WLFI กล่าวว่า:

นี่คือการโจมตีที่ประสานงานกันอย่างเป็นระบบต่อการขายชอร์ตและความคิดเห็นของสาธารณชน

ไม่มีความผิดปกติในทรัพย์สินสํารอง

ฟังก์ชั่นการแลกรับเป็นเรื่องปกติ

โครงสร้างพุก 1:1 ไม่เปลี่ยนแปลง

ต่อมาแถลงการณ์นี้ถูกถ่ายทอดโดยสื่อจีน รวมถึง Wu Shuo Blockchain และ Chain Catcher

3️⃣ เอฟเฟกต์การขยายเสียงโซเชียลมีเดีย

เหตุการณ์ดังกล่าวแพร่กระจายอย่างรวดเร็วบนแพลตฟอร์ม X

ทวีตที่เกี่ยวข้องบางส่วนถูกลบ ทําให้เกิดการเก็งกําไรเพิ่มเติมในตลาด ในสภาพแวดล้อมของตลาดที่มีอารมณ์สูงในปัจจุบัน “พฤติกรรมการลบ” มักถูกตีความว่าเป็นสัญญาณมากกว่าการดําเนินการเป็นครั้งคราว

ดังนั้นคําถามจึงเปลี่ยนจาก “ราคาไม่ยึด” เป็น:

มีความเสี่ยงสํารองหรือไม่?

มีการเรียกใช้แบบรวมศูนย์หรือไม่?

มีการเปิดเผยข้อมูลไม่เพียงพอหรือไม่

2. สาระสําคัญของการปลดยึด: ปัญหาสภาพคล่องหรือปัญหาความสามารถในการชําระหนี้?

หัวใจสําคัญของการตัดสิน stablecoin de-peg คือการแยกแยะระหว่างโครงสร้างความเสี่ยงสองแบบที่แตกต่างกันโดยสิ้นเชิง

ประการแรกคือสภาพคล่องช็อต ในกรณีนี้ เงินสํารองยังคงเพียงพอและกลไกการไถ่ถอนยังคงราบรื่น แต่เนื่องจากความลึกของการซื้อขายไม่เพียงพอ การถอนตัวของผู้ดูแลสภาพคล่อง หรือแรงกดดันในการขายที่เข้มข้น ตลาดรองจึงไม่สมดุลชั่วคราว หลังจากเปิดใช้งานกลไกการเก็งกําไรแล้ว ราคามักจะสามารถซ่อมแซมได้อย่างรวดเร็ว

ประการที่สองคือวิกฤตความสามารถในการชําระหนี้ หากมีปัญหากับสินทรัพย์สํารองเองหรือหากมีความไม่ตรงกันในอายุของสินทรัพย์และไม่สามารถรับรู้ได้ทันทีการ de-anchoring จะไม่ใช่ความผันผวนในระดับธุรกรรมอีกต่อไป แต่เป็นการกําหนดราคาใหม่ของงบดุล ในเวลานี้ ส่วนลดมักจะขยายตัวอย่างต่อเนื่อง พร้อมกับความล่าช้าในการไถ่ถอนหรือความไว้วางใจที่ล่มสลาย

จากข้อมูลที่เปิดเผยจนถึงตอนนี้ USD1 ใกล้เคียงกับอดีตมากขึ้น

มันแตกต่างอย่างสิ้นเชิงจากเกลียวความตายของอัลกอริทึมของ TerraUSD ในปี 2022 การล่มสลายของ UST เกิดจากความล้มเหลวของกลไก ในขณะที่พินของ USD1 เป็นเหมือนสภาพคล่องที่เอียงในช่วงเวลาสั้นๆ

เหตุการณ์นี้ก็ยังมีความหมาย

เพราะจุดยึดที่แท้จริงของ Stablecoin ไม่ใช่แค่สินทรัพย์สํารอง แต่เป็นความไว้วางใจของตลาด

เมื่อมีการตั้งคําถามถึงความไว้วางใจ ราคาจะตอบสนองก่อนปัจจัยพื้นฐาน

3. โครงสร้างเครดิตของ Stablecoins: พวกเขา “มีเสถียรภาพ” อยู่ที่ไหน?

Stablecoins เป็น “สกุลเงินหลัก” ของตลาดคริปโต

การสนับสนุนสินเชื่อมาจากสามรุ่น:

อัลกอริทึม

ประเภทการจํานอง

ประเภทการสํารองการดูแลแบบรวมศูนย์

USD1 เป็นโครงสร้างทุนสํารองแบบรวมศูนย์บางส่วน

ความเสี่ยงของรูปแบบนี้ไม่ได้อยู่ในอัลกอริทึม แต่อยู่ใน:

ความโปร่งใสในการจอง

สภาพคล่องของสินทรัพย์

โครงสร้างคําศัพท์

ความลึกของการทําตลาด

เมื่อตลาดสงสัยว่าเงินสํารองมีความเสี่ยงที่จะลดราคาหรือรับรู้ ราคามักจะลดลงก่อน สิ่งนี้คล้ายกับ “การวิ่งของธนาคารเงา” ในการเงินแบบดั้งเดิม – การถอนเงินเองจะเพิ่มความเสี่ยงทันทีที่ผู้ฝากเงินเริ่มสงสัย

4. เหตุใดปฏิกิริยาของตลาดจึงอ่อนไหวเป็นพิเศษในครั้งนี้?

ดัชนีความตื่นตระหนกอยู่ในระดับที่ต่ํามากในวันนั้น

ในสภาพแวดล้อมที่สภาพคล่องตึงตัวอยู่แล้ว:

ระดับเลเวอเรจลดลง

ความเสี่ยงที่ยอมรับได้อ่อนแอลง

ตลาดมีความอ่อนไหวสูงต่อความไม่แน่นอน

Stablecoins ไม่เพียงแต่เป็นเครื่องมือการซื้อขายเท่านั้น แต่ยังเป็นรากฐานที่สําคัญของการให้กู้ยืมและสภาพคล่องอีกด้วย

เมื่อมีส่วนลด ผลกระทบระลอกคลื่นอาจรวมถึง:

อัตราการจํานองลดลง

ทริกเกอร์การชําระบัญชี

เลเวอเรจถูกบีบอัดเพิ่มเติม

เงินไหลออกจากตลาด

ดังนั้นแม้ว่าราคาจะฟื้นตัวอย่างรวดเร็ว แต่ความตกใจทางจิตใจก็ไม่ได้หายไปพร้อมกัน

5. “ทฤษฎีการโจมตี” เป็นความจริงหรือไม่?

WLFI ระบุว่าความผันผวนเป็น “การโจมตีที่ประสานงานกัน”

ในตลาดคริปโต ไม่ใช่เรื่องแปลกที่การชอร์ตจะสะท้อนความคิดเห็นของสาธารณชน เมื่อความลึกของการซื้อขายไม่เพียงพอและความเชื่อมั่นของตลาดเปราะบาง ราคาสามารถขยายและผันผวนได้ง่าย

แต่การโจมตีจะยั่งยืนได้หรือไม่นั้นขึ้นอยู่กับปัจจัยหลักประการหนึ่ง:

ตลาดเชื่อว่าเงินสํารองมีจริง เป็นเงินสด และยั่งยืนหรือไม่?

หากโครงสร้างสํารองมีความโปร่งใสและการไถ่ถอนยังคงราบรื่นการโจมตีมักจะทําได้ยากที่จะมีประสิทธิภาพในระยะยาว หากไม่เปิดเผยเงินสํารองเพียงพอ ความตื่นตระหนกก็มีแนวโน้มที่จะตอกย้ําตัวเองมากขึ้น

6. ความแตกต่างระหว่าง USD1 และ USDC และ USDT และความหมายที่แท้จริงของการดีการตรึงนี้

ในอดีต USDC ลดลงเหลือ 0.88 ดอลลาร์ในปี 2023 เนื่องจากความเสี่ยงของธนาคาร และปัญหาเกิดจากความเสี่ยงของธนาคารรับฝากทรัพย์สินและอัตราการรับรู้เงินสํารองที่จํากัด

การปลดการยึดเล็กน้อยของ Tether หลายครั้งมักเกิดขึ้นในช่วงตื่นตระหนกสุดขีดหรือภายใต้แรงกดดันในการถอนจากส่วนกลาง แต่กุญแจสําคัญในการฟื้นตัวขั้นสุดท้ายอยู่ที่การเปิดกลไกการไถ่ถอนอย่างต่อเนื่องและการตรวจสอบความสามารถในการสํารองเงินสด

ปัจจุบัน USD1 เป็นเหมือน “การทดสอบความเครียดของความไว้วางใจ” มากกว่า

เหตุการณ์นี้ใกล้เคียงกับภาวะช็อกสภาพคล่องมากกว่าวิกฤตความสามารถในการชําระหนี้ ราคาซ่อมแซมอย่างรวดเร็ว ซึ่งบ่งชี้ว่ายังไม่มีการวิ่งอย่างเป็นระบบ

แต่สิ่งที่ควรค่าแก่การให้ความสนใจจริงๆ ไม่ใช่ราคา 0.98 ในครั้งนั้น แต่เป็นตลาดที่เริ่มประเมินพรีเมี่ยมความเสี่ยงที่ “มั่นคง” ใหม่หรือไม่

Stablecoins เป็นฐานทางการเงินของตลาดคริปโต

เมื่อตลาดมีข้อสงสัยเกี่ยวกับความปลอดภัยผลกระทบจะถูกส่งออกไปตามห่วงโซ่เครดิต:

เลเวอเรจลดลง

การหดตัวของสินเชื่อ

การกําหนดราคาสินทรัพย์หลักประกันใหม่

เงินกลับสู่สินทรัพย์กระแสหลักหรือออกจากตลาด

แม้ว่าเหตุการณ์จะเป็นเพียงความผันผวนในระยะสั้น แต่ก็จะเพิ่มต้นทุนทางการเงินและสภาพคล่องในอนาคต

การปลดการยึดไม่ใช่แค่เรื่องของราคา แต่เป็นเรื่องของการกําหนดราคาเครดิต

ราคาสามารถแก้ไขได้อย่างรวดเร็ว แต่การซ่อมแซมความไว้วางใจต้องใช้เวลา

การ depegging ของ USD1 นี้อาจไม่จําเป็นต้องพัฒนาเป็นความเสี่ยงเชิงระบบ แต่เป็นการเตือนตลาดว่า

ในระยะการหดตัวของสภาพคล่อง เครดิตจะมาก่อนการเปลี่ยนแปลงของราคาเสมอ

โครงสร้างความเสี่ยงทั้งหมดก็จะเปลี่ยนไปด้วย