Acabei de perceber algo bastante importante sobre o que está a acontecer no espaço dos mineiros de bitcoin neste momento. Estas empresas de mineração cotadas em bolsa estão basicamente a passar por uma crise de identidade, e está a remodelar todo o setor em tempo real.

Os números contam a história. Os custos em dinheiro para produzir um único bitcoin atingiram aproximadamente $80k no quarto trimestre de 2025, mas o BTC estava a negociar na faixa de $68-72 mil. São perdas insustentáveis de cerca de $19k por moeda, e a indústria sabe claramente que não pode continuar assim. Portanto, em vez de lutar contra isso, estão a pivotar fortemente para IA e infraestrutura de centros de dados.

O que me chamou a atenção foi a escala desta mudança. Mais de $70 bilhões em contratos de IA e HPC foram assinados com mineiros públicos. A Core Scientific fechou um acordo de $10,2 bilhões apenas com a CoreWeave. A TeraWulf está em $12,8 bilhões. A Hut 8 comprometeu $7 bilhões para infraestrutura de IA no seu campus River Bend. Estes não são pequenos investimentos.

O grande fator é a rápida mudança na composição da receita. Algumas operações destes mineiros de bitcoin podem estar a obter 70% da sua receita de IA até ao final de 2026, em comparação com cerca de 30% atualmente. A Core Scientific já está com 39% proveniente de colocação de colocation de IA. Eles estão, essencialmente, a tornar-se operadores de centros de dados que, por acaso, ainda mineiram bitcoin ao lado agora.

Por que a mudança tão agressiva? A infraestrutura de IA oferece margens muito melhores. Estamos a falar de margens superiores a 85% em contratos de vários anos, contra a economia brutal da mineração pura neste momento. O preço do hash atingiu um mínimo histórico pós-halving de $28-30 por petahash por dia no início de março. A esses níveis, mesmo um mineiro de bitcoin com hardware decente precisa de eletricidade abaixo de $0,05 por quilowatt-hora apenas para equilibrar as contas.

Mas aqui é que fica interessante do ponto de vista da estrutura de capital. Esta transição está a ser financiada de duas formas, e ambas são visíveis se olharmos para os balanços. Primeiro, dívida massiva. A IREN tem $3,7 mil milhões em notas convertíveis. A TeraWulf tem um total de $5,7 mil milhões em dívida através de várias séries. A Cipher Digital emitiu $1,7 mil milhões em notas sênior garantidas, e a despesa de juros trimestral deles saltou de $3,2 milhões para $33,4 milhões só no quarto trimestre. Isto é alavancagem a escala de infraestrutura, não dívida a escala de mineração.

Em segundo lugar, estão a vender bitcoin. Muitos deles. Os mineiros cotados em bolsa liquidaram coletivamente mais de 15.000 BTC desde os picos. A Core Scientific vendeu cerca de 1.900 BTC no valor de $175 milhões em janeiro e planeia vender praticamente todas as suas reservas restantes no primeiro trimestre. A Bitdeer zerou em fevereiro. A Riot Platforms vendeu 1.818 BTC no valor de $162 milhões em dezembro. Até a Marathon, maior detentora pública com mais de 53.000 BTC, expandiu discretamente a sua política para autorizar vendas de toda a reserva do seu balanço.

Agora, aqui está a tensão central de tudo isto. Os mineiros que financiam a sua transição para IA vendendo bitcoin são os mesmos que asseguram a rede. Quando a mineração se torna não rentável e a IA se torna lucrativa, o movimento racional é realocar capital para fora da mineração. Mas se suficientes mineiros fizerem isso, a segurança da rede fica sob pressão.

Os dados do hashrate já mostram isso. A rede atingiu um pico de cerca de 1.160 exahashes por segundo em outubro de 2025 e caiu para aproximadamente 920 EH/s com três ajustes negativos consecutivos na dificuldade. Este é o primeiro ciclo assim desde julho de 2022.

O mercado também está a precificar esta bifurcação. Os mineiros com contratos de HPC garantidos negociam a 12,3x as vendas dos próximos doze meses. Os mineiros puramente de mineração negociam a 5,9x. O prémio de avaliação por exposição à IA é mais do que o dobro, o que reforça o incentivo para mais mineiros fazerem a mudança.

Geograficamente, os EUA, a China e a Rússia controlam cerca de 68% do hashrate global agora, com os EUA a ganhar aproximadamente 2 pontos percentuais só no quarto trimestre. Mas os mercados emergentes também estão a entrar na equação. Paraguai e Etiópia acabaram de entrar no top 10 dos países de mineração.

A CoinShares prevê que o hashrate atinja 1,8 zetahashes até ao final de 2026 e 2 zetahashes até março de 2027, assumindo que o bitcoin recupere para $100k até ao final do ano. Se ficar abaixo de $80 mil, o preço do hash continuará a cair e mais mineiros sairão. Abaixo de $70k , poderá ocorrer uma capitulação maior que, paradoxalmente, beneficia os sobreviventes através de uma dificuldade mais baixa.

Hardware de próxima geração, como a série S23 da Bitmain e a SEALMINER A3 da Bitdeer, podem ser uma tábua de salvação, operando ambos abaixo de 10 joules por terahash. Isso reduz aproximadamente à metade os custos de energia por bitcoin em comparação com as frotas atuais. Mas a sua implementação requer capital que a maioria dos mineiros está a direcionar para IA em vez disso.

Assim, a indústria de mineração de bitcoin está a transformar-se fundamentalmente, de um grupo que assegurava a rede e acumulava bitcoin, para um grupo que constrói centros de dados de IA que vendem bitcoin para financiá-los. Se isto é temporário ou permanente depende realmente de uma variável: o preço do BTC. A $100 mil, as margens de mineração recuperam e a mudança para IA desacelera. A $70k ou abaixo, a transição acelera e a mineração como a conhecemos na última década praticamente desaparece, tornando-se algo completamente diferente.