O filtro existe. Chama-se onchain fundamentals.
Estes onchain fundamentals dão ao DeFi uma vantagem estrutural face ao TradFi. É um dos vários motivos pelos quais “DeFi irá vencer”, mas também essencial compreender se pretende investir no setor.
Nos últimos quatro anos, estive totalmente dedicado à análise de métricas DeFi, primeiro como investigador, depois na DefiLlama. Este artigo sintetiza os frameworks mais úteis que aprendi nesse período para que possa começar a utilizá-los.
Fonte: https://defillama.com/?stablecoinsMcap=true&dexsVolume=true
A Importância das Métricas DeFi
As métricas onchain revolucionaram não só a avaliação de cripto, mas também o acesso a dados financeiros em geral.
Pense nas práticas dos investidores tradicionais: aguardam resultados trimestrais e, atualmente, discute-se até a passagem para relatórios semestrais.
No DeFi, os dados financeiros dos protocolos estão disponíveis em tempo real. Plataformas como DefiLlama publicam diariamente ou por hora. Se quiser acompanhar receitas ao minuto, basta consultar diretamente a blockchain. (A utilidade dessa granularidade é discutível, mas a opção existe.)
É uma verdadeira revolução em transparência. Ao comprar ações de uma empresa cotada, confia nos números reportados pela gestão, filtrados por contabilistas e divulgados com semanas ou meses de atraso. Ao analisar um protocolo DeFi, lê transações diretamente de um registo imutável, à medida que acontecem.
Nem todos os projetos cripto têm fundamentos relevantes para análise. Memecoins, projetos vazios com whitepaper e Telegram. Os fundamentos não ajudam nesses casos (embora métricas como número de detentores possam indicar alguma coisa).
Mas protocolos que geram comissões, acumulam depósitos e distribuem valor aos detentores de tokens deixam rastos de dados que podem ser acompanhados muito antes de as narrativas se afirmarem.
A liquidez da Polymarket cresceu durante anos, bem antes de os mercados de previsão se tornarem tendência.
Fonte: https://defillama.com/protocol/polymarket
A subida explosiva do preço da HYPE no verão passado foi precedida por um período sustentado de receitas elevadas.
Fonte: https://defillama.com/protocol/hyperliquid?tvl=false&revenue=true&fees=false&groupBy=monthly
As métricas anteciparam o que estava para acontecer. Só precisava de saber onde procurar.
Métricas Fundamentais
Para começar, reveja as métricas essenciais no universo DeFi.
TVL (Total Value Locked)
O TVL mede o valor total dos ativos depositados nos smart contracts de um protocolo. Num serviço de empréstimo, inclui colateral e ativos fornecidos. Num DEX, são os depósitos nas pools de liquidez. Numa blockchain, é o TVL agregado de todos os protocolos implementados nessa rede.
Fonte: https://defillama.com/
Em termos TradFi, o TVL é semelhante aos Assets Under Management. Um hedge fund reporta AUM para mostrar quanto capital os clientes lhe confiaram. O TVL serve um propósito análogo: indica quanto capital os utilizadores depositaram num protocolo, sinalizando confiança nos seus smart contracts.
O TVL tem sido alvo de críticas ao longo dos anos, algumas justificadas.
O TVL não mede atividade. Um protocolo pode ter milhares de milhões em depósitos e gerar comissões mínimas. O TVL também está fortemente correlacionado com o preço dos tokens. Se o ETH cair 30 %, todos os protocolos que o detêm veem o TVL cair proporcionalmente, mesmo sem retiradas reais.
Como a maioria dos depósitos DeFi são tokens voláteis, o TVL pode ser fortemente afetado por variações de preço. Observadores atentos usam Inflows em USD juntamente com o TVL para distinguir movimentos de preço de atividade real de depósitos. Esta métrica calcula a diferença de saldo de cada ativo entre dias consecutivos, multiplicada pelo preço, e soma todos os ativos. Um protocolo com TVL 100 % ETH que registe uma queda de preço de 20 % apresentará uma descida de 20 % no TVL, mas 0 $ em Inflows USD.
O TVL continua a ser útil quando analisado em USD e em termos de tokens, e quando combinado com uma métrica de atividade ou produtividade. O TVL mantém-se relevante para aferir confiança num protocolo e a dimensão global do DeFi. Apenas não o confunda com uma visão completa.
Comissões, Receitas e Holders Revenue
A terminologia pode ser confusa. O DeFi utiliza estes conceitos de forma distinta da contabilidade tradicional.
Comissões refletem a perspetiva do utilizador. O que pagou para usar o protocolo? Ao negociar num DEX, paga uma comissão. Essa comissão pode ir totalmente para os fornecedores de liquidez, para o protocolo ou ser repartida. As comissões capturam o total, independentemente do destino. Em TradFi, assemelha-se ao gross revenue.
Receita é a parte que fica para o protocolo. De todas as comissões pagas, quanto ficou realmente para o protocolo? Pode ir para o tesouro, equipa ou detentores de tokens. A receita exclui as comissões distribuídas aos fornecedores de liquidez. Pense nela como o gross income do protocolo.
Holders Revenue restringe ainda mais. Acompanha apenas a parcela da receita que chega aos detentores de tokens através de buybacks, burn de comissões ou distribuições diretas de staking. O equivalente TradFi mais próximo seriam os dividendos e recompras de ações combinados.
Esta distinção é fundamental para a avaliação. Alguns protocolos geram comissões elevadíssimas mas receitas mínimas, pois quase tudo é destinado aos fornecedores de liquidez.
A DefiLlama publica agora demonstrações de resultados completas para muitos protocolos. Estes relatórios atualizam-se automaticamente a partir de dados onchain, detalham receitas por rubrica e enquadram estas métricas na linguagem contabilística padrão.
Fonte: https://defillama.com/protocol/aave
Estes relatórios são acompanhados por visualizações de fluxos: dos utilizadores, através do protocolo, até aos vários stakeholders. Vale a pena explorar se quiser compreender a economia de projetos específicos.
Fonte: https://defillama.com/protocol/aave
Volume
O volume acompanha a atividade de negociação. O volume DEX soma todas as trocas em exchanges descentralizadas. O volume perp soma todas as negociações em plataformas de futuros perpétuos.
Fonte: https://defillama.com/pro/97i44ip1zko4f8h
Esta métrica serve de proxy para o envolvimento global com cripto. Quando há atividade real, há negociação. Picos de volume estão ligados ao interesse do mercado, tanto em períodos de euforia como de pânico.
O volume perp cresceu de forma expressiva face a ciclos anteriores. Em 2021, as exchanges perpétuas tinham pouca expressão. Agora, plataformas como Hyperliquid, Aster e Lighter geram milhares de milhões em volume diário. O ritmo de crescimento do setor torna as comparações históricas menos relevantes. Comparar o volume perp atual com 2021 mostra que o setor se expandiu, mas não revela muito mais.
Dentro de uma categoria, as tendências de quota de mercado são mais relevantes do que o volume absoluto. Um DEX perp que passa de 5 % para 15 % de quota está realmente a ganhar terreno, mesmo que o volume absoluto desça. Existem muitos gráficos de quota de mercado na biblioteca de dashboards personalizados da DefiLlama.
Open Interest
Open interest mede o valor total dos contratos derivados em aberto. Num DEX perp, representa todas as posições que ainda não foram fechadas ou liquidadas.
Fonte: https://defillama.com/open-interest
Funciona como métrica de liquidez para plataformas de derivados. O open interest indica quanto capital está alocado em posições perp ativas.
A métrica pode colapsar rapidamente em períodos de volatilidade. Uma cascata de liquidações elimina o open interest em poucas horas. Acompanhar a recuperação após esses eventos revela se a plataforma consegue reconstruir ou se a liquidez migrou definitivamente.
Market Cap de Stablecoins
Para blockchains, o market cap de stablecoins acompanha o valor total de todas as stablecoins implementadas nessa rede.
Fonte: https://defillama.com/stablecoins/chains
Esta métrica funciona como indicador de entradas de capital. Ao contrário do TVL, que oscila com o preço dos tokens, as stablecoins representam dólares reais (ou equivalentes) que os utilizadores transferiram para uma blockchain. Quando o market cap de stablecoins numa rede cresce de 3 mil milhões $ para 8 mil milhões $, são 5 mil milhões $ em capital real que entraram no ecossistema.
Desde outubro de 2023, cerca de 180 mil milhões $ entraram em cripto sob a forma de stablecoins. Parte desse montante acaba inevitavelmente por fluir para DeFi, impulsionando crescimento do TVL, volume de negociação e geração de comissões. Os fluxos de stablecoins funcionam como entradas de capital numa economia nacional. O aumento da oferta sinaliza entrada de dinheiro novo; a descida indica saída de capital.
Receitas & Comissões das Aplicações
App Revenue e App Fees são métricas ao nível da blockchain. Somam as receitas e comissões geradas por todas as aplicações implementadas nessa rede, excluindo stablecoins, protocolos de staking líquido e comissões de gás.
Penso nisto como o PIB de uma blockchain. Permite perceber quanta atividade económica está realmente a acontecer nesse ecossistema.
As métricas de receita estão entre as mais difíceis de manipular, pois exigem que os utilizadores gastem dinheiro de facto, tornando-as métricas de atividade com elevado grau de sinal para ecossistemas DeFi.
Note que não é possível fazer avaliações com base no App Revenue, já que avaliar um ativo com base em receitas a que não tem direito não faz sentido. App Revenue e App Fees servem para diagnosticar o crescimento de uma blockchain, não para a valorizar.
O Que Procurar na Prática
Compreender as métricas individuais é o primeiro passo. Aplicá-las eficazmente exige um framework.
Gosto de usar uma análise em três partes:
- Priorizar crescimento consistente e sustentado
- Acompanhar métricas de stock e de fluxo
- Considerar unlocks e incentivos
1) Priorizar Crescimento Consistente e Sustentado
Gráficos de receitas que sobem de repente e colapsam nada dizem sobre criação de valor sustentável. Vi inúmeros protocolos baterem recordes semanais e desaparecerem em menos de um mês.
O que importa é o crescimento sustentado em períodos prolongados. Um protocolo que sobe de 500 000 $ de receita mensal para 2 milhões $ em seis meses demonstra algo duradouro. Um que atinge 5 milhões $ uma vez e desce para 300 000 $ foi apenas uma anomalia.
No cripto, o tempo passa mais rápido. Um mês de crescimento consistente equivale a cerca de um trimestre nos mercados tradicionais. Se um protocolo regista seis meses de expansão contínua de receitas, encare como uma empresa com seis trimestres de resultados crescentes. Isso é significativo.
2) Acompanhar Métricas de Stock e de Fluxo
Métricas de stock (TVL, open interest, market cap de stablecoins, tesouro) indicam quanto está depositado. Métricas de fluxo (comissões, receitas, volume) mostram quanta atividade existe.
Precisa de ambas.
A atividade é mais fácil de falsificar. Um protocolo pode incentivar volume através de recompensas ou wash trading. Picos temporários são frequentes. A liquidez é mais difícil de fabricar. Convencer utilizadores a depositar capital e mantê-lo exige utilidade genuína ou retornos atrativos.
Ao avaliar qualquer protocolo, escolha pelo menos uma métrica de stock e uma de fluxo. Num DEX perp, pode ser open interest e volume. Num protocolo de empréstimo, TVL e comissões. Numa blockchain, market cap de stablecoins e receita das aplicações.
Se ambas as categorias registam crescimento, o protocolo está realmente a expandir-se. Se só crescem as métricas de atividade e a liquidez estagna, investigue. Algo pode ser artificial. Se só cresce a liquidez e a atividade estagna, os depósitos podem ser de apenas alguns grandes investidores.
3) Considerar Unlocks e Incentivos
Os unlocks de tokens geram pressão vendedora. Sempre que um protocolo liberta tokens em vesting, parte acaba por ser vendida. Essa venda tem de ser compensada por procura de outros lados ou o preço desce.
Antes de investir, consulte o cronograma de unlocks. Um protocolo com 90 % da oferta já em circulação enfrenta diluição futura mínima. Um com 20 % em circulação e unlock significativo daqui a três meses tem um contexto muito diferente.
Da mesma forma, receitas elevadas perdem impacto se o protocolo distribuir mais em incentivos do que recebe dos utilizadores. A DefiLlama acompanha isto através da métrica Earnings, que subtrai os custos dos incentivos à receita. Um protocolo pode gerar 10 milhões $ de receita anual mas pagar 15 milhões $ em recompensas de tokens.
Embora os incentivos sejam uma estratégia válida de crescimento e muitas vezes necessários nas fases iniciais de um protocolo, geram pressão vendedora que precisa de ser compensada.
Saber Mais
Esta visão geral cobre as métricas mais comuns. O tema é muito mais profundo.
Publiquei uma masterclass completa da DefiLlama no YouTube que apresenta a plataforma em detalhe: como identificar protocolos subvalorizados, avaliar blockchains, detetar projetos emergentes e evitar erros analíticos comuns. Veja aqui.
Para guias contínuos sobre análise DeFi, construção de portefólio e investigação onchain, escrevo regularmente no meu Substack em newsletter.dynamodefi.com.
Os dados existem. Só depende de si usá-los.
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