Resumo:
- A desvalorização do USD resulta da conjugação da redução do poder de compra real, da crescente influência da política fiscal e de mudanças estruturais de longo prazo nas taxas de juro reais e no custo de manter dólares.
- As restrições regulamentares, de capital e de ponderação de risco no sistema bancário tradicional geraram procura offshore por USD, que as stablecoins absorvem cada vez mais.
- Diferentes regimes regulatórios e posicionamentos empresariais originaram estruturas de colateral divergentes entre stablecoins, estabelecendo uma hierarquia interna de crédito implícita.
- A qualidade do colateral, a transparência e a credibilidade do emitente tornaram-se fatores centrais para a estabilidade de preços, prioridade de liquidez e preferência de capital a longo prazo das stablecoins.
- À medida que as stablecoins atingem escala relevante, começam a atuar como uma força estrutural a influenciar as taxas de juro de curto prazo.
- Perspetivando 2026, as stablecoins deverão funcionar como um “reservatório” e camada de distribuição do USD, sendo a procura das suas reservas por Treasuries de curto prazo um fator que está a reconfigurar a estrutura de preços do dólar.
1. Introdução: O USD está a desvalorizar, mas não está a desaparecer
Nos últimos anos, o debate sobre o USD tornou-se cada vez mais complexo. Por um lado, a FED tem vindo a orientar-se para expectativas de cortes de taxas desde 2024, com as taxas de juro reais a atingir o pico e a recuar. Por outro lado, défices fiscais persistentes e emissões elevadas de Treasuries mantêm a sustentabilidade fiscal de longo prazo sob escrutínio. Neste contexto, narrativas como “dólar mais fraco”, “diluição da credibilidade do dólar” e “aceleração da desdolarização” ganharam força, formando um consenso de que o dólar está a aproximar-se de um ponto de inflexão estrutural.
A primeira vista, esta avaliação não é infundada. A inflação continua a corroer o poder de compra real do dólar; o aumento dos défices e da dívida fragiliza a sua certeza como reserva de valor a longo prazo; e as crescentes tensões geopolíticas e o uso frequente de sanções financeiras incentivaram países e instituições a reduzir a dependência direta do sistema tradicional do dólar. Do ponto de vista macroeconómico, político e institucional, o dólar parece estar a enfraquecer.
No entanto, ao afastar o foco das narrativas macro e direcionar para o comportamento real do capital e padrões de utilização, surge uma realidade menos intuitiva, mas crucial: o dólar não foi abandonado. Pelo contrário, continua a dominar funções de fixação de preços, liquidação e refúgio seguro a nível global. É de destacar que os dólares on-chain representados pelas stablecoins não contraíram nos últimos anos; expandiram-se de forma constante.
Em negociação cripto, colateralização e liquidação DeFi, transferências transfronteiriças e pagamentos em mercados emergentes, o uso do dólar não diminuiu em paralelo com as discussões sobre a sua desvalorização. Pelo contrário, tem cada vez mais bypassado o sistema bancário tradicional. Isto gera uma contradição central: se o dólar está a desvalorizar, porque é que o mundo continua a procurá-lo? Se a credibilidade do dólar está sob pressão, porque é que a sua utilização está a expandir-se — mesmo sob uma forma diferente?
Este artigo parte dessa contradição e vai além da dicotomia “forte ou fraco” e “sair ou ficar”. Reexamina o verdadeiro fluxo da procura de dólares no contexto da desvalorização do dólar a caminho de 2026, com especial enfoque em como as stablecoins — enquanto forma extra-sistémica do dólar — absorvem a procura marginal de dólares deslocada pelas estruturas financeiras tradicionais.
1.1 A desvalorização do dólar é mais do que um conceito
Ao abordar a desvalorização do dólar, a interpretação mais intuitiva é frequentemente o enfraquecimento face a outras moedas ou a queda das taxas de câmbio. Na realidade, esta perspetiva é demasiado restrita. A desvalorização do dólar é um processo estrutural contínuo. Não se manifesta necessariamente como uma queda imediata e acentuada do valor do dólar, mas altera gradualmente e de forma persistente o verdadeiro custo de deter dólares por múltiplos canais.
O primeiro nível é a erosão do poder de compra real. Mesmo que o dólar se mantenha estável em termos nominais — ou até aprecie face a outras moedas — a inflação persistente corrói progressivamente a riqueza real dos detentores de dólares. Do ponto de vista económico, estabilidade nominal de preços não equivale a estabilidade do poder de compra. Por exemplo, o mesmo dólar pode comprar uma maçã num país, mas uma refeição completa noutro.
O segundo nível é a crescente predominância da política fiscal. Quando um país mantém défices fiscais prolongados e expande continuamente a dívida pública, a independência da política monetária torna-se limitada. Neste ambiente, a política monetária serve cada vez mais a sustentabilidade da dívida — cortes de taxas tornam-se um meio de suprimir custos de financiamento e criar margem fiscal. Quando a política monetária assume o papel de suporte às operações fiscais, o valor de longo prazo do dólar fica sob pressão.
O terceiro nível envolve alterações de longo prazo nas taxas de juro reais e nos custos de detenção. Quando as taxas nominais são suprimidas enquanto a inflação permanece elevada, as taxas de juro reais tendem a ser baixas ou até negativas. Isto implica um custo implícito de deter dólares, em que os poupadores subsidiam os devedores. Neste contexto, o dólar pode manter-se como a moeda mais importante do mundo, mas a questão de saber se deter dólares é economicamente atrativo torna-se cada vez mais relevante.
1.2 Política da FED e o dólar: Como os ciclos de política criam espaço para stablecoins
A política monetária determina o ritmo e os canais através dos quais estes mecanismos de desvalorização do dólar se transmitem à economia real. Diferentes fases de política moldam diretamente a força do dólar e o seu custo de utilização.
2008–2014: Era do Quantitative Easing — Fraqueza passiva do dólar
Após a crise financeira global, a FED lançou várias rondas de quantitative easing, expandindo agressivamente o seu balanço e suprimindo taxas de juro para reparar o sistema financeiro. A oferta de dólares expandiu-se rapidamente, as taxas reais mantiveram-se baixas por um longo período e a escassez de dólares diminuiu acentuadamente. Os dólares eram abundantes, mas não necessariamente “úteis”, com a liquidez largamente retida no sistema bancário e em ativos financeiros.
2015–2018: Subidas graduais de taxas — Força estrutural do dólar
À medida que a economia dos EUA recuperava antes das restantes, a Fed iniciou subidas de taxas e normalização do balanço. O capital global voltou a fluir para ativos denominados em dólar, pressionando mercados emergentes. Nesta fase, o dólar reafirmou-se como âncora monetária global, tornando-se menos acessível e mais caro de utilizar, com os seus atributos financeiros significativamente reforçados.
2019: Infleção de política — O pico do dólar começa a aliviar
Num contexto de desaceleração económica global, a Fed implementou cortes de taxas preventivos. O índice do dólar consolidou-se em níveis elevados, com algum abrandamento da força mas sem reversão fundamental.
2020–2022: Choque pandémico e aperto agressivo — Um super ciclo do dólar
Durante a pandemia, a Fed aplicou QE ilimitado e taxas quase zero, libertando liquidez de dólar sem precedentes. A inflação disparou, obrigando a Fed ao ciclo de aperto mais rápido da história. O índice do dólar atingiu máximos de 20 anos, mas este episódio também minou a confiança no valor de longo prazo do dólar.
2023–2025: Expectativas crescentes de cortes de taxas — Recuo estrutural do dólar
Com o arrefecimento da inflação, os mercados começaram a antecipar um trajeto de cortes de taxas a partir de 2023. O dólar manteve-se elevado, mas o aperto marginal terminou e os défices fiscais, níveis de dívida e ambiente de taxas de longo prazo passaram a dominar a narrativa do dólar. Foi nesta fase que surgiu uma mudança crucial: o dólar continuava a ser procurado, mas os dólares dentro do sistema tradicional tornaram-se mais lentos, caros e restritos.
2. Desaceleração tradicional do dólar: Como as stablecoins absorvem procura residual
À medida que a política monetária evolui e as restrições fiscais apertam, o sistema bancário tradicional tem vindo a contrair ativamente os balanços em USD, sob restrições regulamentares, de capital e de ponderação de risco. Paralelamente, exigências rigorosas de AML, regras de conformidade transfronteiriça e limiares de acesso a contas excluíram muitos utilizadores não centrais e capital marginal do sistema do dólar, criando procura residual estrutural por USD. As stablecoins preencheram esta lacuna, absorvendo procura ao fornecer liquidez quase-dólar com menor fricção e tornando-se um veículo importante para circulação de dólares fora do sistema tradicional.
2.1 Desvalorização do dólar ≠ diminuição do uso do dólar: Expansão contra-cíclica dos dólares on-chain
Uma intuição comum ao abordar a desvalorização do dólar é que a diminuição do poder de compra e a credibilidade questionada deveriam conduzir a uma contração simultânea do uso e da procura de dólares. A realidade demonstrou o contrário. Nos últimos anos — especialmente após choques de taxas de juro, riscos bancários elevados e forte volatilidade em ativos de risco — os dólares on-chain sob forma de stablecoins não diminuíram. Pelo contrário, revelaram sinais de recuperação e expansão em múltiplas dimensões.
Primeiro, em termos de dimensão agregada, a capitalização total de mercado das stablecoins estabilizou e recuperou após quedas cíclicas. No início de 2026, a capitalização total de stablecoins ultrapassou 309 mil milhões $, atingindo um novo máximo histórico. Embora a estrutura de mercado tenha mudado e as quotas de mercado entre stablecoins individuais se tenham ajustado, stablecoins denominadas em dólar, no seu conjunto, não foram marginalizadas. Só isto indica que as preocupações sobre o futuro do dólar não levaram o mercado a abandonar instrumentos denominados em dólar.
Segundo, ao nível da utilização, a atividade das stablecoins aumentou de forma significativa. Em 2025, o volume total de transações on-chain de stablecoins atingiu cerca de 33 biliões $, representando um crescimento anual de cerca de 70%. Durante o mesmo período, USDT e USDC dominaram as transações de stablecoins. USDC processou cerca de 18,3 biliões $ em transferências on-chain, enquanto USDT respondeu por cerca de 13,3 biliões $, capturando a vasta maioria do fluxo transacional.
Mensalmente, as transferências de stablecoins em cadeias principais como Ethereum atingiram, por vezes, volumes de cerca de 850 mil milhões $, sublinhando o seu papel central em negociação, liquidez cross-chain e fixação de preços.
Ou seja, mesmo que a preferência de risco macro em relação ao dólar se altere, as stablecoins não recuaram para as margens dos mercados cripto. Pelo contrário, continuam a ser instrumentos críticos para provisão de liquidez e liquidação.
2.2 Stablecoins como “dólares sombra”: Absorção de procura excluída do sistema bancário
Nos últimos anos, as fricções na liquidação transfronteiriça em dólares intensificaram-se. As transferências de dólares no sistema bancário tradicional envolvem frequentemente múltiplos intermediários, análises de conformidade complexas e elevados custos temporais e financeiros. Num contexto de risco geopolítico crescente, questões como congelamento de contas, interrupções de canais de pagamento e conformidade com sanções tornaram o uso do dólar cada vez menos neutro.
Neste ambiente, as stablecoins começaram a assumir um papel semelhante ao dos dólares sombra. Não desafiam o estatuto do dólar como unidade de conta; antes, sem alterar o padrão dólar, reduzem a fricção institucional e satisfazem procura marginal. Para muitos comerciantes transfronteiriços, o principal atrativo das stablecoins não está no rendimento, mas na acessibilidade, transferibilidade e certeza de liquidação — nomeadamente: independência de contas bancárias locais, ausência de restrições de horário operacional e transferências transfronteiriças quase instantâneas.
Importa salientar que as stablecoins são, fundamentalmente, passivos em dólares emitidos por entidades privadas. O valor de uma stablecoin detida por investidores não deriva diretamente do crédito soberano, mas da confiança no balanço do emitente. Para sustentar essa confiança, os principais emissores de stablecoins alocam normalmente uma grande parte dos seus ativos em Treasuries de curto prazo e instrumentos repo garantidos por Treasuries.
Em 2024, os emissores de stablecoins adquiriram 40 mil milhões $ em Treasuries dos EUA — um montante comparável aos maiores fundos monetários nacionais e superior à maioria dos investidores estrangeiros.
Esta estrutura não só mantém a ligação entre stablecoins e o dólar, como permite às stablecoins preservar a função de liquidação do dólar permanecendo fora da hierarquia de crédito do sistema financeiro público. As stablecoins satisfazem procura persistente por dólares sem aumentar o ónus do sistema bancário. Para os emissores, representam passivos fora do balanço; para os utilizadores, são uma forma de detenções e transferências em dólares que não requerem contas bancárias. Não é o desaparecimento do crédito do dólar, mas sim a sua migração.
Apesar disso, as stablecoins não são necessariamente mais seguras do que dólares tradicionais, nem superiores na gestão de risco. Não dispõem de função de prestamista de última instância do banco central nem de seguro de depósitos, podendo ainda sofrer volatilidade ou descolagem da paridade em choques de confiança. Do ponto de vista da usabilidade, contudo, as stablecoins são frequentemente mais convenientes — menores barreiras de acesso, transferências mais rápidas e menos restrições de utilização.
2.2.1 Estruturas de colateral divergentes impulsionadas por regulação e posicionamento empresarial
À superfície, diferentes stablecoins apresentam diferenças marcadas na alocação de ativos: algumas são quase totalmente garantidas por dinheiro e Treasuries de curto prazo, enquanto outras ainda incluem empréstimos, ativos cripto e outros ativos não standard. Na realidade, estas diferenças refletem os efeitos de longo prazo dos ambientes regulamentares, objetivos empresariais e preferências de risco enfrentados pelos emissores.
As restrições regulamentares são a linha de divisão mais fundamental. Stablecoins como USDC, BUSD e USDP são emitidas por entidades que operam em jurisdições altamente reguladas. Isto limita severamente a flexibilidade de alocação de ativos, confinando efetivamente as reservas aos ativos mais “limpos” e favoráveis à regulação.
Na prática, dinheiro, reverse repos garantidos por Treasuries e Treasuries de maturidade ultra-curta dominam as reservas. Estes ativos podem não oferecer os rendimentos mais elevados, mas apresentam estruturas claras, riscos explicáveis e forte liquidez, facilitando a demonstração da capacidade de resgate em cenários de stress.
Em contraste, USDT opera num ambiente regulamentar mais offshore. Historicamente, enfrentou restrições regulatórias diretas mais flexíveis e menor transparência de divulgação, concedendo maior liberdade na alocação de ativos. Além disso, USDT desempenhou durante muito tempo um papel “orientado ao mercado” em vez de se posicionar como produto financeiro estritamente compliant. Como resultado, as suas reservas incluíram historicamente papel comercial, empréstimos e até ativos cripto não stablecoin.
As diferenças de posicionamento empresarial amplificam ainda mais esta divergência estrutural. USDC e USDP têm um objetivo central claro: minimizar o risco de descolagem da paridade. Para tal, estão dispostos a sacrificar parte do rendimento em troca de liquidez e transparência. Sob este modelo, as stablecoins funcionam mais como instrumentos monetários passivos. USDT, em contrapartida, prioriza escala, usabilidade e alcance global. Em várias fases, as suas reservas não só suportaram resgates de forma passiva, como também foram usadas para empréstimos, apoio a exchanges e market makers, e até alocação em ativos cripto não stablecoin. Funcionalmente, isto aproxima o USDT de uma shadow bank com características de intermediação financeira, em vez de um simples instrumento de pagamento.
2.2.2 As stablecoins não são homogéneas: O “tranching de segurança” começa a influenciar preços
Nos primeiros tempos dos mercados cripto, as stablecoins eram tratadas sobretudo como ferramentas funcionais — se estavam indexadas ao dólar e negociavam perto da paridade, assumia-se que eram equivalentes. Esta “suposição de homogeneidade” manteve-se em períodos estáveis, mas choques sistémicos sucessivos foram gradualmente desmontando-a.
O colapso da Terra marcou o primeiro verdadeiro ponto de inflexão. O falhanço da UST em 2022 não resultou de choques financeiros externos, mas da rápida quebra da sua própria estrutura perante a reversão de confiança. Este evento tornou claro que a estabilidade nominal é irrelevante sem colateral real: em ambientes de stress, essas stablecoins são quase inevitavelmente propensas à descolagem ou colapso. A partir daí, a presença de ativos reais e líquidos em dólares tornou-se o primeiro critério para avaliar a segurança de uma stablecoin.
O colapso da FTX, mais tarde em 2022, reforçou um segundo nível de avaliação: ativos por si só não bastam — transparência e credibilidade do emitente são igualmente importantes. Embora a FTX não fosse um emissor de stablecoin, o seu misturar de fundos e opacidade evoluiu rapidamente para uma crise de liquidez, prejudicando gravemente a confiança em intermediários financeiros centralizados. Isto reformulou indiretamente o pricing de risco das stablecoins, deslocando a questão de “existem ativos?” para “os ativos são credíveis?”
O evento que trouxe plenamente o tranching de segurança para a linha da frente foi a crise do Silicon Valley Bank (SVB) em 2023. Durante este choque, USDC perdeu temporariamente a paridade devido a reservas parciais no SVB, com preços de mercado secundário a cair para cerca de 0,86$. Simultaneamente, USDT — percebido como sem exposição direta — negociou com prémio em certos mercados. O contraste foi altamente simbólico: pela primeira vez, as stablecoins foram explicitamente diferenciadas pelo mercado entre “dólares relativamente seguros” e “relativamente inseguros” na mesma janela temporal, com preços a refletirem diretamente essa distinção.
Esta estratificação não se limitou às exchanges centralizadas. Em sistemas DeFi, mecanismos automatizados amplificaram a transmissão de risco. Tomando o Peg Stability Module (PSM) da MakerDAO como exemplo: DAI e outras stablecoins mantêm convertibilidade 1:1 com USDC através do PSM. Quando USDC descolou, a arbitragem drenou rapidamente a liquidez do PSM, provocando volatilidade nos preços de stablecoins como DAI e USDP que não tinham exposição direta ao risco SVB. Módulos técnicos desenhados como conectores tornaram-se aceleradores de risco em cenários de stress.
Em conjunto, estes eventos apontam para uma conclusão clara: o mercado já não vê as stablecoins como um substituto homogéneo do dólar. Pelo contrário, surgiu uma hierarquia interna de crédito implícita. Qualidade do colateral, transparência e credibilidade do emitente tornaram-se as variáveis centrais que determinam estabilidade de preços, prioridade de liquidez e preferência de capital a longo prazo.
3. As stablecoins começam a influenciar preços de financiamento de curto prazo nos EUA
Alguns estudos académicos, baseados na teoria do sistema monetário, propõem o chamado “modelo híbrido de ecossistema monetário”. Neste enquadramento, as stablecoins não são ativos sombra operando fora do sistema dólar, mas sim dólares digitais emitidos privadamente que, juntamente com dinheiro de banco central e depósitos bancários comerciais, formam um sistema USD estratificado. Neste sistema, as stablecoins não estão passivamente integradas; pelo contrário, através das interações com regras regulamentares, política de banco central e mercados financeiros tradicionais, participam materialmente na alocação de liquidez e no funcionamento do sistema de pagamentos.
3.1 Dos dados às conclusões: Relação inversa entre expansão de stablecoins e rendimentos de Treasuries de curto prazo
Neste contexto, o papel das stablecoins estende-se naturalmente para lá dos pagamentos e liquidação. À medida que a sua escala e profundidade de utilização continuam a expandir-se, as stablecoins começaram a gerar efeitos de feedback sobre o próprio sistema dólar — mais visível nos mercados de financiamento de curto prazo. Já não são apenas recetores de liquidez em dólares; nos últimos anos, evoluíram para uma força marginal capaz de influenciar preços de financiamento em dólares de curto prazo na direção oposta.
Empiricamente, os ativos de reserva das principais stablecoins como USDT e USDC concentram-se fortemente em instrumentos altamente líquidos, incluindo Treasuries de curto prazo, reverse repos e dinheiro. Isto não é acidental, mas sim um requisito intrínseco do modelo de emissão de stablecoin: as reservas têm de garantir resgates on-demand e gerar algum rendimento sob condições compliant e de controlo de risco. À medida que a emissão de stablecoins cresce, esta estrutura de alocação implica que os emissores de stablecoins se tornam compradores estáveis e de longo prazo de ativos em dólares de curto prazo.
Este fenómeno foi agora validado sistematicamente por investigação académica recente. Um estudo publicado no arXiv mostra que emissores de stablecoins — representados pelo USDT — já se tornaram dos maiores detentores não soberanos de Treasuries de curto prazo. Mais importante, o estudo conclui que alterações na quota das stablecoins no mercado de Treasuries têm impacto estatisticamente significativo nas taxas de juro de curto prazo: por cada aumento de 1 ponto percentual na quota das stablecoins no mercado de Treasuries, o rendimento das Treasuries a 1 mês é significativamente comprimido em cerca de 14–16 pontos base. No início de 2025, o efeito acumulado desta influência estrutural ultrapassava 20 pontos base.
A figura acima apresenta resultados de um modelo de regressão com limiar desenhado para captar o impacto não linear das alterações da quota do USDT no mercado de Treasuries de curto prazo sobre os rendimentos das Treasuries a 1 mês. O eixo x mostra a quota do USDT no mercado de Treasuries, enquanto o eixo y representa o logaritmo do rendimento das Treasuries a 1 mês. Usando grid search, o modelo identifica um limiar ótimo em cerca de 0,97% (linha verde tracejada), dividindo a amostra em regimes de quota baixa e elevada. Os resultados indicam que, quando a quota de mercado do USDT está abaixo do limiar, a sua expansão tem efeito relativamente limitado nos rendimentos de curto prazo. Uma vez ultrapassado o limiar, aumentos adicionais nas detenções de USDT estão fortemente correlacionados de forma negativa com o rendimento das Treasuries a 1 mês, com magnitude muito superior de compressão de taxas. Isto demonstra que a influência das stablecoins nos preços de financiamento de curto prazo apresenta efeitos de escala claros e características não lineares. As linhas azul e vermelha representam valores ajustados de cada lado do limiar, as áreas sombreadas denotam intervalos de confiança de 95%, e os pontos cinzentos são dados observados. No geral, os resultados sugerem que, uma vez atingida certa escala, as stablecoins tornam-se uma força estrutural importante na definição das taxas de juro de curto prazo em dólares.
3.2 Política da Fed de cima para baixo vs. canais de taxas de juro das stablecoins de baixo para cima
Isto implica que as stablecoins já não estão apenas a “usar dólares”, mas a reconfigurar ativamente a estrutura de oferta–procura do financiamento em dólares de curto prazo. À medida que a escala das stablecoins aumenta, os emissores absorvem continuamente oferta de Treasuries de curto prazo, criando uma procura marginal pouco correlacionada com o ciclo macro mas altamente estável, exercendo pressão descendente sobre as taxas de juro de curto prazo.
Esta lógica contrasta fortemente com o mecanismo tradicional de transmissão da Fed. Convencionalmente, o banco central influencia taxas de juro de forma descendente: ajustamento da taxa de política → reprecificação dos mercados financeiros → transmissão à economia real. As stablecoins, em contrapartida, operam por um canal ascendente: expansão da procura de dólares on-chain → alterações na alocação de reservas das stablecoins → reequilíbrio da oferta e procura nos mercados monetários → movimentos nas taxas de juro de curto prazo.
Por isso, as stablecoins não podem ser entendidas simplesmente como ferramenta de política. Não são variáveis que os bancos centrais possam calibrar diretamente, mas sim uma força estrutural emergente fora do sistema bancário — não orientada por guidance de taxas de política, mas que participa de forma significativa no fluxo e pricing da liquidez em dólares de curto prazo. É precisamente aqui que as stablecoins começam a servir de interface crítica entre dólares on-chain e o sistema tradicional do dólar.
3.3 Fechar o ciclo: Cortes de taxas → stablecoins → rendimentos de curto prazo → realocação do dólar
Numa perspetiva macro mais ampla, as stablecoins estão agora integradas num mecanismo completo de realocação do dólar. O ponto de partida lógico é a coexistência de cortes de taxas e restrições fiscais. Quando os bancos centrais entram num ciclo de afrouxamento, os custos nominais de financiamento descem; simultaneamente, porém, os défices fiscais e níveis de dívida continuam a expandir-se e as restrições regulamentares nos balanços bancários tendem a apertar, não a aliviar. Neste ambiente, o sistema bancário não expande a oferta de dólares ilimitadamente, mas torna-se mais inclinado a reduzir exposição ao risco e a comprimir a capacidade de servir utilizadores marginais e transfronteiriços de dólares.
Como resultado, o dólar não desaparece, mas os seus canais de oferta mudam. Partes da procura de dólares que antes dependiam do sistema bancário — incluindo pagamentos transfronteiriços, negociação cripto, margem de market making e liquidação on-chain — são empurradas para fora do sistema, criando procura residual na margem.
As stablecoins absorvem esta procura precisamente neste ponto. Ao bypassar contas bancárias, restrições geográficas e horários de funcionamento, podem rapidamente captar procura de dólares fora do sistema. À medida que a escala das stablecoins aumenta, os fundos de reserva correspondentes não ficam parados em contas, mas são sistematicamente alocados em Treasuries de curto prazo e mercados repo.
Este comportamento tem consequências diretas ao nível do mercado monetário: as compras contínuas e estáveis de Treasuries de curto prazo por emissores de stablecoins criam uma nova procura estrutural por financiamento em dólares de curto prazo, exercendo pressão descendente sobre os rendimentos de curto prazo. Taxas de curto prazo mais baixas reforçam, por sua vez, a lógica de alocação de ativos de baixo risco que sustenta as stablecoins.
O resultado final é um ciclo fechado: cortes de taxas e pressão fiscal → contração da oferta de dólares via sistema bancário → stablecoins absorvem procura residual → reservas fluem para Treasuries de curto prazo → rendimentos de curto prazo comprimidos → o papel das stablecoins como “reservatório” do dólar é continuamente reforçado.
4. Perspetivando 2026: Stablecoins entre cortes de taxas, desvalorização do dólar e a narrativa de desdolarização
Num horizonte mais longo, o USD não está apenas a sofrer uma flutuação cíclica de taxas de câmbio, mas um conjunto de mudanças estruturais que se vão consolidando num contexto de expectativas crescentes de cortes de taxas e incerteza geopolítica. Níveis elevados de dívida persistente, um ambiente estrutural de taxas reais baixas e uma inclinação para política monetária acomodatícia levaram os mercados a reavaliar a suposição de “segurança incondicional” do dólar como reserva de valor.
Em 2025, o M2 dos EUA expandiu-se para cerca de 22,4 biliões $, atingindo um máximo histórico, enquanto a dívida total de Treasuries ultrapassou 38 biliões $ — sinais claros de que a flexibilidade fiscal está a estreitar-se. Em conjunto, estas tendências apontam para uma realidade comum: a credibilidade do dólar está a passar de algo garantido para algo que necessita de validação contínua. É neste contexto que as stablecoins absorveram procura marginal de dólares que o sistema tradicional não consegue servir. Não criam novo crédito em dólares, mas reconfiguram a forma como os dólares são acedidos.
Em termos absolutos, as stablecoins mantêm-se pequenas; em termos de direção, porém, a mudança já está em curso. As stablecoins representam apenas cerca de 1,3% do M2, o que indica precisamente que ainda não estão numa fase de substituição, mas sim de absorção — captando procura de dólares excluída pela regulação bancária, custos mais elevados e fricções. Em relação à oferta monetária global e à procura total de dólares, a penetração das stablecoins permanece extremamente baixa, implicando amplo potencial de crescimento marginal. Por exemplo, a quota do USDC no M2 total é atualmente de cerca de 0,35% (com base num M2 de aproximadamente 22,4 biliões $ e oferta de USDC de 72,4 mil milhões $), sublinhando quão precoce ainda é a fase de expansão das stablecoins. Se as stablecoins continuarem a penetrar nos pagamentos, liquidação transfronteiriça e funções de reserva de valor, a procura marginal de dólares poderá migrar cada vez mais para canais on-chain. Usando USDC como exemplo, a sua estrutura de reservas — centrada em Treasuries de curto prazo e dinheiro — já formou um mecanismo interno que equilibra liquidez e rendimento, ilustrando que as stablecoins não estão apenas a deter dólares passivamente, mas a criar novos modos de circulação de dólares na periferia do sistema.
Perspetivando 2026, as stablecoins dificilmente atuarão como erosoras da credibilidade do dólar ou líderes da desdolarização. Pelo contrário, é mais provável que se tornem parte da arquitetura alargada do dólar. À medida que as restrições no sistema financeiro tradicional se intensificam, as stablecoins oferecem ao dólar um novo “reservatório” e camada de distribuição, permitindo que a procura de dólares que seria restringida pelo sistema bancário persista e seja eficientemente absorvida. Com a expansão da escala das stablecoins, a procura estável que as suas reservas geram por Treasuries de curto prazo já começou a exercer pressão marginal descendente sobre as taxas de financiamento de curto prazo em dólares, alimentando a própria estrutura de preços do dólar.
Consequentemente, enquanto a força ou fraqueza do dólar continuará a ser tema central nas discussões macro de médio–longo prazo, a questão estrutural mais relevante passa a ser como os dólares são utilizados, através de que canais são detidos e como circulam. As stablecoins ocupam o centro desta transição: ampliando o raio de utilização do dólar enquanto remodelam silenciosamente a mecânica dos mercados de financiamento de curto prazo em dólares.
Referências
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