Declínio progressivo nas operações de retração (Guojin Macro Zhong Tian)

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Fonte: Anotações Macroeconômicas de Xuetao

Quanto mais longa for a guerra, maior será o impacto na demanda, e após quatro semanas de “transações de reconhecimento”, a confiança está se esgotando.

Texto: Song Xuetao, macroeconomista do Guojin / Contato: Zhong Tian

A dor de Trump nos últimos mês claramente superou o nível da guerra tarifária do ano passado — o problema não é mais se Trump quer ou não encerrar, mas como encerrar; isso também se tornou a fraqueza estratégica de Trump e a principal razão para sua postura de “mostrar fraqueza” na última semana.

Quanto mais longa for a guerra, maior será o impacto na demanda — isso inclui a demanda de produção correspondente ao crescimento econômico e a demanda de sobrevivência relacionada à estabilidade social. Mesmo que a guerra termine imediatamente, a cadeia de fornecimento de petróleo não poderá se recuperar completamente, e a demanda inevitavelmente encolherá junto com o dano à oferta, aumentando assim a probabilidade de recessão.

Cerca de 24% do nafta marítimo, 20% do GNL e 30% do fertilizante de amônio nitrogenado são transportados pelo Estreito de Hormuz. Com um número crescente de empresas químicas declarando força maior, veremos impactos extremamente amplos: desde a cadeia de semicondutores de alto consumo energético (embalagem, solventes) até a produção de automóveis de alto valor agregado e fabricação de eletrodomésticos (produtos plásticos, instrumentos de precisão).

A queda na taxa de operação das unidades de craqueamento também levará à escassez extrema de produtos de olefinas. Com o passar do tempo, o impacto será ampliado por toda a cadeia industrial: desde pedidos até receitas, passando pela continuidade da produção e estabilidade do emprego — ou seja, do impacto de toda a cadeia, da produção ao consumo (renda).

Outra preocupação é o impacto da escassez de fertilizantes na produção de alimentos, pois historicamente a escassez de alimentos sempre foi acompanhada por “conflitos e guerras”. O Ministério da Agricultura da Rússia já suspendeu as exportações de nitrato de amônio até 21 de abril de 2026, para garantir prioridade às sementes de primavera no país; outros grandes países agrícolas também podem suspender temporariamente as exportações de fertilizantes para priorizar suas demandas internas e estabilidade social, fazendo da questão alimentar mais uma dor e fonte de pressão para vários países.

Para os EUA, a realidade é que os custos de fricção embutidos no preço do petróleo são difíceis de eliminar a curto prazo. Apesar de serem um país exportador líquido de energia, beneficiando-se de preços elevados do petróleo e da exposição reduzida ao Estreito de Hormuz em um quadro estático, a situação real é mais complexa.

A “persistência” do preço do petróleo e os “picos de alta” conjuntamente determinam a pressão sobre a economia dos EUA; uma nova alta significativa a curto prazo ou a manutenção do nível atual por mais tempo prejudicará a economia americana.

De acordo com uma regra simples, um aumento de 10% no preço do petróleo corresponde a uma redução de cerca de 0,1% na taxa de crescimento do PIB real, e uma inflação geral de aproximadamente 0,15%. Quanto à persistência, se o petróleo Brent se mantiver em torno de 100 dólares ao longo do ano, o CPI total dos EUA será elevado em cerca de 1%; se cair para 80 dólares, o impacto na inflação anual será de cerca de 0,5%.

No que diz respeito aos picos de alta, se o Brent atingir 110-120 dólares em abril, o CPI dos EUA poderá permanecer em torno de 3,5% por dois meses consecutivos, o que pode abalar as expectativas de inflação dos consumidores (especialmente considerando que o preço da gasolina no varejo subiu 33% no último mês, de 3 para 4 dólares por galão), aumentando as preocupações do Federal Reserve com a inflação e levando a uma postura mais hawkish.

Em comparação com as preocupações de persistência, o que mais preocupa é o risco de um “choque pontual” de alta rápida no preço do petróleo a curto prazo, que pode desencadear uma reação adversa na economia dos EUA.

Por um lado, devido ao atraso na transmissão, o impacto do aumento de preços será mais sentido pelos consumidores americanos nos próximos meses; por outro lado, a redução na oferta do setor de transporte causará um impacto irreparável no setor de serviços dos EUA. O setor de hotelaria e varejo emprega cerca de 1,3 milhão de trabalhadores sazonais, representando mais de 20% do total de empregos não agrícolas. Com o aumento dos custos de transporte, o consumo de serviços inevitavelmente sofrerá impacto, afetando a receita sazonal e o emprego no setor de serviços, exercendo maior pressão sobre a economia americana.

Além da análise lógica, na última semana também surgiram quatro sinais de que uma recessão está se formando.

Primeiro, a convexidade próxima dos contratos futuros de petróleo. Alguns eventos potenciais de alívio não fizeram o preço do petróleo cair, como a liberação seletiva de navios pelo Irã no Estreito de Hormuz e as negociações “verdadeiras ou falsas” de Trump. Com base nos preços de fechamento, o mercado está negociando contratos futuros de petróleo a preços mais altos. Em particular, o spread de contratos futuros de petróleo de curto prazo (1M-2M) na semana passada (26 de março) atingiu, pela primeira vez desde o início da guerra, um valor superior ao spread de longo prazo (2M-3M), indicando que o alto preço do petróleo está pressionando a demanda.

Segundo, o mercado de ações dos EUA apresentou uma correção de ativos de alta certeza de desempenho. Além dos benefícios diretos do setor de energia e gás, ativos de alta certeza de desempenho também assumiram temporariamente uma função de proteção dentro do setor de tecnologia — essa busca por desempenho garantido começou a mudar visivelmente diante da ameaça de “forças terrestres” na semana passada. A semana (22-28 de março) marcou a maior queda semanal desde o início da guerra, superando a média de queda dos principais mercados globais de ações desde então.

Terceiro, as expectativas de aumento de juros, que haviam sido reforçadas anteriormente (algumas por fechamento de posições de CTA, mas também por apostas subjetivas), começaram a se aliviar, especialmente com a reversão das expectativas de aumento de juros do Federal Reserve nas últimas duas semanas. Para economias fora da China e dos EUA, a narrativa de aperto monetário é apenas superficial; sob as condições atuais, o aumento de juros quase certamente levará à recessão, sem mencionar a possibilidade de o BCE aumentar as taxas três vezes neste ano.

Quarto, a negociação de estagflação está evoluindo para preocupações com os fundamentos econômicos. Nos 21 dias de negociação desde o início da guerra (até 31 de março), houve 10 dias em que o mercado caiu de ações, títulos e dólar (uma combinação de negociação de estagflação), muito acima da probabilidade de distribuição durante a Guerra do Golfo (ou suas primeiras cinco semanas) e também acima da probabilidade desde 1980, indicando que o mercado até agora está extremamente focado na inflação.

No entanto, na última semana, as taxas de juros dos títulos do Tesouro dos EUA deixaram de acompanhar a alta do petróleo, com a curva de juros começando a se tornar mais inclinada após uma forte queda, especialmente a taxa de juros de 2 anos, que caiu mais rapidamente. Isso indica que, após quatro semanas de “transação de reconhecimento”, a confiança do mercado está se esgotando, e há uma maior atenção aos riscos de crescimento, com a negociação de recessão ganhando força. (Veja “A economia dos EUA enfrenta uma ‘dupla derrota’ de Davis”)

A negociação de recessão significa que ações e commodities ainda podem enfrentar uma forte correção, mas os títulos podem ser os ativos que primeiro atingem o fundo. Se o preço do petróleo subir para a faixa de 115-120 dólares, isso pode se tornar um gatilho para uma negociação de recessão mais ampla; além disso, o término das negociações, interrupções no Estreito, escalada de bombardeios ou deterioração da situação nos países do Golfo podem ser gatilhos potenciais para uma recessão total.

Resumindo, o fim da guerra será marcado por quando o Estreito será “semi-aberto” a um custo que ninguém sabe qual será, mas qualquer forma de “semi-abertura” não evitará que a economia global desacelere (em relação ao período pré-guerra). A negociação de recessão não é apenas “o lobo está vindo”, mas os mercados de ações e títulos estão gradualmente precificando a probabilidade de uma recessão, e muitos fatores (unilaterais) ainda estão se acumulando de forma progressiva.

Aviso de risco

A incerteza na política militar de Trump é alta, uma invasão terrestre dos EUA pode descontrolar a situação; a escassez de energia tem impacto maior na demanda do que as análises indicam, levando a uma recessão global; os bancos centrais globais estão mudando rapidamente de política, trazendo riscos de uma segunda rodada de inflação.