Stone Great Shenghua готується до IPO на Гонконгській біржі: за три роки збитки склали 1,414 мільйонів юанів, ціна на основний продукт впала на 63%, концентрація клієнтів зросла до 31,9%

Глобальний лідер у галузі розчинників для електролітів — виклики у всьому ланцюгу створення цінності

Shida Shenghua, світовий провідний постачальник розчинників для літій-іонних акумуляторів, з 2020 року послідовно займає перше місце за обсягом поставок у світі, з часткою ринку 22.2% у 2025 році. Компанія побудувала повний ланцюг створення цінності, що охоплює розчинники для електролітів, літій фторфосфат (LiPF₆), добавки для електролітів та самі електроліти, продукти широко застосовуються у нових енергетичних автомобілях, системах зберігання енергії та споживчій електроніці.

Однак бізнес-модель компанії має суттєві ризики: з одного боку, ціна на основний продукт — розчинники для електролітів — постійно знижується, з 5832 юанів/тонна у 2023 році до 4891 юаню/тонна у 2025 році, з сумарним падінням 16.1%; з іншого боку, частка доходів від продажу через хімічні торгові компанії зменшилася з 51.3% у 2023 році до 22.4% у 2025 році, але все ще існують порушення правил, наприклад, операції з оплатою через сторонні рахунки, у 2025 році сума розрахунків через сторонні рахунки 20 клієнтів склала 21.4 мільйонів юанів, що становить 0.3% від загального доходу.

Зростання доходу на 22.7% не приховує трьохрічних збитків у 1.414 мільярдів

У 2025 році компанія досягла зростання доходу на 22.7%, з 5.547 мільярдів юанів у 2024 році до 6.808 мільярдів, але чистий прибуток викликає занепокоєння: за 2023-2025 роки сукупний чистий збиток склав 1.414 мільярдів юанів, у 2025 році збитки зменшилися до 58.79 мільйонів юанів, але чистий прибуток за вирахуванням виняткових статей залишився від’ємним. Частка прибутку, що належить акціонерам компанії, за три роки склала лише 14.14 мільйонів, 20.32 мільйони та 28.49 мільйонів юанів, що значно менше фінансових витрат за цей період — 96.53 мільйонів юанів.

Мінімальна валова маржа — 7.1%, різке падіння маржі у сегменті хімічних продуктів на 4.3 пункти

Довгий час валова маржа компанії була низькою: у 2023-2025 роках відповідно 6.3%, 5.3% і 7.1%, що значно нижче за середньогалузевий рівень. За продуктами, маржа матеріалів для літій-іонних батарей коливалася від 6.4% до 8.2%, маржа хімічних продуктів знизилася з 7.4% до 3.1%, інші хімічні продукти — з 2.1% до 4.1%. Особливо варто звернути увагу, що у 2025 році маржа хімічних продуктів різко знизилася до 3.1%, що на 4.3 пункти менше ніж у 2023 році, що свідчить про погіршення прибутковості другої кривої зростання компанії.

Грошовий потік від операційної діяльності за три роки — відтік у 2.13 мільярда юанів, рівень заборгованості — 53.4%

Фінансовий стан компанії погіршується: у 2023-2025 роках чистий грошовий відтік від операційної діяльності становив відповідно 392 мільйони, 1.036 мільярда та 702 мільйони юанів, за три роки — 2.13 мільярда юанів. На кінець періоду готівка та її еквіваленти зменшилися з 595 мільйонів у 2023 році до 160 мільйонів у 2024 році, у 2025 році зросли до 400 мільйонів, але переважно за рахунок залучення фінансування. На кінець 2025 року рівень заборгованості становив 53.4%, з боргами з відсотками 4.027 мільярда юанів, фінансові витрати — 96.53 мільйонів юанів.

Концентрація клієнтів зросла на 10.6 пункти за три роки, доходи найбільшого клієнта зросли на 154.5%

Концентрація клієнтської бази зростає: частка п’яти найбільших клієнтів у доходах збільшилася з 21.3% у 2023 році до 31.9% у 2025 році, за три роки — на 10.6 пункти. Частка доходу від найбільшого клієнта зросла з 6.4% до 13.0%, у 2025 році продажі цього клієнта склали 8.86 мільярдів юанів, що на 154.5% більше ніж у 2024 році, ризик залежності від ключових клієнтів зростає. Компанія дедалі більше залежить від одного провідного виробника акумуляторів та одного провідного виробника нових енергетичних автомобілів, що підвищує ризик коливань замовлень.

Вартість сировини понад 84%, ціна карбонату літію різко знизилася на 63.5%

Хоча концентрація постачальників знизилася: частка закупівель у п’яти найбільших постачальників зменшилася з 35.4% до 23.3%, залежність від державних компаній, таких як Shandong Energy Group та China National Petroleum & Chemical Group, залишається високою. Основні сировинні матеріали — пропілен, метанол — мають значні коливання цін, що впливає на витрати. У 2023-2025 роках частка вартості сировини у собівартості перевищувала 84%, зокрема ціна карбонату літію з 142,7 тисяч юанів/тонна у 2023 році до 52,1 тисяч юанів/тонна у 2025 році, з падінням на 63.5%.

Збільшення операційних зв’язків з аффілірованими особами на 300%, частка у доходах зросла до 14.2%

Обсяг операцій з аффілірованими особами за три роки зріс на 300%, з 2.33 мільярда у 2023 році до 9.64 мільярда у 2025 році, частка у доходах зросла з 4.1% до 14.2%, що свідчить про високу залежність від пов’язаних сторін. Хоча компанія заявляє, що ціни на операції з аффілірованими особами базуються на “ринкових цінах”, механізм ціноутворення залишається недостатньо прозорим. Наприклад, закупівля метанолу у Yanzhou Guohong Chemical у 2025 році була на 8.7% дешевшою за середню ціну на сторонньому ринку, тоді як ціна на епоксидний етилен у закупівлях у Sinochem Energy була на 5.3% вищою за ринкову, що викликає сумніви щодо справедливості таких операцій.

Один домінуючий акціонер контролює 21.51% акцій, рівень незалежності під питанням

Головний акціонерський блок компанії — це група, що складається з China Shenhua Group ((7.24%)), Rongfa Group ((6.53%)), KAITOU Group ((6.53%)), Dr. Guo ((0.35%)) та Shandong Weipu ((0.86%)), що разом контролює 21.51% акцій. За допомогою угод про спільні дії ця група має право висувати кандидатів у раду директорів і голосувати одностайно щодо важливих питань, що створює потенційний конфлікт інтересів. Важливо зазначити, що голова ради директорів Dr. Guo одночасно контролює 69.44% акцій Shandong Weipu, яка займається виробництвом добавок для літій-іонних батарей і потенційно конкурує з компанією. Хоча компанія стверджує, що продукти мають відмінності, у 2025 році існували невеликі перетини клієнтської бази, а Dr. Guo не передав відповідний бізнес у публічну компанію, тому рівень незалежності викликає сумніви.

Інциденти з безпеки — 1 смерть і 1 травмований, 35 об’єктів нерегульовані, ризик порушень

Компанія стикається з кількома ризиками: у серпні 2024 року сталася аварія з вибухом контейнера з етановим сірчаним ефіром, що спричинило смерть і травми, компанія заплатила штраф у 1.85 мільйонів юанів, що свідчить про недоліки у безпеці; нові технології, такі як тверді батареї та натрієві батареї, можуть змінити існуючу систему електролітів; 35 об’єктів оренди не пройшли реєстрацію, 8 будівель не мають правовстановлюючих документів, що створює ризик штрафів; три роки поспіль грошовий відтік від операційної діяльності, коефіцієнт поточної ліквідності — 1.1, швидкої — 1.0, що ускладнює короткострокове погашення боргів; запасів зросла кількість днів з 28.5 до 37.1, у 2025 році знецінення запасів склало 8.33 мільйона юанів.

Збільшення інвестицій у R&D на 41% не вирішує проблем прибутковості, залучення капіталу — ризик перенасичення потужностей

У 2025 році витрати на дослідження і розробки склали 2.71 мільярда юанів, що на 41.2% більше ніж у 2023 році, але високі витрати ще більше зменшують прибутковість. Компанія планує залучити кошти через IPO H-shares для розширення потужностей і R&D, але у контексті перенасиченості ринку та зниження цін на продукцію, можливість повернути прибутковість під сумнівом. Хоча доходи від матеріалів для літій-іонних батарей зросли з середньорічним темпом 33.6% і їх частка у загальному доході зросла з 47.9% до 70.4%, при цьому ціни на основні продукти постійно знижуються, а валова маржа залишається низькою, — збереження високого зростання під питанням.

Переглянути оригінальний текст>>

Заява: Ринок має ризики, інвестиції — під ризиком. Цей текст автоматично створений AI-моделлю на основі сторонніх баз даних і не відображає думки Sina Finance. Вся інформація виключно для ознайомлення, не є інвестиційною рекомендацією. За будь-яких розбіжностей орієнтуйтеся на офіційні оголошення. За питаннями — звертайтеся до biz@staff.sina.com.cn.