Ray Dalio：Cahaya Siklus Investasi Besar

Pengantar: Artikel ini adalah bab kedua dari buku Ray Dalio 《Prinsip: Menghadapi Perubahan dalam Tatanan Dunia》, yang secara khusus membahas bagaimana mengatur portofolio investasi dalam kerangka siklus besar.

Dalio menggunakan data sejarah nyata untuk mengungkapkan fakta yang mengkhawatirkan: selama satu abad terakhir, dari sepuluh kekuatan besar utama, tujuh di antaranya pernah mengalami kekayaan hampir nol kembali setidaknya sekali—dan sebagian besar investor tidak pernah mempelajari sejarah ini. Di saat ketegangan dalam tatanan global semakin meningkat, kerangka analisis ini jauh lebih bernilai daripada komentar makro biasa.

Selengkapnya sebagai berikut:

Minggu lalu, saya membagikan satu bab dari buku 《Prinsip: Menghadapi Perubahan dalam Tatanan Dunia》 yang diterbitkan tahun 2021, yang secara rinci membahas sinyal klasik dan proses evolusi yang perlu diperhatikan saat tatanan geopolitik dunia runtuh dalam kerangka “siklus besar” yang saya sebut. Artikel ini sangat populer, mendapatkan lebih dari 75 juta tampilan, dan banyak orang bertanya apa artinya ini bagi investasi.

Karena banyak yang bertanya, saya sekarang membagikan bab berikutnya—《Investasi dalam Siklus Besar》—dari buku tersebut. Saya rasa ini sangat membantu perspektif investasi saat ini. Kamu bisa membaca seluruh bab di bawah ini.

Selain itu, karena banyak yang tertarik dengan prinsip-prinsip investasi saya, saya akan secara bertahap membagikan dalam beberapa minggu ke depan. Jika ingin menerima pemberitahuan rilis, silakan berlangganan newsletter 《Pandangan Prinsip》 saya, atau daftar pengingat email.

Strategi saya dalam menghadapi kehidupan dan karier adalah mencoba memahami bagaimana dunia beroperasi, menyusun prinsip-prinsip responsif, lalu melakukan penataan. Penelitian yang saya bagikan dalam buku ini memang untuk tujuan tersebut.

Tentu saja, saat saya meninjau semua yang terkait hingga titik ini, saya akan memikirkan bagaimana menerapkannya dalam investasi. Untuk memastikan saya melakukan dengan baik, saya perlu tahu bagaimana metode saya akan tampil dalam sejarah. Jika saya tidak bisa menjelaskan dengan percaya diri apa yang terjadi di masa lalu, atau setidaknya tidak memiliki satu set strategi untuk menghadapi hal-hal yang tidak saya ketahui, saya anggap ini sebagai kelalaian berbahaya.

Seperti yang diungkapkan oleh penelitian saya selama 500 tahun terakhir, ada siklus akumulasi dan kehilangan kekayaan dan kekuasaan yang besar dalam sejarah, dan faktor terbesar yang berkontribusi adalah siklus utang dan pasar modal. Dari sudut pandang investor, ini bisa disebut “siklus investasi besar”. Saya percaya penting untuk memahami siklus ini secara mendalam, sehingga secara taktis dapat menggeser atau mendiversifikasi portofolio untuk melindungi diri dari mereka atau memanfaatkannya. Dengan memahami siklus ini dan secara ideal menilai posisi negara-negara dalam siklusnya, saya bisa melakukan hal tersebut.

Dalam sekitar 50 tahun pengalaman investasi makro global saya, saya menemukan banyak kebenaran universal yang melintasi waktu dan wilayah, yang membentuk prinsip-prinsip investasi saya. Meskipun saya tidak akan membahas semua prinsip secara mendalam di sini, dan akan membahas sebagian besar di buku 《Prinsip: Ekonomi dan Investasi》 berikutnya, saya ingin menyampaikan satu prinsip penting.

Semua pasar didorong oleh empat faktor utama: pertumbuhan, inflasi, premi risiko, dan tingkat diskonto.

Ini karena semua investasi pada dasarnya adalah pertukaran antara pembayaran satu kali hari ini dan pembayaran di masa depan. Pembayaran kas di masa depan ditentukan oleh pertumbuhan dan inflasi; seberapa besar risiko yang bersedia ditanggung investor dibandingkan memegang kas disebut premi risiko; dan nilai pembayaran di masa depan hari ini, yaitu “nilai sekarang”, ditentukan oleh tingkat diskonto.

Perubahan keempat faktor ini menggerakkan perubahan hasil investasi. Beritahu saya bagaimana keempat faktor ini akan berkembang, dan saya bisa memberi tahu bagaimana kinerja investasi. Memahami hal ini memungkinkan saya menghubungkan apa yang terjadi di dunia dengan apa yang terjadi di pasar, dan sebaliknya. Ini juga menunjukkan bagaimana menyeimbangkan investasi saya agar portofolio tidak condong ke lingkungan tertentu, yang merupakan inti dari diversifikasi yang baik.

Pemerintah mempengaruhi faktor-faktor ini melalui kebijakan fiskal dan moneter. Interaksi antara apa yang diharapkan pemerintah dan apa yang sebenarnya terjadi adalah kekuatan pendorong siklus. Misalnya, saat pertumbuhan dan inflasi terlalu rendah, bank sentral akan menciptakan lebih banyak uang dan kredit, meningkatkan daya beli, yang pertama-tama mempercepat pertumbuhan ekonomi, lalu diikuti oleh kenaikan inflasi (dengan lag). Ketika bank sentral membatasi pertumbuhan uang dan kredit, situasi sebaliknya terjadi: pertumbuhan ekonomi dan inflasi melambat.

Perbedaan antara tindakan pemerintah pusat dan bank sentral adalah: pemerintah pusat menentukan dari mana dana berasal dan ke mana mengalir, karena mereka bisa memungut pajak dan mengeluarkan pengeluaran, tetapi tidak bisa menciptakan uang dan kredit. Bank sentral bisa menciptakan uang dan kredit, tetapi tidak bisa menentukan ke mana uang dan kredit tersebut masuk ke sektor riil ekonomi. Tindakan keduanya mempengaruhi jual beli barang, jasa, dan aset investasi, mendorong harga mereka naik atau turun.

Bagi saya, setiap aset investasi mencerminkan faktor pendorong ini dengan cara yang sesuai dengan logika pengaruhnya terhadap arus kas di masa depan. Setiap aset adalah modul dalam portofolio, dan tantangannya adalah menggabungkan modul-modul ini secara rasional dengan mempertimbangkan faktor-faktor tersebut.

Misalnya, saat pertumbuhan melebihi ekspektasi, harga saham cenderung naik jika kondisi lain tetap sama; saat pertumbuhan dan inflasi lebih tinggi dari perkiraan, harga obligasi cenderung turun.

Tujuan saya adalah menggabungkan modul-modul ini menjadi portofolio yang seimbang dan terdiversifikasi, serta secara taktis condong ke arah kejadian dunia yang sedang berlangsung atau akan datang dan mempengaruhi keempat faktor ini. Modul-modul ini bisa berdasarkan negara, preferensi lingkungan, hingga sektor dan perusahaan tertentu. Ketika konsep ini diterapkan dalam portofolio yang seimbang, hasilnya seperti yang digambarkan pada gambar berikut. Saya menggunakan perspektif ini untuk meninjau peristiwa sejarah, sejarah pasar, dan perilaku portofolio.

Saya sadar bahwa metode saya berbeda dari kebanyakan investor karena dua alasan. Pertama, kebanyakan investor tidak mencari analogi sejarah karena mereka menganggap sejarah dan hasil investasi masa lalu tidak relevan bagi mereka. Kedua, mereka tidak memandang hasil investasi dari sudut pandang yang saya jelaskan tadi. Saya percaya perspektif ini memberi saya dan Bridgewater keunggulan kompetitif, tetapi keputusan untuk mengadopsinya tergantung pada Anda sendiri.

Sebagian besar investor menetapkan ekspektasi berdasarkan pengalaman hidup mereka, dan sedikit yang lebih rajin meninjau sejarah untuk melihat bagaimana aturan keputusan mereka akan bekerja di tahun 1950-an atau 1960-an. Tidak ada satu pun dari investor yang saya kenal, maupun pembuat kebijakan ekonomi tingkat tinggi yang saya kenal—saya mengenal banyak, termasuk yang terbaik—yang memiliki pemahaman luar biasa tentang apa yang terjadi di masa lalu dan penyebabnya. Kebanyakan yang meninjau hasil jangka panjang menganggap AS dan Inggris (yang memenangkan Perang Dunia Pertama dan Kedua) sebagai representatif.

Ini karena tidak banyak pasar saham dan obligasi yang bertahan setelah Perang Dunia II. Tapi negara dan periode ini tidak mewakili secara lengkap karena adanya bias bertahan hidup. Melihat hasil AS dan Inggris adalah melihat keberuntungan unik dari negara yang berada di puncak siklus besar saat periode terbaiknya. Tidak meninjau negara lain dan kejadian sebelumnya akan menghasilkan pandangan yang terdistorsi.

Berdasarkan pengetahuan siklus besar, jika kita memperpanjang pandangan ke depan selama beberapa dekade dan meninjau kejadian di berbagai tempat, kita akan mendapatkan perspektif yang sangat berbeda dan mengejutkan. Saya akan menunjukkan ini karena saya rasa Anda perlu mengetahuinya.

Dalam 35 tahun sebelum 1945, hampir seluruh kekayaan di sebagian besar negara dihancurkan atau disita; di beberapa negara, saat pasar modal dan kapitalisme runtuh bersama dengan tatanan lama, banyak kapitalis dibunuh atau dipenjara, yang dipicu oleh kemarahan terhadap mereka.

Jika kita meninjau beberapa abad terakhir, kita akan melihat pola siklus boom/bust yang sangat ekstrem terjadi secara reguler—periode kejayaan kapital dan kapitalisme (seperti revolusi industri akhir abad ke-19 dan awal abad ke-20, serta zaman keemasan) diikuti oleh masa transisi (seperti konflik internal yang meningkat di tahun 1900-an, perebutan kekayaan dan kekuasaan internasional), kemudian diikuti oleh periode konflik besar dan resesi ekonomi (seperti yang terjadi antara 1910 dan 1945).

Kita juga bisa melihat hubungan sebab-akibat di balik periode boom dan bust tersebut, yang kini lebih mirip masa resesi dan restrukturisasi di akhir siklus, bukan masa kejayaan dan pembangunan awal.

Tujuan saya hanyalah melihat dan memahami apa yang terjadi di masa lalu, lalu berusaha menunjukkan hal tersebut kepada Anda. Itulah yang akan saya coba lakukan sekarang. Saya akan mulai dari tahun 1350, meskipun kisahnya sudah dimulai jauh sebelumnya.

Siklus besar kapitalisme dan pasar modal

Sekitar tahun 1350, pinjaman berbunga dilarang oleh agama Kristen dan Islam—dan dalam komunitas Yahudi, juga dilarang—karena menimbulkan masalah serius: sifat manusia menyebabkan orang meminjam melebihi kemampuan mereka untuk membayar kembali, menimbulkan ketegangan antara peminjam dan pemberi pinjaman, sering kali memicu kekerasan. Karena kekurangan pinjaman, uang berbentuk “uang keras” (emas dan perak). Sekitar satu abad kemudian, zaman penjelajahan besar dimulai, para penjelajah berkeliling dunia mengumpulkan emas, perak, dan aset keras lainnya untuk menambah kekayaan. Itulah cara utama kekayaan dikumpulkan saat itu. Para penjelajah dan sponsor mereka berbagi keuntungan, membentuk sistem kekayaan berbasis insentif yang efektif.

Yang kita kenal sebagai alkimia pinjaman baru pertama kali muncul sekitar tahun 1350 di Italia. Aturan pinjaman berubah, dan uang baru diciptakan: deposito tunai, obligasi, dan saham, yang bentuknya sangat mirip dengan yang kita kenal sekarang. Kekayaan berubah menjadi janji pembayaran uang—saya sebut ini “kekayaan finansial”.

Bayangkan pengaruh besar dari penciptaan dan pengembangan pasar obligasi dan saham. Sebelum itu, semua kekayaan adalah barang nyata. Bayangkan berapa banyak “kekayaan finansial” yang tercipta dari penciptaan pasar ini. Untuk membayangkan perbedaannya: jika janji pembayaran uang dan saham di masa depan tidak ada, berapa banyak kekayaan yang Anda miliki saat ini? Hampir tidak ada, Anda akan merasa bangkrut, dan berperilaku berbeda—misalnya, menabung lebih banyak dalam bentuk kekayaan nyata. Itulah gambaran sebelum uang deposito, obligasi, dan saham diciptakan.

Dengan penemuan dan pertumbuhan kekayaan finansial, uang tidak lagi terikat oleh hubungan emas dan perak. Karena uang dan kredit, serta daya beli, menjadi kurang terbatas, para pengusaha yang punya ide bagus mulai mendirikan perusahaan, meminjam, dan/atau menjual saham perusahaan untuk mendapatkan dana yang dibutuhkan. Mereka bisa melakukan ini karena janji pembayaran berubah menjadi catatan di buku besar sebagai bentuk uang.

Sekitar tahun 1350, orang-orang yang mampu melakukan ini—terutama keluarga Medici di Florence—dapat menciptakan uang. Jika Anda bisa menciptakan kredit—misalnya lima kali lipat uang nyata (bank bisa melakukannya)—maka Anda bisa menghasilkan banyak daya beli, sehingga Anda tidak lagi membutuhkan banyak uang keras (emas dan perak). Penciptaan uang baru ini dulu dan sampai sekarang tetap merupakan semacam alkimia. Mereka yang mampu menciptakan dan menggunakannya—bankir, pengusaha, dan kapitalis—menjadi sangat kaya dan kuat.

Proses ekspansi kekayaan finansial ini terus berlangsung hingga hari ini, sehingga kekayaan finansial menjadi sangat besar, dan uang keras (emas dan perak) serta kekayaan nyata lainnya (seperti properti) menjadi relatif kurang penting. Tapi tentu saja, semakin banyak janji kekayaan finansial yang ada, semakin besar risiko janji tersebut tidak dapat dipenuhi. Inilah penyebab siklus utang/mata uang/ekonomi klasik. Bayangkan berapa banyak kekayaan finansial saat ini dibandingkan kekayaan nyata, dan bayangkan Anda dan orang lain yang memegang kekayaan finansial benar-benar mencoba mengubahnya menjadi kekayaan nyata—misalnya, menjualnya dan membeli sesuatu. Ini seperti penarikan dana dari bank. Hal ini tidak mungkin terjadi. Nilai obligasi dan saham terlalu besar dibandingkan apa yang bisa dibeli. Tapi ingat, dalam sistem mata uang fiat, bank sentral bisa mencetak uang, menyediakan uang yang dibutuhkan. Ini adalah kebenaran universal yang melintasi waktu dan wilayah.

Begitu juga, uang kertas dan aset finansial (seperti saham dan obligasi), yang pada dasarnya adalah janji pembayaran, sendiri tidak banyak manfaatnya; yang penting adalah apa yang bisa mereka beli.

Seperti yang dibahas secara rinci di Bab 3, saat kredit diciptakan, daya beli juga diciptakan bersama janji pembayaran, sehingga dalam jangka pendek memberi stimulus, tetapi dalam jangka panjang menimbulkan hambatan. Ini menciptakan siklus. Sepanjang sejarah, keinginan untuk mendapatkan uang (melalui pinjaman atau penjualan saham) dan keinginan untuk menyimpan uang (melalui pinjaman atau membeli saham sebagai investasi) selalu berhubungan simbiosis. Ini menyebabkan pertumbuhan bentuk daya beli, yang akhirnya menghasilkan janji pembayaran yang jauh melebihi jumlah yang dapat dipenuhi, dan krisis janji pembayaran dalam bentuk kebangkrutan dan kejatuhan pasar saham.

Pada saat itu, bankir dan kapitalis secara harfiah dan kiasan dihukum mati, kekayaan dan nyawa dihancurkan, dan sejumlah besar uang fiat (uang yang bisa dicetak tanpa nilai intrinsik) dicetak untuk mencoba meredakan krisis.

Dari sudut pandang investor terhadap gambaran lengkap siklus besar

Meskipun terlalu berat untuk meninjau seluruh sejarah dari 1350 hingga sekarang, saya akan menunjukkan apa yang terjadi jika Anda mulai berinvestasi dari tahun 1900. Tapi sebelumnya, saya ingin menjelaskan bagaimana saya memandang risiko, karena saya akan menekankan risiko ini dalam bagian berikutnya.

Menurut saya, risiko investasi bukanlah ketidakmampuan menghasilkan uang cukup untuk memenuhi kebutuhan Anda, melainkan ketidakmampuan mendapatkan hasil yang cukup untuk memenuhi kebutuhan tersebut—bukan hanya volatilitas yang diukur dengan deviasi standar, meskipun ini yang paling umum digunakan.

Bagi saya, tiga risiko utama yang dihadapi investor adalah: portofolio tidak mampu memberikan hasil yang cukup untuk memenuhi pengeluaran, portofolio mengalami kehancuran, dan sebagian besar kekayaan disita (misalnya, melalui pajak tinggi).

Meskipun dua risiko pertama terdengar serupa, sebenarnya berbeda karena mungkin saja rata-rata hasilnya tinggi, tetapi mengalami kerugian besar yang menghancurkan.

Untuk mendapatkan perspektif, saya membayangkan diri saya terlempar ke tahun 1900, dan melihat bagaimana hasil investasi saya di setiap dekade berikutnya. Saya memilih untuk meninjau 10 negara terbesar saat itu, melewatkan negara-negara kurang berkembang yang lebih rentan mengalami hasil buruk. Sebenarnya, negara-negara ini bisa menjadi kekaisaran kaya yang hebat, dan merupakan tempat investasi yang masuk akal, terutama jika ingin portofolio terdiversifikasi.

Dari 10 negara ini, 7 di antaranya mengalami setidaknya satu kali kekayaan hampir dihancurkan total—bahkan negara-negara yang kekayaannya tidak dihancurkan pun mengalami puluhan tahun hasil aset yang mengerikan, hampir membawa mereka ke kehancuran finansial. Dua negara maju besar—Jerman dan Jepang—seringkali dipandang sebagai pemenang, tetapi selama dua perang dunia, hampir seluruh kekayaan mereka dihancurkan, dan banyak nyawa hilang. Saya melihat hasil serupa di negara lain. AS dan Inggris (serta beberapa negara lain) adalah contoh keberhasilan yang luar biasa, tetapi bahkan mereka pernah mengalami periode kerusakan kekayaan besar-besaran.

Jika saya tidak meninjau hasil sebelum 1945, saya tidak akan melihat periode kehancuran ini. Jika saya tidak meninjau sejarah 500 tahun global, saya tidak akan menyadari bahwa hal ini terjadi berulang di hampir semua tempat.

Angka-angka dalam tabel berikut menunjukkan hasil tahunan riil setiap dekade, yang berarti kerugian selama dekade itu sekitar delapan kali lipat angka tersebut, dan keuntungan sekitar 15 kali lipat.

[disini ada tabel angka hasil riil tahunan]

Mungkin gambar berikut ini memberi gambaran yang lebih jelas: menunjukkan proporsi negara utama yang mengalami kerugian selama periode lima tahun dalam portofolio 60/40 saham/obligasi.

Tabel berikut merinci kasus terburuk dari investasi di negara utama. Anda akan memperhatikan bahwa AS tidak muncul di tabel ini karena tidak termasuk kasus terburuk. AS, Kanada, dan Australia adalah satu-satunya negara yang tidak mengalami periode kerugian yang berkepanjangan.

Tentu saja, saya memikirkan bagaimana saya akan menghadapi periode tersebut jika saya mengalaminya. Saya pasti tidak akan percaya diri memprediksi hasil seburuk itu—seperti yang disebutkan, 7 dari 10 negara mengalami kekayaan yang hampir hilang. Pada awal abad ke-20, bahkan mereka yang meninjau hasil selama beberapa dekade tidak akan pernah membayangkan hal ini, karena berdasarkan kejadian di paruh kedua abad ke-19, mereka memiliki alasan untuk tetap optimis.

Hari ini, orang sering berasumsi bahwa Perang Dunia I seharusnya sudah bisa diprediksi beberapa tahun sebelumnya, tetapi kenyataannya tidak demikian. Sebelum perang pecah, sekitar 50 tahun utama di dunia hampir tidak ada konflik besar. Dalam periode itu, dunia mengalami inovasi dan pertumbuhan produktivitas terbesar dalam sejarah, membawa kekayaan dan kemakmuran besar.

Globalisasi mencapai puncaknya, selama 50 tahun sebelum Perang Dunia I, ekspor global meningkat berkali-kali lipat. Negara-negara menjadi lebih terhubung dari sebelumnya. AS, Prancis, Jerman, Jepang, dan Austria-Hungaria adalah kekaisaran yang berkembang pesat, mengalami kemajuan teknologi yang luar biasa. Inggris tetap menjadi kekuatan dominan global. Rusia sedang mengalami industrialisasi pesat.

Di negara-negara yang mengalami hasil terburuk dalam tabel, hanya Tiongkok yang tampak mengalami kemunduran. Aliansi besar antar negara Eropa saat itu dipandang sebagai cara menjaga perdamaian dan menjaga keseimbangan kekuasaan. Menjelang tahun 1900, semuanya tampak baik-baik saja, kecuali kesenjangan sosial dan ketidakpuasan yang meningkat, serta utang yang sudah besar. Antara 1900 dan 1914, kondisi ini memburuk, ketegangan internasional meningkat, dan kemudian muncul periode hasil yang mengerikan seperti yang saya gambarkan tadi.

Tapi situasinya bahkan lebih buruk dari hasil yang mengerikan itu.

Selain itu, penyitaan kekayaan, pajak yang berat, pengendalian modal, dan penutupan pasar memiliki dampak besar terhadap kekayaan. Kebanyakan investor saat ini tidak memahami hal ini dan menganggapnya tidak mungkin terjadi karena mereka tidak melihatnya dalam sejarah beberapa dekade terakhir. Tabel berikut menunjukkan kapan kejadian ini terjadi.

[disini ada tabel kejadian penyitaan kekayaan dan pengendalian modal]

Gambar berikut menunjukkan proporsi penutupan pasar saham utama dari waktu ke waktu. Penutupan pasar selama perang sangat umum, dan tentu saja negara komunis juga menutup pasar saham mereka selama lebih dari satu generasi.

Semua siklus buruk sebelum 1900 juga sama buruknya. Lebih buruk lagi, periode-periode ini yang berputar di sekitar kekayaan dan perebutan kekuasaan menyebabkan banyak kematian.

Bahkan bagi investor yang beruntung tinggal di negara yang memenangkan perang (seperti AS, yang dua kali menjadi pemenang terbesar), ada dua hambatan lagi: timing pasar dan pajak.

Sebagian besar investor menjual saat kondisi memburuk dan mendekati titik terendah karena mereka membutuhkan uang, dan sering kali panik; mereka membeli saat puncak karena mereka memiliki dana melimpah dan terpengaruh oleh euforia. Ini menyebabkan hasil nyata mereka jauh lebih buruk daripada hasil pasar yang saya tunjukkan. Studi terbaru menunjukkan bahwa antara 2000 dan 2020, investor AS secara tahunan berkinerja sekitar 1,5 poin persentase di bawah indeks saham AS.

Mengenai pajak, tabel berikut memperkirakan pengaruh pajak terhadap rata-rata hasil investasi selama 20 tahun di indeks S&P 500 (menggunakan tarif pajak tertinggi dari lima persen teratas pendapatan saat ini selama seluruh periode analisis). Berbagai kolom menunjukkan cara berbeda berinvestasi di pasar saham AS, termasuk akun pensiun tunda pajak (pajak dibayar saat penarikan) dan akun biasa yang membeli saham dan menginvestasikan kembali dividen setiap tahun.

Meskipun cara-cara ini memiliki dampak pajak berbeda (akun pensiun paling kecil pengaruhnya), semua menunjukkan pengaruh signifikan, terutama dalam hasil riil, di mana pajak bisa menggerogoti hasil sekitar seperempat. Dalam periode 20 tahun tertentu, rata-rata investor AS kehilangan sekitar seperempat dari hasil riil saham karena pajak.

Meninjau siklus pasar besar

Saya sebelumnya menjelaskan bagaimana siklus utang dan pasar modal klasik bekerja. Sekali lagi: dalam gelombang kenaikan, utang meningkat, kekayaan finansial dan kewajiban meningkat relatif terhadap kekayaan nyata, sampai janji pembayaran masa depan (nilai uang, obligasi, dan saham) tidak lagi mampu dipenuhi.

Ini menyebabkan munculnya masalah “penarikan dana bank” utang, yang kemudian memicu pencetakan uang untuk mengatasi default utang dan penurunan pasar saham, yang menyebabkan depresiasi mata uang, penurunan kekayaan finansial relatif terhadap kekayaan nyata, sampai nilai aset finansial (yang telah disesuaikan inflasi) kembali murah dibanding kekayaan nyata. Kemudian siklus dimulai lagi.

Ini gambaran yang sangat disederhanakan, tetapi Anda mengerti—dalam fase penurunan siklus ini, nilai aset finansial secara riil negatif terhadap kekayaan nyata, dan masa sulit pun terjadi. Ini adalah fase siklus anti-kapital dan anti-kapitalisme, yang berlangsung sampai mencapai ekstrem sebaliknya.

Siklus ini tercermin dalam dua grafik berikut. Grafik pertama menunjukkan total nilai aset finansial relatif terhadap total kekayaan nyata. Grafik kedua menunjukkan hasil riil dari uang tunai (cash). Saya menggunakan data AS karena data ini paling lengkap sejak 1900. Seperti yang Anda lihat, saat kekayaan finansial jauh lebih besar dari kekayaan nyata, maka akan berbalik, dan hasil riil dari kekayaan finansial (terutama uang tunai dan aset utang seperti obligasi) menjadi sangat buruk.

Ini karena tingkat bunga dan hasil dari utang harus tetap rendah agar memberi kelonggaran bagi peminjam yang berutang berlebihan dan mendorong pertumbuhan utang lebih lanjut. Ini adalah fase akhir dari siklus utang jangka panjang.

Ini terjadi saat pencetakan uang dilakukan untuk mengurangi beban utang dan menciptakan utang baru untuk meningkatkan daya beli. Hal ini menyebabkan mata uang menurun nilainya dibandingkan aset lain dan barang serta jasa.

Akhirnya, saat nilai aset finansial turun sampai relatif murah terhadap kekayaan nyata, dan mencapai ekstrem sebaliknya, siklus berbalik dan perdamaian serta kemakmuran kembali, dan siklus memasuki fase kenaikan, dengan hasil riil aset finansial yang luar biasa.

Seperti yang disebutkan sebelumnya, selama masa depresiasi mata uang, nilai emas dan aset keras lainnya terhadap uang tunai meningkat. Grafik berikut menunjukkan bahwa periode penurunan nilai portofolio 60/40 saham/obligasi adalah saat harga emas naik. Saya tidak mengatakan emas adalah investasi yang baik atau buruk, hanya menggambarkan mekanisme ekonomi dan pasar, serta bagaimana mereka tercermin dalam tren pasar dan hasil investasi masa lalu, untuk berbagi perspektif tentang apa yang terjadi, apa yang mungkin terjadi, dan mengapa.

Investor perlu secara rutin bertanya pada diri sendiri: apakah bunga yang mereka bayar cukup untuk mengkompensasi risiko depresiasi yang mereka hadapi.

Siklus besar utang/mata uang/pasar modal yang klasik berulang di berbagai tempat dalam sejarah, tercermin dalam grafik yang baru saja saya tampilkan, sebagai:

1. Nilai relatif uang nyata/aset nyata dan uang finansial/aset finansial.

Uang finansial dan kekayaan finansial hanya berharga jika bisa ditukar dengan uang dan kekayaan nyata yang memiliki nilai intrinsik.

Cara siklus ini beroperasi selalu sama: dalam fase kenaikan, jumlah uang finansial dan kekayaan finansial (yaitu utang dan saham yang diciptakan) meningkat relatif terhadap jumlah uang dan kekayaan nyata yang mereka wakili.

Peningkatan ini disebabkan oleh:

a) Kapital yang terlibat dalam penciptaan dan penjualan aset keuangan menguntungkan;

b) Peningkatan uang, kredit, dan aset pasar modal lainnya adalah cara efektif pembuat kebijakan untuk menciptakan kemakmuran karena menyediakan dana untuk permintaan;

c) Saat nilai buku investasi meningkat karena nilai uang dan utang menurun, ini menciptakan ilusi kekayaan yang lebih besar. Dengan demikian, pemerintah pusat dan bank sentral secara historis menciptakan hak klaim keuangan yang jauh melebihi apa yang bisa ditukar dengan kekayaan dan uang nyata.

Dalam fase kenaikan siklus, dengan suku bunga menurun, harga saham, obligasi, dan aset investasi lainnya naik karena penurunan suku bunga mendorong kenaikan harga aset jika kondisi lain tetap sama. Selain itu, injeksi uang ke sistem meningkatkan permintaan terhadap aset keuangan, menurunkan premi risiko.

Ketika investasi ini naik karena suku bunga turun dan lebih banyak uang masuk ke sistem, mereka tampak lebih menarik sekaligus, sementara suku bunga dan ekspektasi hasil masa depan dari aset keuangan menurun.

Hak klaim yang belum terbayar terhadap objek yang diklaim semakin besar, semakin besar risikonya. Seharusnya ini dikompensasi dengan suku bunga yang lebih tinggi, tetapi biasanya tidak karena kondisi tampak baik dan ingatan akan krisis utang dan pasar modal sudah memudar.

Grafik yang saya tampilkan sebelumnya untuk menggambarkan siklus tidak lengkap tanpa menambahkan grafik suku bunga. Grafik suku bunga ini akan saya tampilkan dalam empat grafik yang menelusuri kembali data dari tahun 1900. (Catatan: Bab ini awalnya diterbitkan tahun 2021, dan grafik di bawah ini hanya berisi data sampai saat itu.)

Grafik ini menunjukkan hasil obligasi riil (setelah inflasi), hasil obligasi nominal, dan tingkat bunga riil dan nominal dari dolar AS, Eropa, dan Jepang. Seperti yang Anda lihat, hasil ini dulu jauh lebih tinggi, dan sekarang sangat rendah.

Saat artikel ini ditulis, hasil riil obligasi utang utama negara-negara tersebut mendekati terendah sepanjang masa, dengan hasil obligasi nominal sekitar 0%, dan mendekati terendah sepanjang masa. Seperti yang ditunjukkan, hasil riil uang tunai bahkan lebih rendah, meskipun belum seterendah selama periode pencetakan uang besar tahun 1915-1920 dan 1930-1945. Hasil nominal uang tunai juga mendekati terendah sepanjang masa.

Apa artinya ini bagi investasi? Tujuan investasi adalah menyimpan uang dalam bentuk yang menyimpan kekayaan agar bisa dikonversi menjadi daya beli di masa depan. Saat orang berinvestasi, mereka menukar pembayaran satu kali hari ini dengan pembayaran di masa depan.

Mari kita lihat seperti apa transaksi ini saat ini. Jika Anda hari ini menginvestasikan 100 dolar, berapa tahun Anda harus menunggu untuk mendapatkan kembali 100 dolar tersebut, baru kemudian mulai mendapatkan hasil dari dana yang Anda berikan? Di obligasi AS, Jepang, Tiongkok, dan Eropa, Anda mungkin harus menunggu sekitar 45, 150, dan 30 tahun untuk mendapatkan kembali uang Anda (kemungkinan dengan hasil rendah atau nol secara nominal), dan di Eropa, karena suku bunga negatif, Anda mungkin tidak pernah mendapatkan kembali uang Anda.

Namun, karena Anda berusaha menyimpan daya beli, Anda harus mempertimbangkan inflasi. Saat ini, di AS dan Eropa, Anda mungkin tidak pernah bisa mendapatkan kembali daya beli Anda (di Jepang bahkan lebih dari 250 tahun). Faktanya, di negara-negara dengan suku bunga riil negatif ini, Anda hampir pasti akan memiliki daya beli yang jauh lebih kecil di masa depan.

Daripada mendapatkan hasil di bawah inflasi, mengapa tidak membeli sesuatu—apa saja—yang nilainya sama atau melebihi inflasi? Saya melihat banyak investasi yang saya prediksi akan mengungguli inflasi secara signifikan. Grafik berikut menunjukkan periode pengembalian uang tunai dan obligasi di AS, baik dalam nilai nominal maupun riil. Seperti yang terlihat, ini adalah periode terpanjang dalam sejarah, dan jelas merupakan waktu yang sangat buruk.

Penutup

Apa yang saya tunjukkan di sini adalah siklus besar dari sudut pandang investor sejak tahun 1900. Dengan meninjau sejarah 500 tahun global dan 1.400 tahun sejarah Tiongkok, saya melihat siklus dasar yang sama berulang karena alasan yang sama.

Seperti yang dibahas di awal buku, masa-masa mengerikan sebelum 1945 adalah ciri khas akhir dari siklus besar yang sedang bertransisi, saat perubahan revolusioner dan restrukturisasi sedang berlangsung. Meskipun menakutkan, mereka jauh lebih buruk daripada periode kenaikan luar biasa setelah transisi dari tatanan lama ke tatanan baru selesai. Karena hal ini sudah terjadi berkali-kali sebelumnya, dan saya tidak bisa memprediksi apa yang akan terjadi di masa depan, saya tidak akan berinvestasi tanpa langkah-langkah perlindungan terhadap kemungkinan tersebut dan kesalahan penilaian.

Catatan kaki

[1] Tingkat diskonto adalah tingkat bunga yang digunakan untuk menilai nilai uang di masa depan terhadap saat ini. Cara menghitungnya adalah membandingkan berapa banyak uang yang diinvestasikan hari ini dengan tingkat bunga tersebut, sehingga nilainya di masa depan sama dengan jumlah tertentu.

[2] Jika pemerintah dan sistemnya runtuh, kekuatan non-pemerintah akan mengambil alih, ini adalah cerita lain yang tidak akan saya bahas di sini.

[3] Anda bisa melihat mekanisme alkimia ini dalam bentuk mata uang digital saat ini.

[4] Saat melakukan bunga majemuk selama sepuluh tahun, hasilnya lebih besar dari kerugian karena Anda terus mengakumulasi hasil; saat mengalami kerugian dan mendekati nol, persentase kerugian di dolar semakin kecil. Perbandingan hasil dan kerugian tahunan ini mewakili bunga majemuk dari hasil rata-rata 10% dan kerugian 5% per tahun. Pada perubahan ekstrem, pengganda mulai berubah dari sana.

[5] Untuk Tiongkok dan Rusia, data obligasi sebelum 1950 didasarkan pada pengembalian obligasi mata uang keras, diasumsikan sebagai lindung nilai terhadap mata uang domestik; saham dan obligasi saat revolusi diasumsikan gagal bayar total. Hasil tahunan diasumsikan lengkap selama 10 tahun, meskipun pasar tutup selama periode tersebut.

[6] Kasus hasil buruk dari negara-negara kecil seperti Belgia, Yunani, Selandia Baru, Norwegia, Swedia, Swiss, dan pasar berkembang tidak termasuk di sini. Untuk kesederhanaan, yang ditampilkan adalah jendela 20 tahun terburuk dari setiap negara/periode (misalnya Jerman 1903-1923, bukan 1915-1935). Untuk portofolio 60/40 kita, diasumsikan rebalancing bulanan selama jendela 20 tahun.

[7] Meskipun grafik ini tidak lengkap, saya mencantumkan contoh kejadian yang terbukti terjadi dalam jendela 20 tahun. Dalam analisis ini, penyitaan kekayaan didefinisikan sebagai pengambilalihan aset pribadi secara besar-besaran, termasuk penjualan paksa besar-besaran oleh pemerintah (atau revolusioner). Pengendalian modal didefinisikan sebagai pembatasan signifikan terhadap transfer dana masuk atau keluar dari negara dan aset lain (tidak termasuk langkah-langkah terbatas seperti sanksi).

[8] Pengaruh pajak dalam skenario 20 tahun diukur dengan tarif pajak tertinggi dari lima persen teratas pendapatan di AS (dari CBO 2017). Berbagai kolom menunjukkan cara berbeda berinvestasi di pasar saham AS, termasuk akun pensiun tunda pajak (pajak dibayar saat penarikan) dan akun biasa yang membeli saham dan reinvestasi dividen setiap tahun.

[9] Berdasarkan tingkat hasil obligasi jangka panjang 30 tahun nominal per 30 Agustus 2021 (diasumsikan sebagai anuitas abadi).