イヴァナ・ハンプトン： 連邦準備制度の二つの目標の間で緊張が高まっている。インフレは高止まりしている一方、雇用市場は弱さの兆候を見せている。これが今年の最終的な金利決定に表れた。2025年は連続3回の利下げで締めくくるが、2026年はさらに少なくなる見込みだ。私のゲストは、モーニングスター・インベストメント・マネジメントの米国シニアエコノミスト、プレストン・コールドウェルです。お会いできてうれしいです、プレストン。
**プレストン・コールドウェル：**こんにちは、イヴァナ。
ハンプトン： 連邦は予想通り0.25ポイントの利下げを行ったが、最終投票では意見が分かれた。2人の委員は現状維持を支持し、1人はより深い利下げを望んだ。これは何を意味しているのでしょうか？
コールドウェル： そうですね、最初はこの会合はかなり緊張感のあるものになると思われていました。11月中旬の市場予想を見ると、利下げはあまり期待されていなかったのですが、一部の連邦メンバーが次の利下げを示唆し始めたことで、状況が変わりました。結果として、昨日の時点では90％の確率で利下げが行われると見られていました。しかし、意見の分裂やパウエルや委員会から出てくるコメントにより、今は一時停止の可能性も出てきています。少なくとも、今月の会合では2人の委員が明確に利下げに反対していますし、2人の意見が明示されている以上、他にも潜在的に反対している委員がいる可能性もあります。パウエルは、「今は様子を見て、新たなデータを検討しながら判断を下す時だ」と述べています。2024年9月以降、連邦は累計で1.75ポイントの利下げを行っており、パンデミック前の水準よりも高い状態です。現在の目標範囲は3.50%から3.25%であり、パンデミック前の2017〜2019年の平均1.7%よりも高いです。ただし、2023年中頃から2024年秋にかけての5%以上の水準からは下がってきており、今はより落ち着いた状態です。私は、1月の会合での利下げは期待していません。
ハンプトン： 連邦は来年1回の利下げを予測していますが、あなたの予測と比べてどうですか？また、利下げの規模を増やすまたは減らす必要があるのはどんな場合でしょうか？
コールドウェル： 全体を見れば、私は来年2回の利下げを予想しています。これは連邦の予想より1回多いです。さらに、2027年にはもう3回の利下げを見込んでいます。つまり、2026年と2027年には合計5回の利下げとなる見込みで、連邦の予想の2回と比べて大きく異なります。これは、約75ベーシスポイント（0.75%）の差が生じることになり、かなりの乖離です。市場もほぼ連邦と一致しています。私の見解では、経済の自然な金利はパンデミック前の水準に近いと考えています。これは、人口動態の変化や経済成長の鈍化といった長期的な要因によるものです。パンデミック以降、過剰な貯蓄などの要因も高金利を支えてきましたが、それらの効果は次第に薄れてきています。例えば、住宅市場は利下げにもかかわらず弱含みで推移しており、住宅購入者は高金利と高価格に我慢できなくなってきていると考えています。これは、さらなる利下げが必要になる可能性を示唆しています。ただし、データが古く、私の見解も揺らいでいます。第3四半期のGDPデータもまだ得られていませんし、全体像を把握するには不十分です。今後、Q3のGDPやその他のデータを見て、見解を大きく修正する可能性があります。
利率が予想より少なくなるまたは多くなる要因については、私たちの見解と連邦・市場の予想の違いとして、AIブームの急激な縮小があれば、明らかに利下げが必要となるでしょう。AIは過去1年間のGDP成長の大部分に寄与しており、企業投資や株式市場の上昇、消費支出の支えとなっています。これが逆方向に動けば、景気後退を防ぐために大規模な金融緩和が必要になる可能性があります。一方、利下げが少なくなる、あるいは全く行われない、または逆に金利が上昇する可能性については、関税政策が重要な要因です。現状の関税水準が維持されても、関税の消費者価格への影響が大きくなる可能性があります。現在のところ、米国企業が関税の大部分を負担しており、そのコストを吸収していますが、これを消費者に転嫁すれば、インフレ圧力が高まる可能性があります。さらに、関税率が上昇すれば、物品のインフレだけでなくサービスのインフレも引き起こす可能性があります。関税率がさらに上昇すれば、どこまで上がるかは不明ですが、今のところは下落傾向にあります。もし再び上昇すれば、インフレ圧力はさらに高まるでしょう。したがって、今後1年以内に金利が予想以上に高くなるまたは低くなるシナリオは十分に考えられます。
ハンプトン： 連邦準備制度理事長は、金利は中立範囲内にあると述べています。これがなぜ重要なのか、またインフレ抑制と雇用拡大を図る上でどのような意味を持つのか説明できますか？
コールドウェル： 中立的な金利とは、長期間その水準にあると、経済を適度に刺激し、完全雇用を維持しつつインフレ率を2%の目標に近づけることができる水準です。つまり、経済の「ちょうど良い」状態を示す指標です。過熱も過少もしていない状態です。この中立金利は、多くの要因に依存します。例えば、経済の生産性成長率です。これが投資意欲を左右します。また、人口動態も重要です。若い人口が増加しているのか、それとも高齢化しているのか。高齢化は投資需要の減少を招き、中立金利を押し下げる要因となります。人口が緩やかに増加している場合、住宅やインフラの建設需要も少なくて済みます。中立金利の推定は難しく、直接観測できません。過去のデータから、経済をバランスの取れた状態に保つための金利水準を推定する作業です。FOMCの委員の中では、中央値は約3%と考えられています。現在の目標範囲は3.5%〜3.25%であり、ほぼ中立に近い水準です。私の見解では、中立金利はもっと低く、パンデミック前の平均金利に近いと考えています。2017〜2019年のフェデラルファンド金利は平均1.7%でした。長期的には、中立金利は数十年にわたり低下傾向にあり、1980年頃は4〜5%だったと推定されます。これは、人口の高齢化や経済成長の鈍化、格差拡大による貯蓄増加など、多くの要因によるものです。連邦はこの中立金利を基準に金利を設定し、目標達成を目指しています。
ハンプトン： なるほど、プレストン、今日はありがとうございました。
**コールドウェル：**こちらこそ、イヴァナ。いつもお話できて光栄です。
投資家向け情報：2026年の市場見通しについては、クナル・カプールとプレストン・コールドウェルの解説をお見逃しなく。
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イヴァナ・ハンプトン： 連邦準備制度の二つの目標の間で緊張が高まっている。インフレは高止まりしている一方、雇用市場は弱さの兆候を見せている。これが今年の最終的な金利決定に表れた。2025年は連続3回の利下げで締めくくるが、2026年はさらに少なくなる見込みだ。私のゲストは、モーニングスター・インベストメント・マネジメントの米国シニアエコノミスト、プレストン・コールドウェルです。お会いできてうれしいです、プレストン。
**プレストン・コールドウェル：**こんにちは、イヴァナ。
連邦の利下げに関する意見の分裂は投資家に何を示すのか？
ハンプトン： 連邦は予想通り0.25ポイントの利下げを行ったが、最終投票では意見が分かれた。2人の委員は現状維持を支持し、1人はより深い利下げを望んだ。これは何を意味しているのでしょうか？
コールドウェル： そうですね、最初はこの会合はかなり緊張感のあるものになると思われていました。11月中旬の市場予想を見ると、利下げはあまり期待されていなかったのですが、一部の連邦メンバーが次の利下げを示唆し始めたことで、状況が変わりました。結果として、昨日の時点では90％の確率で利下げが行われると見られていました。しかし、意見の分裂やパウエルや委員会から出てくるコメントにより、今は一時停止の可能性も出てきています。少なくとも、今月の会合では2人の委員が明確に利下げに反対していますし、2人の意見が明示されている以上、他にも潜在的に反対している委員がいる可能性もあります。パウエルは、「今は様子を見て、新たなデータを検討しながら判断を下す時だ」と述べています。2024年9月以降、連邦は累計で1.75ポイントの利下げを行っており、パンデミック前の水準よりも高い状態です。現在の目標範囲は3.50%から3.25%であり、パンデミック前の2017〜2019年の平均1.7%よりも高いです。ただし、2023年中頃から2024年秋にかけての5%以上の水準からは下がってきており、今はより落ち着いた状態です。私は、1月の会合での利下げは期待していません。
2026年に連邦はより大きな利下げを行うべきか？
ハンプトン： 連邦は来年1回の利下げを予測していますが、あなたの予測と比べてどうですか？また、利下げの規模を増やすまたは減らす必要があるのはどんな場合でしょうか？
コールドウェル： 全体を見れば、私は来年2回の利下げを予想しています。これは連邦の予想より1回多いです。さらに、2027年にはもう3回の利下げを見込んでいます。つまり、2026年と2027年には合計5回の利下げとなる見込みで、連邦の予想の2回と比べて大きく異なります。これは、約75ベーシスポイント（0.75%）の差が生じることになり、かなりの乖離です。市場もほぼ連邦と一致しています。私の見解では、経済の自然な金利はパンデミック前の水準に近いと考えています。これは、人口動態の変化や経済成長の鈍化といった長期的な要因によるものです。パンデミック以降、過剰な貯蓄などの要因も高金利を支えてきましたが、それらの効果は次第に薄れてきています。例えば、住宅市場は利下げにもかかわらず弱含みで推移しており、住宅購入者は高金利と高価格に我慢できなくなってきていると考えています。これは、さらなる利下げが必要になる可能性を示唆しています。ただし、データが古く、私の見解も揺らいでいます。第3四半期のGDPデータもまだ得られていませんし、全体像を把握するには不十分です。今後、Q3のGDPやその他のデータを見て、見解を大きく修正する可能性があります。
利率が予想より少なくなるまたは多くなる要因については、私たちの見解と連邦・市場の予想の違いとして、AIブームの急激な縮小があれば、明らかに利下げが必要となるでしょう。AIは過去1年間のGDP成長の大部分に寄与しており、企業投資や株式市場の上昇、消費支出の支えとなっています。これが逆方向に動けば、景気後退を防ぐために大規模な金融緩和が必要になる可能性があります。一方、利下げが少なくなる、あるいは全く行われない、または逆に金利が上昇する可能性については、関税政策が重要な要因です。現状の関税水準が維持されても、関税の消費者価格への影響が大きくなる可能性があります。現在のところ、米国企業が関税の大部分を負担しており、そのコストを吸収していますが、これを消費者に転嫁すれば、インフレ圧力が高まる可能性があります。さらに、関税率が上昇すれば、物品のインフレだけでなくサービスのインフレも引き起こす可能性があります。関税率がさらに上昇すれば、どこまで上がるかは不明ですが、今のところは下落傾向にあります。もし再び上昇すれば、インフレ圧力はさらに高まるでしょう。したがって、今後1年以内に金利が予想以上に高くなるまたは低くなるシナリオは十分に考えられます。
中立的な金利がインフレ抑制と雇用拡大にどう影響するか
ハンプトン： 連邦準備制度理事長は、金利は中立範囲内にあると述べています。これがなぜ重要なのか、またインフレ抑制と雇用拡大を図る上でどのような意味を持つのか説明できますか？
コールドウェル： 中立的な金利とは、長期間その水準にあると、経済を適度に刺激し、完全雇用を維持しつつインフレ率を2%の目標に近づけることができる水準です。つまり、経済の「ちょうど良い」状態を示す指標です。過熱も過少もしていない状態です。この中立金利は、多くの要因に依存します。例えば、経済の生産性成長率です。これが投資意欲を左右します。また、人口動態も重要です。若い人口が増加しているのか、それとも高齢化しているのか。高齢化は投資需要の減少を招き、中立金利を押し下げる要因となります。人口が緩やかに増加している場合、住宅やインフラの建設需要も少なくて済みます。中立金利の推定は難しく、直接観測できません。過去のデータから、経済をバランスの取れた状態に保つための金利水準を推定する作業です。FOMCの委員の中では、中央値は約3%と考えられています。現在の目標範囲は3.5%〜3.25%であり、ほぼ中立に近い水準です。私の見解では、中立金利はもっと低く、パンデミック前の平均金利に近いと考えています。2017〜2019年のフェデラルファンド金利は平均1.7%でした。長期的には、中立金利は数十年にわたり低下傾向にあり、1980年頃は4〜5%だったと推定されます。これは、人口の高齢化や経済成長の鈍化、格差拡大による貯蓄増加など、多くの要因によるものです。連邦はこの中立金利を基準に金利を設定し、目標達成を目指しています。
ハンプトン： なるほど、プレストン、今日はありがとうございました。
**コールドウェル：**こちらこそ、イヴァナ。いつもお話できて光栄です。
投資家向け情報：2026年の市場見通しについては、クナル・カプールとプレストン・コールドウェルの解説をお見逃しなく。