$Morningstar(MORN)Une entreprise "lente" de 40 ans, a été coupée en deux par le marché jusqu'à $180 — et le fondateur reste immobile avec une position de 38 %

Une étrange contradiction

Décembre 2024, Morningstar (NASDAQ : MORN)
Le prix de l’action MORN atteint un sommet historique de 354 $.

Au 17 avril 2026, lorsque j’écris cet article, le prix est de 180,52 $, une baisse de 49 %.

Pendant cette période, comment ont évolué ses pairs ?

S&P Global (SPGI) a chuté de 7 %, Moody’s (MCO) a augmenté de 3 %, MSCI a progressé de 1,5 %. Seul FactSet (FDS) a plongé de 47 %, en même temps que Morningstar.

Autrement dit, tout le secteur “données financières et notations” — une barrière protectrice que Buffett et sa famille chérissent depuis 30 ans — n’a vu que deux entreprises jetées à la poubelle par le marché au cours de la dernière année.

Si vous vous arrêtez là, la conclusion est simple : l’anxiété face à la disruption de l’IA, combinée à la dégradation du rythme de croissance de PitchBook, a valu à Morningstar une mise en valuation de croissance en tant que valeur de croissance.

Mais je veux vous faire voir une chose encore plus étrange.

Alors que le marché vendait frénétiquement :

Le fondateur Joe Mansueto détenait 37–38 % des actions, sans vendre une seule part (cette vente planifiée de 210 000 actions, conformément au plan, ne représentait que 1,4 % de sa participation totale, et il l’a exécutée dans la fourchette $160 sans déviation).

Le nouveau CFO Michael Holt, le 4 mars 2026, a acheté 1 000 actions à 186,59 $ en payant de sa poche sur le marché public.

L’entreprise a racheté en 2025 pour 7,87 milliards de dollars d’actions, en moyenne, et a autorisé en octobre 2025 un nouveau programme de rachat d’actions de 3 milliards de dollars — alors que le prix de l’action était déjà tombé autour de $240 , ce programme n’a pas encore été lancé.

Dans sa lettre annuelle aux actionnaires en 2025, Mansueto a écrit : “Il est douloureux de voir la baisse, mais cela crée aussi une opportunité d’accroître notre propriété dans une entreprise que nous connaissons aussi bien que n’importe qui.”

En d’autres termes : le marché vend $10 , les insiders achètent $180 , et le fondateur écrit aux actionnaires “C’est une bonne occasion d’augmenter nos positions”.

Une telle divergence est rare. Une divergence aussi rare indique généralement qu’au moins une partie — marché ou insiders — a commis une grosse erreur.

La conclusion en amont :

Il s’agit d’une crise de “révision à la baisse de la croissance”, et non d’une “crise de l’effondrement du modèle d’affaires”. Le marché a mal évalué la première comme la seconde.

Sur une perspective de 5 ans, la valeur intrinsèque raisonnable de MORN se situe entre 260 et 285 $, avec un scénario optimiste entre 380 et 415 $, et une protection à la baisse autour de 150–160 $. Le ratio asymétrique est d’environ 1:3 à 1:9.

Je vais essayer de détailler autant que possible la chaîne de raisonnement dans cet article — vous pourrez juger par vous-même, sans suivre aveuglément.

Première étape : faire une petite introduction sur Morningstar

Beaucoup de gens connaissent “l’évaluation Morningstar”, ces étoiles en haut à droite des fonds. Mais réduire Morningstar à un “site de notation de fonds” est une première sous-estimation de cette entreprise.

Morningstar a été fondée en 1984 par Joe Mansueto, dans son appartement à Chicago, avec 80 000 dollars d’économies. Quarante ans plus tard, c’est aujourd’hui le seul groupe indépendant de données financières et de recherche au monde couvrant six segments différents :

Premier segment : données de marché public et terminal. Le produit phare Morningstar Direct est la plateforme quotidienne des sociétés de fonds, conseillers en gestion de patrimoine, analystes institutionnels, couvrant 300 000 parts de fonds, 28 000 ETF, 40 000 actions. Ce secteur affiche une marge opérationnelle ajustée de 45,1 % en 2024.

Deuxième segment : données de marché privé, PitchBook. Morningstar l’a acquis en 2016 pour 225 millions de dollars. Aujourd’hui, PitchBook couvre 10,1 millions d’entreprises non cotées, 2,9 millions de transactions, 600 000 investisseurs. C’est l’outil standard pour due diligence, valorisations comparables en private equity, venture capital, banques d’investissement. En 2025, le chiffre d’affaires est d’environ 660 millions, près de 10 fois l’investissement initial de 225 millions.

Troisième segment : notation de crédit, DBRS. Acquise en 2019 pour 669 millions de dollars. Aujourd’hui, c’est le quatrième plus grand agence de notation aux États-Unis, avec plus de 30 % de parts sur le marché des titres adossés à des prêts immobiliers commerciaux (CMBS). Au Q4 2025, ses revenus ont augmenté de 27,9 % en glissement annuel, c’est le moteur de croissance le plus rapide de toute la société.

Quatrième segment : recherche ESG, Sustainalytics. Acquise en 2020. Après la baisse de l’engouement ESG, cette activité a connu deux vagues de licenciements, mais la rareté de ses données dans l’ère de l’IA est sous-estimée.

Cinquième segment : indices, Morningstar Indexes. En février 2026, acquisition de 365 millions de dollars du centre de recherche sur les prix des titres de l’Université de Chicago, CRSP — fournisseur de benchmarks pour Vanguard VTI, VTSAX, etc. Cette acquisition porte les actifs liés aux indices Morningstar à plus de 4,2 trillions de dollars.

Sixième segment : gestion de la retraite, Morningstar Retirement. Fournit des services de comptes gérés à plus de 2 millions de participants 401(k), facturation en bps sur l’actif sous gestion, marge ajustée de 51,6 % en 2024.

En combinant ces six segments, on voit que Morningstar est une société hybride à modèles multiples : abonnement (70,3 %), produits transactionnels (15,7 %), produits liés à l’actif (14 %). En 2025, le chiffre d’affaires total est de 2,446 milliards de dollars (+7,5 %), le résultat opérationnel ajusté de 583 millions (+18 %), et le free cash flow de 443 millions.

Pour comparaison : S&P Global (SPGI) génère 15,3 milliards, Moody’s (MCO) 7,7 milliards, MSCI 3,1 milliards. La taille de Morningstar à 2,4 milliards est donc “moyenne” dans ce cercle. Mais c’est la seule société qui couvre à la fois données privées, notations de crédit, ESG et indices — un acteur indépendant dans ces quatre domaines.

Pourquoi cette société a-t-elle été décotée de moitié ? Qu’est-ce qui inquiète le marché ?

Les inquiétudes du marché se résument en trois points.

Premier point : ralentissement de PitchBook. En Q1 2024, croissance de 11,1 %, mais en Q4 2025, elle est tombée à 6,2 %. C’était le secteur star de Morningstar ces 5 dernières années, mais il ralentit brutalement. La logique du marché : “réduction du secteur PE/VC + pic du cycle produit + concurrence accrue après le rachat de Preqin par Blackstone”.

Deuxième point : l’anxiété IA. Le marché craint que ChatGPT, Perplexity, Bloomberg GPT ne bouleversent en 3 ans Morningstar et FactSet, avec leur terminal “facturation par siège”. La chute de 47 % de FDS anticipe déjà ce risque, et MORN en subit la conséquence.

Troisième point : base de comparaison élevée en 2026. En 2024, la cession de l’activité TAMP à AssetMark a généré un gain ponctuel de 64 millions. À partir du Q1 2026, les résultats trimestriels seront “moins beaux” en comparaison annuelle, ce qui pourrait freiner la valorisation. Les investisseurs institutionnels seront prudents dans leurs modèles.

Chacun de ces trois points est vrai. Mais chacun reflète une “révision à la baisse de la croissance”, pas un “effondrement du modèle d’affaires”.

La logique de PitchBook est simple : il ne perd pas de clients, il perd sa croissance rapide. Le taux de rétention nette (NRR) est passé de 114 % en 2023 à 107 % en 2024, ce qui reste sain. Le nombre de licences au T3 2024 est en hausse de 19 %. La vraie question : après avoir servi les 100 plus grands fonds PE mondiaux, les 50 plus grands banques d’investissement, et les 30 plus grands cabinets d’avocats, où va la prochaine croissance ? La réponse : le TAM du produit s’étend du “core des clients PE/VC” à “la gestion de patrimoine, le crédit privé, les family offices” — cela prendra du temps, mais ce n’est pas la fin du modèle.

L’exemple contraire à l’anxiété IA : plus LLM est populaire, plus les données de PitchBook ont de la valeur. Anthropic Claude, OpenAI ChatGPT, Perplexity, Rogo, Hebbia payent via MCP pour accéder aux données PitchBook — car les infos privées que les LLM ne peuvent pas crawler ou inventer. Cela n’a rien à voir avec les données de marché public, que ces IA peuvent agréger elles-mêmes. De même, les données de notation de DBRS ont une valeur légale, et les scores ESG de Sustainalytics sont une nécessité réglementaire — ce sont des actifs de données “licenciés / réglementés / exclusifs”, qui deviennent en fait très précieux dans l’ère de l’IA.

Le problème de la base de comparaison élevée est le plus faible en valeur. Le marché valorise toujours à partir du TTM, en dépréciant les entreprises sans croissance, puis en survalorisant après une croissance supérieure aux attentes. C’est une mécanique d’évaluation basée sur l’émotion, pas sur les fondamentaux.

Mais la preuve la plus importante dans cet article — c’est la direction

Si je ne devais garder qu’une seule raison pour acheter MORN, ce serait “la direction”.

La structure de détention et la rémunération de Mansueto sont parmi les exemples d’alignement des intérêts actionnaires que j’ai vus dans les petites et moyennes valeurs américaines.

Mansueto détient environ 14,57 millions d’actions, soit 37–38 % du capital, pour une capitalisation d’environ 2,66 milliards de dollars — c’est presque la majorité de sa fortune.

En 2023, en tant que président exécutif, sa rémunération annuelle totale était : 105 250 $. Ce n’est pas une erreur de frappe, c’est cent cinq mille deux cent cinquante dollars. En cash, il a reçu 100 000 $ ; le reste en avantages, et aucune attribution d’actions.

Autrement dit : toute sa rémunération est liée à ses 38 % d’actions. Il ne touche ni salaire, ni bonus, ni options — tant que le prix de l’action monte, il gagne ; s’il baisse, il perd aussi.

Ce type de rémunération garantit que : vous n’avez jamais à craindre qu’il prenne des actions nuisibles à long terme. Vous n’avez pas non plus à craindre qu’il manipule le cours en “ajustant ses prévisions” — car pour lui, la seule richesse durable est la valeur de marché à long terme.

Concernant sa vente planifiée de 212 000 actions (environ 4,2–4,4 millions de dollars) entre août 2025 et mars 2026 via un plan 10b5-1 : deux points clés :

Premier point : ce plan a été fixé en novembre 2024, lorsque le prix était autour de $10 , et il s’exécutera mécaniquement, sans possibilité d’interruption.

Deuxième point : cette vente ne représente que 1,4 % de sa participation totale, et il continue de vendre dans la fourchette $155–180, conformément au plan. S’il pensait vraiment que la société allait s’effondrer, il aurait arrêté le plan et vendu tout d’un coup. La vraie raison de cette vente : gestion de trust GRAT, paiements de rentes, planification successorale — cela n’a rien à voir avec sa confiance dans l’entreprise.

Voyons le CEO Kunal Kapoor. Né en 1975, d’origine indienne, CFA, entré chez Morningstar en 1997 — pas en 2000 comme la légende le dit. Il a passé 20 ans en interne, en tant que directeur de la recherche fonds, membre de l’équipe fondatrice de Morningstar Investment Services, directeur de la stratégie internationale, responsable mondial des données, puis président, avant de devenir CEO en 2017.

Ses trois décisions stratégiques majeures :

Acquisition de PitchBook — A+. En 2016, pour 225 millions de dollars. Aujourd’hui, PitchBook vaut environ 8 milliards de dollars (13 fois le chiffre d’affaires), en se basant sur la valorisation de Blackstone en 2024 pour Preqin (32 milliards, 13x). Un investissement de 2,25 milliards de dollars qui a généré un retour de près de 35 fois en 10 ans.

Acquisition de DBRS — A. En 2019, pour 669 millions. En 2025, le chiffre d’affaires de la notation de crédit est d’environ 355 millions, ce qui montre que cette activité est en pleine accélération — le capital initial est presque amorti, le reste étant de la croissance en intérêts composés.

Acquisition de CRSP — B+. En février 2026, achat pour 365 millions de dollars du centre de recherche sur les prix des titres de l’Université de Chicago. La valeur principale : avoir saisi le contrat de référence pour les fonds indiciels Vanguard VTI, VTSAX, etc., qui gèrent des trillions d’actifs. La société de indices Morningstar a désormais une tarification basée sur l’actif, à l’image de MSCI.

Ce qui m’impressionne aussi : le comité de rémunération de Morningstar sanctionne réellement le CEO.

En mai 2022, il a reçu une attribution d’actions MSU, avec un TSR sur 3 ans, qui n’a été réalisé qu’à 82 %. En novembre 2022, une autre attribution n’a été réalisée qu’à 28,8 %. En 2025, Kapoor aurait pu recevoir 115,5 % de sa prime annuelle, mais le comité a volontairement réduit à 111,4 %, en raison de “quelques retards dans la livraison de produits”.

Dans l’écosystème américain où les CEO touchent souvent leur bonus même en cas de baisse, cette “vraie punition” est rare. Elle montre deux choses : d’une part, l’indépendance réelle du conseil d’administration ; d’autre part, que cette société prend au sérieux la promesse, la livraison, et la réalisation.

Dernier détail : le nouveau CFO Michael Holt. Arrivé en janvier 2025, avec 17 ans d’ancienneté chez Morningstar, il a acheté 1 000 actions à 186,59 $ le 4 mars 2026, avec ses fonds personnels. Il détient aujourd’hui 9 480 actions.

Un nouveau CFO achetant ses actions à proximité du prix du marché — c’est très rare dans les petites et moyennes valeurs américaines. L’achat en marché libre (open market) est très différent de l’exercice d’options ou des ordres limités. La seule explication : “je pense que le prix actuel est inférieur à la valeur intrinsèque, et je suis prêt à engager mes fonds personnels sur cette conviction.”

Évaluation : 14 méthodes croisées, où se situe la juste valeur ?

J’ai utilisé 14 méthodes d’évaluation, réparties en quatre catégories, pour croiser les résultats. Voici toutes les valeurs pour référence.

L’évaluation par segments (SOTP) est la plus pertinente, car chaque activité a une logique de valorisation différente. En supposant une valorisation de 5x le chiffre d’affaires pour PitchBook, 14x l’EBITDA de DBRS, un multiple FactSet pour la plateforme directe, et un multiple MSCI pour les indices, la valeur intrinsèque par action est d’environ $307.
Une hypothèse neutre (multipliant PitchBook par 9x) donne $384.
Une hypothèse optimiste (multipliant PitchBook par 13x, comme Preqin) donne $415.

DCF scénario réaliste : croissance du FCF de 9–10 % entre 2026 et 2030, WACC 9 %, croissance perpétuelle 2,75 %, valeur par action $220.
Scénario pessimiste (FCF croît de 5 %, WACC 9,5 %) : $158 — c’est une référence importante, car si Morningstar ne croît pas en 5 ans, c’est sa valeur raisonnable.

Méthode “Owner Earnings” à la Buffett : en 2025, le bénéfice net est de 374 millions, D&A 190 millions, CapEx 147 millions, variation du fonds de roulement — cela donne 346 millions, divisé par 42 millions d’actions diluées, soit $8,20 par action. En appliquant un multiple raisonnable de 18–25, on obtient $147–$205.

EV/EBITDA relatif : la médiane du secteur est à 19x → $309 ; en conservant un multiple plus prudent de 16,5x pour SPGI → $267 ; la moyenne historique de Morningstar sur 10 ans est à 17,3x → $281.

P/E relatif : en 2026, EPS ajusté estimé à 11,35 $, en appliquant un multiple de 24 (plus faible que SPGI, MCO, MSCI) → $272.

Coût de remplacement (méthode Greenwald) : en additionnant la valeur de la base de données, la marque, la relation client, le capital humain, on arrive à environ $224 — un plancher difficile à franchir à la baisse.

En croisant ces 14 méthodes, la fourchette de valorisation est :

Scénario Intervalle de valorisation Espace par rapport au prix actuel $180,52

Pessimiste (baisse) $155–$180 -14 % à -3 %

Neutre (moyenne) $240–$180 +33 % à +58 %

Optimiste (hausse) $360–$180 +99 % à +130 %

La médiane raisonnable tourne autour de $260, très proche du consensus vendeur à $256,5. UBS recommande d’acheter, BMO d’outperformer.

L’asymétrie est l’atout principal de cette opportunité :

• Baisse de 14 % (vers $155)
• Hausse potentielle de 44 % (scénario neutre à $260)
• Jusqu’à 130 % (scénario optimiste à $415)

Le ratio risque/rendement est d’environ 1:3 à 1:9.

Catalyseurs et risques : je ne vais pas les cacher

Les catalyseurs, classés par probabilité :

Court terme : le Q1 2026, le 29 avril, validera si PitchBook se stabilise ; si le programme de rachat de 3 milliards de dollars est lancé en grande pompe, cela pourrait réduire l’offre de 14 % ; la Fed pourrait continuer à baisser ses taux en 2026, soutenant la croissance de la notation de crédit DBRS.

Moyen terme : la finalisation de l’intégration de CRSP, la croissance des revenus basés sur l’actif dans la division Indices ; si PitchBook retrouve une croissance à deux chiffres en fin 2026, le marché pourrait rapidement retrouver confiance ; la division gestion de patrimoine Morningstar pourrait devenir rentable.

Long terme : Mansueto, 69 ans cette année, pourrait transmettre la société dans 3–5 ans. La clarification de la gouvernance pourrait réduire la décote liée à l’incertitude du départ du fondateur.

Les risques sont aussi là.

Si PitchBook stagne à 5–8 % de croissance, mon scénario optimiste doit être ajusté à la baisse, avec une valeur proche de (.
Si l’IA parvient à produire en 3 ans un terminal équivalent à Direct, le modèle “siège” sera mis en difficulté.
Les activités ESG de Sustainalytics pourraient ne pas rebondir rapidement.
Une mauvaise gestion de la succession de Mansueto, comme une vente massive d’actions par le contrôle, pourrait provoquer une chute de liquidité à court terme.

Je ne pense pas que ces risques feront faire à MORN une chute sous 150 $ — mais ils pourraient ralentir la réparation de la valorisation de 12 à 18 mois.

Une space de 10x en 5 ans ? Ma réponse honnête

Selon ma règle “tenir 5 ans avec un potentiel de 10x”, voici l’analyse :

Une croissance de 10x du chiffre d’affaires en 5 ans nécessiterait de passer de ) à $180 , ce qui implique une croissance annuelle de 58 %, ce qui est irréaliste.

Une hausse du cours de 10x en 5 ans impliquerait un prix de 1 800 $ — ce qui nécessiterait une doublement extrême du multiple et des résultats, peu probable.

Mais je pense que la probabilité que le cours augmente de 1,5 à 2,5 fois (soit 270–450 $) en 5 ans dépasse 70 %. Si la narration IA se retourne, si PitchBook reprend une croissance composée, et si CRSP se valorise pleinement, une multiplication par 3 (jusqu’à 540 $) est aussi envisageable.

En résumé : MORN n’est pas un “candidate à 10x” dans mon cadre classique — sa structure ne le permet pas.
Mais c’est un actif de qualité, sous-évalué par le marché, avec une forte protection à la baisse, et un potentiel de croissance composé.
Ce type d’actif doit être considéré comme “le cœur d’un portefeuille à long terme, une ancre à faible volatilité”, et non comme une “action de croissance extrême en 5 ans”.

Honnêtement, pour une croissance 10x, je réserverais ce genre de potentiel aux leaders cryptos sous-évalués.
MORN dans mon portefeuille est plutôt : une ancre anti-cycles, un outil de rééquilibrage lors des extrêmes émotionnels, une position de sécurité à conserver sans y toucher pendant 5 ans.

Conclusion : faire preuve de patience face à l’émotion

Warren Buffett écrivait en 1989 : “Le temps est l’ami des bonnes affaires, l’ennemi des affaires médiocres.”

Aujourd’hui, MORN est une entreprise qui n’a pas changé de mission, ni de fondateur, ni de fraude comptable, ni de crise de gouvernance depuis 40 ans — mais elle traverse une “émotion mal placée” parce que le temps n’est pas encore venu.

Yang Ming a dit “la connaissance et la pratique doivent être en harmonie”. La connaissance, c’est : les 14 méthodes d’évaluation montrent que MORN est sous-évaluée. La pratique, c’est : faut-il croire en la participation de 38 % du fondateur, en l’achat de 1 000 actions par le CFO, en la reprise de 1,87 milliard de dollars — autant d’informations provenant de sources plus proches que le marché.

Ma décision personnelle : constituer une position de base de 3–5 % ; en dessous de $280 , augmenter à 5–7 % ; en dessous de $180 , augmenter à 7–10 %.
Horizon de détention : 5 ans.

Je ne garantis aucun résultat. Mais je m’engage : si l’un des signaux suivants apparaît — “croissance trimestrielle de PitchBook < 5 %”, “NRR en dessous de 100 %”, “départ inattendu du CFO ou du CEO”, “vente massive non mécanique de la direction” — je vous le dirai immédiatement, peu importe si je gagne ou perds.

C’est la différence entre une “investigation de crise” et un simple suivisme :
Nous ne parions pas sur la hausse ou la baisse, mais sur la formule “crise réversible × émotion mal placée × potentiel énorme × patience au carré”.

Si un de ces facteurs faillit, on sort immédiatement.

⚠️ : Cet article est une analyse personnelle, non un conseil d’investissement !

Ce n’est pas facile à faire, mais si vous vous intéressez aux “valeurs de valeur”, suivez-moi. Je partagerai régulièrement mes dernières analyses pour votre appréciation !

[#Modèle d’investissement en crise]

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