Les décotes des actions mondiales par rapport aux décotes des actions américaines

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Bonjour. Dans un mouvement qui pourrait avoir été conçu pour raviver les craintes concernant l’IA et l’emploi, la société de traitement des paiements Block a annoncé hier qu’elle prévoyait de licencier plus de 40 % de ses employés, citant une productivité améliorée grâce à l’utilisation d’outils d’IA. L’action a augmenté de 20 % après la clôture. Quoi que vous pensiez de l’impact à long terme de l’IA sur l’économie, il est clair que les industries de traitement de l’information changent. Envoyez-nous un email : unhedged@ft.com.

Valorisations

Incroyable, regardez le marché boursier coréen :

Le Kospi a augmenté de 50 % en deux mois et de 150 % en un an. Je ne connais pas un autre grand marché boursier qui ait connu une telle hausse aussi rapide. Et avant cet été glorieux, l’hiver avait été long : Jim Reid de Deutsche Bank note qu’en termes ajustés à l’inflation, le Kospi n’a retrouvé son sommet de 1989 qu’en septembre dernier. La hausse est soutenue par une bonne croissance économique, une réforme de la gouvernance d’entreprise et une forte exposition à l’industrie des semi-conducteurs — Samsung et SK Hynix représentent la moitié du marché (Unhedged avait abordé ces trois facteurs en novembre).

Inévitablement, l’indice est devenu beaucoup plus cher. Son ratio prix/bénéfice anticipé est passé de neuf à 17 en un an. Reid gère un portefeuille modèle qui privilégie les indices peu coûteux, par rapport à la moyenne mondiale, et évite ceux qui sont chers. Le Kospi est maintenant passé du groupe des indices bon marché à celui des indices chers. « Sur le long terme, la valorisation l’emporte largement, donc ce changement mérite d’être pris en compte », écrit-il. Unhedged est d’accord, et ce commentaire nous a fait réfléchir. Nous avons beaucoup écrit sur la décote de valorisation des actions mondiales par rapport aux actions américaines. Après une période de bonne performance relative des actions mondiales, comment se maintiennent ces décotes ? Eh bien :

Les actions des marchés émergents ont perdu une grande partie de leur avantage en termes de valorisation, mais les décotes pour l’Europe (Stoxx 600), le Royaume-Uni (FTSE 100) et le Japon (Topix) sont restées larges et relativement stables, tandis que la décote des marchés émergents s’est un peu resserrée. Cela ressemble à une opportunité de rééquilibrage pour les investisseurs à long terme — en particulier ceux qui croient que la rotation du secteur technologique vers les « anciennes » industries, alimentée par l’IA, est réelle. Le S&P 500 reste à un tiers technologique. Par exemple, le Stoxx 600 est à 7 % de technologie, et ses plus grands secteurs sont l’industrie et la santé. Comme l’a récemment souligné mon collègue Leo Lewis, le Japon regorge aussi d’actions résilientes face à l’IA.

Mais il existe une autre façon, peut-être plus attrayante, de se rééquilibrer vers des actifs bon marché : les petites et moyennes capitalisations américaines. Voici leurs décotes :

Les actions américaines de petite et moyenne capitalisation peuvent présenter une décote moindre par rapport aux grandes actions américaines que les indices mondiaux en termes absolus — environ 20 % contre environ 30 %. Mais en termes historiques, comme le montre le graphique ci-dessus, elles sont moins chères. Avant que les actions technologiques ne deviennent folles après le Covid, les petites et moyennes capitalisations se négociaient à un prix égal ou même supérieur à celui des grandes capitalisations. Ce n’est jamais le cas pour les indices mondiaux. Et les petites et moyennes capitalisations ont les caractéristiques résilientes face à l’IA ; l’indice de moyenne capitalisation est à un quart dans l’industrie. Unhedged aime toujours ces actifs.

Taux à 10 ans : détection de risque ?

Ce mois-ci, le rendement des obligations du Trésor à 10 ans a connu une baisse assez marquée :

Ce n’est pas seulement dû à une baisse des attentes d’inflation. Sur les 25 points de base de réduction du rendement, 15 points proviennent des rendements réels (approximés par les obligations indexées sur l’inflation). Parallèlement, la courbe des rendements s’est considérablement aplatie — la différence de rendement entre le Trésor à 10 ans et celui à 2 ans s’est resserrée de 14 points de base.

Quel est le message ici ?

Calvin Tse de BNP Paribas pense que les obligations du Trésor intègrent une prime de risque géopolitique, alimentée par la crainte d’un conflit au Moyen-Orient. Le Brent a augmenté de 61 à 71 dollars cette année, ce qui explique l’aplatissement de la courbe : les inquiétudes concernant une inflation plus élevée maintiennent le court terme ancré, tandis que la menace pour la croissance d’une hausse du prix du pétrole, due à l’offre, pousse la partie longue à la hausse.

Les lecteurs de longue date savent que cette colonne tend à se montrer sceptique face aux menaces de Donald Trump. Le marché aussi, généralement. Mais Tse pense qu’après l’aventure réussie du président au Venezuela, le marché intègre la possibilité que la montée en puissance des forces américaines à portée d’attaque de l’Iran ne soit pas simplement théâtrale.

Tse ajoute que la volatilité des options — la tarification relative des options de vente et d’achat sur les obligations longues — reflète également une certaine aversion au risque. Il est généralement moins cher d’acheter des calls sur les obligations longues que des puts, mais récemment, leur prix s’est égalisé, comme cela a tendance à se produire en période de peur et de turmoil.

Ed Al-Hussainy, le vétéran des taux pour cette newsletter, met en garde contre une lecture trop optimiste du mouvement. Mais il note que cela pourrait refléter un recentrage du marché sur les secteurs « valeur » plutôt que technologiques. « D’un point de vue portefeuille, lorsque vous passez de la croissance à la valeur, vous raccourcissez la durée [sensibilité aux taux d’intérêt] de votre portefeuille », donc il est logique d’ajouter un peu de durée en achetant des obligations à long terme.

Comme nous aimons le faire lors de moments de marché confus, nous resterons attentifs à toute évolution dans le marché des obligations du Trésor.

Une bonne lecture

Brr.

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