Cai Shuo | Yifang Biotech cotée à la fois à A et H, seulement capable de soulager l'urgence

Il y a quelques jours, YF Bio a officiellement soumis sa demande d’introduction en bourse à la HKEX, visant à établir une plateforme de cotation « A + H » dans deux régions. Il est à noter que, parallèlement, la société a publié ses prévisions de résultats pour 2025, ce qui jette une ombre sur ce processus.

YF Bio prévoit un chiffre d’affaires de 37,2452 millions de yuans en 2025, avec une perte nette attribuable aux actionnaires de près de 292 millions de yuans. 2025 sera l’année de commercialisation de ses deux produits phares. Bien que le Bafetinib et le Gx-009 aient été intégrés dans le catalogue d’assurance médicale, un chiffre d’affaires annuel inférieur à 40 millions de yuans indique que la capacité de la société à bénéficier de la part de marché via le modèle de « bateau emprunté » est bien inférieure aux attentes du marché.

Difficultés de commercialisation

Le chiffre d’affaires annuel de 37,2452 millions de yuans en 2025 reste en dessous de la ligne sensible de 100 millions de yuans sur le marché STAR, et contraste avec les attentes de commercialisation suite à la mise sur le marché de Bafetinib et Gx-009. La « valeur nette » de ces deux produits principaux est faible, ce qui suggère un taux de conversion limité sur le marché final.

La cause principale réside dans le modèle commercial fortement dépendant des partenaires. La commercialisation de Bafetinib et Gx-009 a été concédée à Betta Pharma et Zhengda Tianqing, respectivement, la société ne percevant que des paiements initiaux, des paiements de jalons et des redevances.

YF Bio a indiqué à Interface News que : « La composition des revenus issus de l’octroi de licences technologiques et de la coopération technique varie d’une année à l’autre, ce qui entraîne des fluctuations normales des revenus. »

Le chiffre d’affaires inférieur aux attentes a directement entraîné une augmentation rigide des pertes. La société prévoit une perte nette attribuable aux actionnaires de 292 millions de yuans en 2025, en augmentation par rapport à la perte de 240 millions en 2024, avec une perte nette après déduction des éléments non récurrents dépassant 304 millions. Les revenus de la commercialisation ne suffisent pas à couvrir les coûts élevés de R&D, et même à amortir les frais opérationnels de base, ce qui repousse considérablement le point d’équilibre.

Face à l’augmentation continue des pertes, le rapport coût-efficacité des investissements en R&D est remis en question, et YF Bio semble réduire temporairement ses efforts de recherche. Les dépenses de R&D pour les trois premiers trimestres de 2025 ont diminué à 190 millions de yuans, soit une baisse d’environ 100 millions par rapport à l’année précédente, mais restent six fois supérieures au chiffre d’affaires de la même période.

De plus, l’intensité et la priorité de la promotion commerciale par les partenaires ont constitué des variables externes incontrôlables. Bien que ces partenaires soient parmi les principaux laboratoires pharmaceutiques nationaux, la société ne peut pas contrôler directement la répartition des ressources marketing.

D’après la situation en 2025, dans un marché fortement concurrentiel, il est possible que les partenaires n’aient pas fait des deux produits une priorité de promotion, ou que la vente en fin de cycle ait rencontré des résistances telles que des guerres de prix. Ce modèle léger en actifs, qui transfère le pouvoir de vente, réduit les coûts directs liés à la création d’une force de vente interne, mais place YF Bio dans une position passive en termes de flux de trésorerie.

Besoin de financement

En parallèle de l’expansion des pertes, la réserve de trésorerie de YF Bio continue de diminuer.

Au 30 septembre 2025, la société disposait de 670 millions de yuans en liquidités et équivalents, en baisse par rapport à 740 millions un an plus tôt. Avec un flux de trésorerie net provenant des activités opérationnelles de -160 millions de yuans sur les trois premiers trimestres, ces réserves ne suffisent qu’à maintenir l’exploitation de la société pendant environ 2 à 3 ans, sans compter le pic de dépenses prévu pour la phase III mondiale de ses deux principaux médicaments.

Le décalage entre le coût élevé des essais cliniques avancés et la réserve de fonds présente un risque de décalage temporel. Selon YF Bio, les fonds levés lors de l’IPO à Hong Kong seront principalement consacrés à la progression clinique de D-0502 et D-2570, deux médicaments en phase d’essais cliniques de grande consommation. Des échanges avec les investisseurs ont indiqué que D-0502 a déjà entamé une phase III en Chine, et D-2570 a lancé un essai de psoriasis en phase III.

L’introduction en bourse à Hong Kong constitue une opération de « financement défensif » visant à sécuriser la chaîne de financement. La prévision de pertes dans le rapport de résultats indique qu’il n’est plus réaliste pour la société de soutenir ses R&D par ses propres moyens, et la fenêtre de financement en A-shares sur le marché STAR est peu favorable aux entreprises déficitaires. La levée de fonds à Hong Kong devient donc une étape cruciale pour éviter une crise de liquidité.

L’analyste pharmaceutique Chen Li a déclaré à Interface News : « Dans un contexte où la marge de sécurité en flux de trésorerie s’amenuise, YF Bio doit rapidement lever des fonds via l’IPO à Hong Kong pour garantir que ses pipelines clés ne soient pas interrompus ou vendus en raison d’une rupture de la chaîne de financement. Cette urgence pourrait pousser la société à faire des concessions sur le prix d’émission. »

Par ailleurs, le modèle commercial basé sur le « bateau emprunté » présente des inconvénients en termes de contrôle des flux de trésorerie, ce qui accroît la pression sur la rotation des fonds. La société dépend des paiements de jalons et des parts de revenus de ses partenaires, ce qui rend ses encaissements dépendants de la volonté et du calendrier de ces partenaires. En cas de retard ou de renégociation des termes par ces derniers, YF Bio risque de faire face à des problèmes de liquidité.

De plus, la fluctuation des taux de change et les coûts de conformité liés aux transferts transfrontaliers compliquent la gestion financière. En tant qu’entreprise cotée en A-shares et cherchant également une cotation H-shares, le transfert de fonds entre la Chine et l’étranger doit respecter strictement la réglementation en matière de devises.

Actuellement, YF Bio opère principalement en Chine continentale, mais ses essais cliniques mondiaux impliquent de nombreux paiements en devises étrangères. Bien que la société n’ait pas encore subi d’impact majeur de la perte de change dans ses résultats trimestriels, l’expansion de ses essais à l’étranger pourrait éroder ses réserves en raison des risques de change. Optimiser l’utilisation des fonds dans un cadre réglementaire strict est un défi tactique pour la direction.

Équilibrer les intérêts des actionnaires

Le marché hongkongais valorise actuellement les sociétés biotechnologiques non rentables (18A) de manière très prudente, avec une décote significative par rapport à l’A-shares.

YF Bio n’a pas encore divulgué de fourchette de prix d’émission précise, mais le marché prévoit que le prix de ses H-shares pourrait être nettement inférieur à la capitalisation boursière actuelle en A-shares. En cas de forte déconnexion, cela pourrait faire baisser la valeur globale de la société. De plus, cette méthode de financement par « prix pour volume » pourrait potentiellement nuire aux intérêts des actionnaires minoritaires.

Avec la baisse de la valorisation centrale en A-shares, la capacité de négociation de YF Bio s’affaiblit, d’autant que la perte prévue de 292 millions de yuans réduit la capacité à valoriser la société selon les méthodes traditionnelles d’évaluation par le PER. Les investisseurs devront se baser principalement sur la valeur actualisée nette du pipeline (rNPV) ou le multiple de réserves de trésorerie pour fixer le prix.

Ainsi, le succès ou l’échec de l’IPO à Hong Kong dépendra surtout de la capacité de YF Bio à convaincre les investisseurs internationaux de la valeur clinique différenciée de ses produits et de leur potentiel sur le marché mondial. La société indique que les fonds levés seront principalement destinés au développement clinique avancé de D-0502 et D-2570. Elle met également en avant les avantages différenciels de ces deux médicaments, espérant attirer des investisseurs clés par une stratégie « Best-in-Class ».

La direction de YF Bio, dans ses notes d’information, cite des données de la revue JAAD, mais pour obtenir la reconnaissance des investisseurs institutionnels à Hong Kong, il faudra répondre à la question de la conversion de ces résultats académiques en revenus réels via des licences ou ventes à l’étranger. Sinon, des données cliniques seules ne suffiront pas à justifier une valorisation élevée.

En résumé, la cotation en H-shares n’est qu’une solution d’urgence, et la poursuite de la commercialisation et l’avancement des produits restent des priorités clés.