Actifs rares à l'ère de l'IA ? Goldman Sachs : HALO -- actifs lourds, intemporels

Auteur : Zui Feng Trading Platform

Lorsque les produits d’IA deviennent plus faciles à copier, le marché commence à réévaluer la valorisation des actifs physiques difficiles à reproduire, tels que les réseaux électriques, les pipelines, les infrastructures et la capacité à long terme.

Le 24 février, le département de recherche en investissement mondial de Goldman Sachs a publié un rapport intitulé « L’effet HALO : Actifs lourds, faible obsolescence à l’ère de l’IA » (The HALO effect: Heavy Assets, Low Obsolescence in the AI era), qui suggère qu’avec la hausse des taux d’intérêt réels, la fragmentation géopolitique, la reconstruction des chaînes d’approvisionnement et la vague d’investissements en capital dans l’IA, la logique de fixation des prix sur le marché boursier évolue, passant d’une « narration d’actifs légers et expansibles » à une « capacité physique, difficile à remplacer, et des réseaux ».

Goldman Sachs résume ce changement par une « nouvelle tarification de la rareté ».

« La hausse des taux d’intérêt réels, la fragmentation géopolitique et la reconstruction des chaînes d’approvisionnement ramènent le leadership boursier vers des actifs tangibles et productifs. Le marché valorise désormais la capacité, les réseaux, les infrastructures et la complexité de l’ingénierie — ces actifs dont le coût de reproduction est élevé et qui sont moins susceptibles d’être remplacés par la technologie. »

Qu’est-ce que le HALO ?

Goldman Sachs désigne ces entreprises comme étant sous l’acronyme HALO, qui signifie « Heavy Assets, Low Obsolescence » (Actifs Lourds, Faible Obsolescence).

Actifs Lourds (Heavy Assets) : modèles commerciaux reposant sur un capital physique massif, avec de fortes barrières à la reproduction — telles que les coûts, la réglementation, le temps de construction, la complexité technique ou la difficulté d’intégration des réseaux.

Faible obsolescence (Low Obsolescence) : ces actifs conservent leur pertinence économique à travers les cycles technologiques, restant durables dans le temps.

Exemples typiques : réseaux de transmission électrique, pipelines de pétrole et de gaz, services publics, infrastructures de transport, équipements clés, ainsi que diverses capacités industrielles dont le cycle de remplacement est plus lent que celui de l’innovation numérique.

Ces actifs sont difficiles à créer ex nihilo. Aujourd’hui, dans un contexte de progrès technologique rapide, leur cycle de remplacement est extrêmement lent. L’innovation technologique ne peut pas facilement remplacer un pipeline transnational ou une vaste grille électrique nationale par du code.

Goldman Sachs observe que les entreprises reviennent de manière décisive à l’investissement dans les actifs physiques. La capacité, l’infrastructure et les actifs à long terme connaissent un retour de valeur sans précédent.

À l’ère de l’IA, pourquoi le mythe des actifs légers touche-t-il à sa fin ?

Au cours des dix dernières années, la crise financière mondiale et la politique de taux zéro, combinées à une liquidité abondante, ont favorisé des modèles commerciaux centrés sur la scalabilité plutôt que sur le capital physique. Les actions technologiques et les secteurs d’actifs légers ont bénéficié d’une valorisation élevée.

Mais cet équilibre est en train de se rompre. La montée rapide de l’intelligence artificielle exerce une double pression sur les marchés boursiers mondiaux.

Premièrement, l’IA bouleverse le modèle de « nouvelle économie » qui dominait ces dix dernières années, rendant plus incertains la rentabilité et la valeur terminale de certains secteurs d’actifs légers. Goldman Sachs déclare : « La révolution de l’IA remet en question la rentabilité et la valeur finale des logiciels et des services informatiques. »

Le rapport cite notamment les logiciels, les services IT, l’édition, les jeux vidéo, les plateformes logistiques, voire la gestion d’actifs, en précisant que leur avantage concurrentiel est en train d’être réévalué. Goldman Sachs l’exprime clairement : « La récente dévaluation des logiciels et des services IT n’est pas due à une chute des profits à court terme, mais à une réévaluation du potentiel de valeur terminale et de la durabilité des marges — une rentabilité historiquement élevée étant perçue comme plus vulnérable à la concurrence. »

En d’autres termes, l’IA réduit le coût de traitement de l’information, tout en comprimant la différenciation, ce qui pousse le marché à être plus prudent dans l’évaluation des flux de trésorerie futurs.

Deuxièmement, l’IA redéfinit la configuration des investissements en capital. Goldman Sachs indique : « L’IA transforme également certains des gagnants les plus emblématiques des actifs légers en des acteurs majeurs des investissements en capital de l’histoire. »

Pour rester en tête dans la course aux grands modèles et à la puissance de calcul, les cinq géants technologiques américains ont lancé une période d’investissement sans précédent. Depuis le lancement de ChatGPT en 2022, leurs dépenses en capital (Capex) pour 2023-2026 atteindraient environ 1,5 trillion de dollars. En comparaison, leur historique de dépenses avant 2022 totalisait seulement environ 600 milliards de dollars.

Plus impressionnant encore, en 2026, ces géants pourraient dépenser plus de 650 milliards de dollars en une seule année — dépassant ainsi leur total d’investissement en capital avant l’avènement de l’IA. C’est le cycle d’investissement en capital le plus massif et le plus rapide de l’histoire de la technologie.

Cela implique deux choses : premièrement, que « l’infrastructure de puissance de calcul » constitue un cycle d’actifs physiques typique ; deuxièmement, que l’IA ne rend pas le monde plus léger, mais profite à davantage d’industries capables de construire, fournir et livrer.

Lorsque les géants technologiques deviennent des « monstres de l’infrastructure lourde », la foi dans la supériorité des actifs légers s’érode naturellement.

Le marché valorise activement le HALO

Les investisseurs ont un sens aigu. La différence de performance entre le « portefeuille d’actifs lourds » (GSSTCAPI) et le « portefeuille d’actifs légers » (GSSTCAPL) construits par Goldman Sachs donne une réponse claire.

Les données montrent que la densité d’actifs est devenue un facteur clé pour la valorisation et le rendement. Goldman Sachs révèle : « Depuis 2025, notre nouveau portefeuille d’actifs lourds (GSSTCAPI) a surperformé le portefeuille d’actifs légers (GSSTCAPL) de 35 %. »

Ce dépassement ne se limite pas à une simple fluctuation des prix, mais reflète une convergence dans la logique de valorisation.

Au début des années 2020, le marché considérait de nombreuses anciennes entreprises économiques comme des « pièges de valeur structurelle », ce qui faisait que la valorisation des actions de croissance européennes était plus de deux fois celle des valeurs classiques, avec une prime de 150 %. Mais aujourd’hui, l’écart de valorisation entre actifs lourds et légers s’est considérablement réduit.

Ce qui est encore plus important, c’est la manière dont cette convergence se produit. Goldman Sachs indique que, si les valorisations sont aujourd’hui proches, cette tendance est principalement due à une réévaluation à la hausse des actifs lourds, et non à une baisse généralisée des valorisations des actifs légers.

En dehors de certains secteurs légers directement exposés aux risques de disruption par l’IA, comme certains logiciels, la tendance générale du marché est que les actifs lourds ont volontairement augmenté leur valorisation pour suivre le niveau des actifs légers. Cela montre que les flux de capitaux investis dans l’économie réelle paient désormais une prime pour la résilience et la valeur stratégique des actifs physiques.

Comment définir un « actif lourd » ? Analyse de six indicateurs clés

Pour dépasser la classification sectorielle traditionnelle et identifier précisément les actifs réellement dépendants du capital physique, Goldman Sachs a abandonné un seul indicateur au profit d’un système combiné de six critères, formant un « score d’intensité capitalistique » global. Ce système reflète une nouvelle perspective du marché sur la qualité des actifs.

Densité d’actifs tangibles (actifs opérationnels nets / chiffre d’affaires) : plus la valeur est élevée, plus le poids du capital physique nécessaire pour générer 1 dollar de revenu est important.

Densité d’actifs fixes (immobilisations / chiffre d’affaires) : dépendance à l’égard des infrastructures physiques.

Part des actifs fixes (immobilisations / total des actifs) : proportion de fonds immobilisés dans le bilan à long terme.

Ratio capital-travail (actifs tangibles / nombre d’employés) : différencie une activité mécanisée d’une activité reposant sur la main-d’œuvre.

Densité d’investissement (Capex / chiffre d’affaires) : mesure la part de revenus consacrée annuellement à la maintenance ou à l’expansion.

Charge d’investissement (Capex / EBITDA) : montre dans quelle mesure la rentabilité opérationnelle est consacrée à la maintenance des actifs.

En analysant ces six dimensions, Goldman Sachs classe les entreprises en différentes catégories.

Les services publics, les ressources de base, l’énergie et les télécommunications restent naturellement dans la catégorie des actifs lourds, en raison de leur forte réglementation, de leurs exigences élevées en capital fixe et de leur longue durée de vie.

Inversement, les entreprises de logiciels, de services IT, Internet et médias sont solidement ancrées dans la catégorie des actifs légers, dépendant principalement du capital humain.

Une zone intermédiaire intéressante est celle des automobiles et de l’aéronautique, clairement lourds, mais aussi des biens de luxe et des boissons, qui, grâce à leur marque, leur savoir-faire et leurs investissements à long terme, appartiennent à la catégorie des actifs de haute qualité peu sujets à l’obsolescence. En revanche, les services aux consommateurs, le jeu et la plupart des détaillants relèvent d’un modèle léger, où la main-d’œuvre et le marketing sont les principaux moteurs économiques, plutôt que le capital physique.

Convergence macroéconomique et dynamique de performance

Pourquoi la catégorie des actifs lourds explose-t-elle à ce moment précis ? La réponse réside dans la double convergence des indicateurs macroéconomiques et des fondamentaux des entreprises.

Sur le plan des taux d’intérêt, les actions lourdes ont tendance à bien performer en période de taux élevés, car ces taux compriment sans pitié la valorisation des entreprises de croissance légères à longue échéance. En revanche, les secteurs liés aux capacités tangibles profitent d’une économie nominale plus robuste et des dépenses publiques accrues. Goldman Sachs souligne que la politique actuelle oriente le capital vers les actifs physiques, créant ainsi un « vent favorable structurel » pour les entreprises à forte intensité de capital.

Au niveau du cycle macroéconomique, la relation entre la fabrication et les services est un indicateur clé. La performance des actifs lourds est étroitement liée à la production industrielle et aux cycles d’investissement. Goldman Sachs note que, avec la remontée du PMI manufacturier (notamment les perspectives futures) dépassant celui des services, le contexte macroéconomique penche à nouveau en faveur des actifs lourds.

Sur le plan des profits, qui déterminent la performance à long terme du marché boursier, la balance des fondamentaux s’est également inclinée.

Au cours du dernier cycle, les entreprises légères ont bénéficié d’une prime de valorisation grâce à leurs profits en forte croissance. Mais à partir de 2025, malgré des profits à court terme affectés par des facteurs comme les droits de douane (qui impactent davantage les producteurs de matières premières et les exportateurs que les services), la tendance est devenue claire une fois ces bruits temporaires éliminés.

Goldman Sachs insiste : « La dynamique de profitabilité des actifs lourds est récemment devenue positive, et les prévisions consensuelles sont en train d’être révisées à la hausse ; en revanche, celles des actifs légers sont en baisse. »

À l’horizon, les analystes anticipent que le taux de croissance annuel composé (CAGR) des bénéfices par action (EPS) pour le portefeuille lourd atteindra 14 % dans les prochaines années, contre 10 % pour le portefeuille léger. Plus inquiétant encore, le rendement des capitaux propres (ROE) qui soutenait la valorisation élevée des actifs légers montre des signes de faiblesse. Le marché prévoit que le ROE des actifs légers restera stable, tandis que celui des actifs lourds devrait continuer à s’améliorer.

L’engorgement des capitaux : le début d’un mouvement vers les actifs lourds

Si la logique est si claire, si la valorisation s’est resserrée, cette vague de croissance des actifs lourds est-elle déjà terminée ?

Du point de vue de la gestion des capitaux, ce n’est pas le cas.

Le récent leadership des actifs lourds est lié à la forte demande des marchés pour sortir de la congestion et des positions coûteuses dans les « actions technologiques américaines ». Au cours des 12 derniers mois, les fonds européens axés sur la valeur ont enregistré une entrée nette de 3 %, tandis que ceux axés sur la croissance ont connu une sortie nette de 9 %.

Mais Goldman Sachs souligne avec précision que, malgré cette rotation à court terme, la position à long terme reste très faible : « La sortie nette cumulée des fonds européens de la valeur par rapport à la croissance reste d’environ -40 % de leur taille d’actifs. »

Cela signifie que, malgré la convergence des valorisations, les investisseurs mondiaux restent fortement sous-pondérés en actions de valeur (actifs lourds). En raison de cet écart massif, la logique selon laquelle les actifs lourds continueront à surperformer les actifs légers reste solide.

Dans cette ère de reconstruction accélérée par l’IA, où le virtuel progresse à grande vitesse, le monde physique — acier, pipelines, réseaux électriques — devient exceptionnellement précieux. Qu’il s’agisse d’un changement durable dans la hiérarchie des leaders du marché ou d’un rééquilibrage cyclique, pour les investisseurs, la « protection » que confère le capital physique brille d’un éclat indéniable.