Métricas clave para valorar compañías de seguros

Conclusiones clave

• Las empresas financieras son difíciles de valorar debido a su naturaleza compleja.
• Métodos de valoración simples ayudan a los inversores a evaluar empresas financieras.
• Métricas como ROE y P/B son útiles para aseguradoras.
• El float aumenta los ingresos al invertir las primas antes de pagar las reclamaciones.

La mayoría de los inversores evitan intentar valorar empresas financieras debido a su naturaleza complicada. Sin embargo, existen varias técnicas y métricas de valoración sencillas que pueden ayudarles a decidir rápidamente si vale la pena profundizar en el trabajo de valoración. Estas técnicas y métricas también se aplican a las aseguradoras, aunque hay varias medidas específicas del sector, como el retorno sobre el patrimonio (ROE) y el precio sobre valor en libros (P/B). Otra consideración importante es el float, que consiste en generar ingresos adicionales invirtiendo las primas antes de pagar las reclamaciones.

Dominar los fundamentos de los seguros

A simple vista, el concepto de una empresa de seguros es bastante directo. Una aseguradora agrupa las primas que pagan los clientes para compensar el riesgo de pérdida. Este riesgo puede aplicarse a muchas áreas diferentes, lo que explica la existencia de aseguradoras de salud, vida, propiedad, daños y líneas especializadas (seguros más inusuales donde los riesgos son más difíciles de evaluar). La parte difícil de ser asegurador es estimar correctamente las reclamaciones futuras y establecer primas que cubran esas reclamaciones, además de dejar un margen de ganancia para los accionistas.

Más allá de las operaciones básicas de seguros, las aseguradoras gestionan y administran carteras de inversión. Los fondos de estas carteras provienen de reinvertir las ganancias (como las primas devengadas, donde la prima se conserva porque no hubo reclamación durante la vigencia de la póliza) y de las primas antes de que se paguen como reclamaciones.

Esta segunda categoría se conoce como float y es importante entenderla. Warren Buffett explica frecuentemente qué es el float en las cartas anuales a los accionistas de Berkshire Hathaway. En 2000, escribió:

“Para empezar, float es dinero que tenemos pero no poseemos. En una operación de seguros, el float surge porque las primas se reciben antes de pagar las pérdidas, un intervalo que a veces se extiende por muchos años. Durante ese tiempo, la aseguradora invierte el dinero. Esta actividad placentera suele tener un inconveniente: las primas que recibe una aseguradora generalmente no cubren las pérdidas y gastos que eventualmente debe pagar. Eso la deja con una ‘pérdida de suscripción’, que es el costo del float. Un negocio de seguros tiene valor si su costo de float a lo largo del tiempo es menor que el costo que la empresa incurriría de otra forma para obtener fondos. Pero el negocio es una limonada si su costo de float es mayor que las tasas de mercado para el dinero.”

Buffett también menciona qué hace difícil valorar una aseguradora. Un inversor debe confiar en que los actuarios de la firma hacen suposiciones sólidas y razonables que equilibran las primas que toman con las reclamaciones futuras que deberán pagar. Errores importantes pueden arruinar una empresa, y los riesgos pueden extenderse muchos años, o décadas en el caso de seguros de vida.

Métricas clave para valorar aseguradoras

Se pueden usar un par de métricas clave para valorar aseguradoras, y estas métricas coinciden con las comunes en las empresas financieras en general. Son el precio sobre valor en libros (P/B) y el retorno sobre el patrimonio (ROE).

P/B es una medida principal de valoración que relaciona el precio de la acción de la aseguradora con su valor en libros, ya sea en valor total de la empresa o por acción. El valor en libros, que es simplemente el patrimonio de los accionistas, es un proxy del valor de una empresa si dejara de existir y se liquidara completamente. El precio sobre valor en libros tangible elimina la plusvalía y otros activos intangibles para dar al inversor una medida más precisa de los activos netos que quedarían si la empresa cerrara.

Una regla rápida para las aseguradoras (y, en general, para las acciones financieras) es que valen la pena si su P/B está en 1, y son caras si su P/B es 2 o más.

Para una aseguradora, el valor en libros es una medida sólida de la mayor parte de su balance, que incluye bonos, acciones y otros valores que pueden confiarse en su valor dado un mercado activo para ellos.

El ROE mide el nivel de ingresos que genera una aseguradora como porcentaje del patrimonio de los accionistas o valor en libros. Un ROE de alrededor del 10% sugiere que la empresa cubre su costo de capital y genera un retorno suficiente para los accionistas. Cuanto más alto, mejor, y un ratio en torno a las cifras de doble dígito es ideal para una aseguradora bien gestionada.

La utilidad integral u otra ganancia integral (OCI) también merece atención. Esta medida muestra las implicaciones de una cartera de inversiones en las ganancias. El OCI puede encontrarse en el balance, pero ahora también aparece en su propia declaración en los estados financieros de una aseguradora. Ofrece una indicación más clara de las ganancias no realizadas en la cartera de inversiones y de los cambios en el patrimonio o valor en libros que son importantes de medir.

Varias métricas de valoración son más específicas del sector asegurador. La Ratio Combinada mide las pérdidas y gastos incurridos como porcentaje de las primas devengadas. Una ratio superior al 100% significa que la aseguradora está perdiendo dinero en sus operaciones de seguros. Por debajo del 100% indica una ganancia operativa.

En el Reino Unido, las aseguradoras usan frecuentemente una prima equivalente anual (APE) para medir y comparar las ventas de pólizas con primas diferentes. La APE compara las primas recurrentes de las pólizas existentes con los pagos únicos de las pólizas nuevas.

Un informe de banca de inversión recomendaba centrarse en el potencial de crecimiento de primas, la posibilidad de introducir nuevos productos, la ratio combinada proyectada para el negocio y el pago esperado de reservas futuras y los ingresos por inversión asociados en relación con el nuevo negocio que genera la aseguradora (debido a la diferencia en el momento entre primas y reclamaciones futuras). Por lo tanto, el escenario de liquidación y el énfasis en el valor en libros son los más valiosos. Además, los enfoques comparables que comparan una firma con sus pares (como niveles y tendencias de ROE) y las transacciones de compra son útiles para valorar una aseguradora.

El flujo de caja descontado (DCF) puede usarse para valorar una aseguradora, pero es menos útil porque es más difícil de medir el flujo de caja. Esto se debe a la influencia de la cartera de inversiones y los flujos de efectivo resultantes en el estado de flujo de efectivo, lo que hace más difícil evaluar el efectivo generado por las operaciones de seguros. Otra complicación mencionada anteriormente es que estos flujos requieren muchos años para generarse.

Ejemplo del mundo real: valorando a MetLife y otras aseguradoras

A continuación, un ejemplo para ofrecer una visión más clara de la discusión anterior. La aseguradora de vida MetLife (MET) es una de las más grandes del sector.

El ROE de MetLife ha promediado solo 6.84% en los últimos diez años, y 2017 fue un año difícil del que se han recuperado. Esto estuvo por debajo del promedio del sector del 9.43% en ese período, pero se proyecta que la ratio alcance entre 12% y 14% en el corto plazo. La media del ROE de China Life en diez años es actualmente 10.78%, y la de Prudential es 0.57%. Actualmente, MetLife cotiza a un P/B de 0.5, por debajo del promedio del sector de 0.91. El P/B de China Life es 1.32, y el de Prudential es 1.68.

Con base en lo anterior, MetLife parece una inversión razonable. Su ROE está volviendo a cifras de doble dígito y está por encima del promedio del sector. Su P/B también está por debajo de 1, lo cual generalmente es un buen punto de entrada para los inversores según las tendencias históricas del P/B. MetLife tiene un ROE más alto que Prudential, pero menor que China Life, y ambos P/B son mucho mayores. Aquí es donde se vuelve importante profundizar en los estados financieros de cada firma. El OCI es importante para investigar las carteras de inversión, y será necesario analizar las tendencias de crecimiento para decidir si pagar un múltiplo de P/B más alto está justificado. Si estas empresas superan al sector en crecimiento, podrían valer la pena pagar una prima.

La conclusión

Como en cualquier ejercicio de valoración, hay tanto arte como ciencia para llegar a una estimación razonable del valor. Los números históricos son fáciles de calcular y medir, pero la valoración consiste en hacer una estimación razonable de lo que depara el futuro. En el sector de seguros, predicciones precisas de métricas como el ROE son importantes, y pagar un P/B bajo puede ayudar a poner las probabilidades a favor de los inversores.