الجدل الذي يهيمن على Crypto X يتساءل عما إذا كانت Jane Street قد كانت تقمع سعر البيتكوين. الواقع أكثر تعقيدًا وأبعد بكثير عن البنية الهيكلية. لا توجد شركة واحدة ثبت أنها تحد من BTC. الضغط الحقيقي يأتي من كيفية بناء نظام ETF البيتكوين الفوري وكيفية عمل كل مشارك مخول داخل هذا الإطار.

كيف يخلق هيكل ETF ضغطًا
يُجبر Reg SHO البائعين على المكشوف العاديين على تحديد الأسهم قبل البيع على المكشوف. يحصل المشاركون المخولون على استثناء مرتبط بإنشاء واسترداد ETF. يخلق هذا الاستثناء نافذة يمكن للمشاركين المخولين من خلالها إدارة التعرض للبيع على المكشوف بدون القيود المعتادة. هذا ليس غير قانوني، لكنه يمنحهم مرونة لا يمتلكها المتداولون العاديون.
لماذا تتصرف ETFs البيتكوين بشكل مختلف
في ETF تقليدي، إذا تم تداول الصندوق بأقل من صافي قيمة الأصول، يقوم المضاربون بالمراجحة بشراء الأصل الأساسي لسد الفجوة. يحافظ هذا الآلية على توازن الأسعار. لكن مشاركي ETF البيتكوين غالبًا ما ي hedging باستخدام عقود CME الآجلة بدلاً من شراء البيتكوين الفوري. يتيح لهم التحوط بالعقود الآجلة تجنب الشراء الفوري المباشر، مما يعني أن الخصومات يمكن أن تستمر لفترة أطول ويصبح اكتشاف السعر أقل كفاءة. عندما تكون الأسواق مضطربة ويتسع مخاطر الأساس، يصبح التشويه أكثر وضوحًا.
كيف غيرت عملية الإنشاء في النوع الديناميات
أزال موافقة SEC على الإنشاء والاسترداد في نوع معين حوالي عام 2025 المزيد من عمليات الشراء الإجباري على السوق الفوري. يمكن للمشاركين الآن تسليم البيتكوين عبر مكاتب OTC أو هياكل مشتقة مغلفة. يمنحهم ذلك القدرة على توقيت التدفقات، إدارة التعرض، والاستفادة من مزايا التمويل دون أن يُدفع بهم إلى السوق الفوري في لحظات يكون فيها الطلب عادةً يرفع السعر.
ماذا يعني هذا لسلوك سوق البيتكوين
لا توجد أدلة على أن أي مشارك مخول، بما في ذلك Jane Street، يهدف عمدًا إلى قمع البيتكوين. لكن بنية ETF نفسها تمنح المؤسسات الكبيرة القدرة على التأثير على تشكيل السعر بشكل غير مباشر. يمكنهم إدارة التعرض من خلال العقود الآجلة، تأخير عمليات الشراء الفوري، والعمل داخل استثناءات تنظيمية صُممت لصناديق الأسهم، وليس لأصل نادر يعمل على مدار الساعة طوال الأسبوع مثل البيتكوين.
المشكلة ليست في مكتب تداول واحد يتصرف بشكل خبيث. المشكلة أن البيتكوين تم توصيله بنظام مبني لأصول ذات خصائص مختلفة جدًا. يُدخل هذا النظام المركزية، ومزايا التوقيت، وديناميكيات السوق المتقاطعة التي يمكن أن تشوه اكتشاف السعر النظيف الذي صُمم البيتكوين لتقديمه.